北京控股(0392.HK)：扣非净利增长 2024年派息率达36%

公司公布2024 年业绩：实现收入840.64 亿元，同比+2.1%；归母净利51.23亿元，同比-6.8%；扣非净利51.23 亿元，同比+5.0%，低于我们此前预期（63.50 亿元），主要系北京燃气销气量增速及合联营投资收益低于我们预期。2024 年DPS 1.62 港元，较2023 年（1.60 港元）同比+1.3%，股息率5.5%（以2025/3/31 收盘价计算）。我们认为扣非净利的增长及DPS 的提升有望驱动公司估值修复，维持“买入”评级。

2024 年天然气售气量同比+2.1%，中国燃气毛差稳步修复北京燃气2024 年售气量同比+2.1%至238 亿方，其中北京市内-4%（暖冬天气影响）、LNG 分销+43%、LNG 国际贸易+50%。我们预计北京燃气25-27年销气量增速为+4/+4/+3%，得益于京内需求稳健以及南港LNG 接收站投运后分销与贸易量有望扩大。中国燃气2024 年净利润贡献同比+11%至6.5亿元，主因销气毛差稳步修复，各地推进居民气顺价落地，已调价地区居民平均调涨0.29 元/方。随着居民气顺价机制完善和增值业务持续发力，我们看好25-26 年中国燃气净利润贡献的进一步提升。

北京管道贡献稳定收益，俄罗斯上乔油气田自然衰减带来收益同比下滑国家管网北京管道公司2024 年输气量同比+19%至881 亿方，剔除23 年一次性影响后，对公司净利润贡献同比+6%至23 亿元。我们预计北京管道公司25-27 年输气量同比增长9/7/5%，稳定运营下收益贡献实现增长。VCNG俄油销量2024 年同比-7%至570 万吨，叠加矿税增加，对公司净利润贡献同比-20%至8.3 亿元。

积极更新股息宣派计划，2024 年派息率达36%

公司2024 年DPS 1.62 港元（2023 年1.60 港元），全年股息占归母净利比例36%（2023 年：33%）；占扣非净利比例36%（2023 年：37%）。据公司公告，2024-26 年分红比例将不低于35%（以扣非净利为基数）及DPS不低于1.6 港元。派息率提升的主要动力为：1）北京燃气等附属公司分红机制已建立；2）中国燃气、北控水务自由现金流的增长。

下调盈利预测，维持“买入”评级

参考24 年经营情况，上调北燃气量增速、下调合联营公司投资收益，我们预计25-27 年扣非净利54/57/59 亿元（较前值-23/-26/-%），对应25 年BVPS70.30 元。参考公司历史三年PB 均值0.37x，我们认为扣非净利的增长及DPS 的提升有望驱动公司估值修复，给予公司0.45x 2025E PB，对应目标价34.02 港元（前值31.59 港元，对应0.42x 2024E PB）。“买入”。

风险提示：北京燃气的销气量增长低于预期；合联营公司利润贡献低于预期。