昆仑能源：零售气量高增 分红比例持续提升

事件：2025/3/25，公司发布2024 年年度业绩；2024 年公司营收1870.46 亿元，同增5.24%；归母净利润59.6 亿元，同增4.89%；宣派股息15.17 分/股，叠加中期派息，全年派息31.58 分/股，对应核心利润派息率43%。

零售气量保持同比高增，总部费用&所得税下降带来业绩增长：2024 公司归母净利润59.6 亿元，同增4.9%，符合我们预期；剔除一次性调整因素后，核心利润63.6 亿元，同增3.5%。归母净利润增厚2.78 亿元，主因：1）板块税前利润同比+0.42 亿元，2）所得税同比-2.10 亿元。2024 年分业务来看：1）天然气销售：收入/税前利润同比+8.2%/-1.4%至1520.90/82.02 亿元，税前利润占比同比-1.2pct 至64.9%。零售气/批发气量同比+8.1%/+12.9%至328/214 亿方，剔除加气站影响后零售气量同比增速12.5%，业务布局向中西部省份拓展，西北/西南零售气量同比+12%/+19.2%；零售气价差0.47 元/方，同比-0.03 元/方（加气站置出影响），比2024 上半年0.45 元/方的价差有改善。公司展望2025 年零售气量同比增速8%，新增用户数60-70 万户。

2）LNG 加工与储运：收入/税前利润同比+1.6%/+0.2%至91.84/36.62 亿元，税前利润占比同比-0.03pct 至29.0%。其中，接收站处理量同比-2.4%至159.4亿方，单位税前利润稳定在0.22 元/方，税前利润-0.55 亿元至35.78 亿元；LNG 工厂加工量同比+25.6%至35.5 亿方，生产负荷率同比+18.6pct 至64%，主要系母公司委托加工量大幅提升所致，税前利润+0.64 亿元至0.84 亿元。

公司展望2025 年接收站负荷率85-90%， LNG 工厂加工量同比增加7%。

3）LPG 销售：LPG 销售量+0.3%至578.4 万吨，收入/税前利润同比-4.5%/+39.8%至256.01/7.73 亿元，税前利润占比同比+1.7pct 至6.1%。公司优化资源配置及市场布局，单吨利润增加。公司展望2025 年 LPG 销售量560 万吨。4）勘探与生产：原油销售量-10%至829 万桶，收入/税前利润同比-81.2%/-42.8%至1.71/2.23 亿元，税前利润占比同比-1.3pct 至1.8%；销量下降主要系2023 年辽河油田及秘鲁油田勘探合同到期所致。公司展望2025年原油权益销售量800 万桶。5）总部费用：同比-0.99 亿元至2.25 亿元。

现金流量良好，分红比例持续提升。2024 年公司经营现金流125.85 亿元，自由现金流70.44 亿元，同比减少19.73 亿元。2024 年自由现金流减少的主要原因为公司2024 年资本开支增加12.54 亿元至66.02 亿元，其中关于天然气销售的资本开支增加了6.33 亿元至56.64 亿元、关于LNG 接收站的资本开支增加了6.22 亿元至9.38 亿元；随福建接收站2027 年建成投产，公司资本开支有望回落。公司2024 全年每股派息31.58 分，对应核心利润派息率43%；根据公司派息计划，2025 年分红比例将进一步提至45%，根据我们对公司2025 年的盈利预测，对应股息率4.2%（估值日期2025/3/25）。

盈利预测与投资评级：公司为城燃龙头，燃气销售主要布局于产业转移的东北、西北地区，气量高速增长；背靠中石油，气源资源有保障，龙头地位稳固。考虑到2024 年业务板块税前利润不及我们预期，下调2025-2026 年盈利预测至61.47/64.69 亿元（原值65.60/70.60 亿元），引入2027 年盈利预测67.96 亿元，2025-2027 年归母净利润同比+3.14%/+5.24%/+5.05%，对应当前PE10.16/9.65/9.19 倍（估值日期2025/3/26），维持“买入”评级。

风险提示：政策推进不及预期，油气价格大幅波动，汇率变动。