【晨观方正】政策不确定性增加，引发美国经济担忧/ 联邦制药三靶GLP-1授权诺和诺德，引领减重市场新风口 20250326

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

今天是2025年3月26日星期三，农历二月廿七。每一个春日的清晨，方正研究向您提供及时新鲜的研究观点，秉持“独立、客观、理性、真诚”的理念，珍重您的信任，保护您的投资。

“晨观方正”将为大家带来：

 行业时事 

【宏观 | 燕翔】政策不确定性增加，引发美国经济担忧

【医药 | 周超泽】联邦制药三靶GLP-1授权诺和诺德，引领减重市场新风口

行业时事

宏观 | 燕翔

政策不确定性增加，引发美国经济担忧

近期美国经济政策不确定指数大幅上升，引发市场对美国经济前景的担忧。在关税政策持续调整、美联储货币政策维持观望态势，叠加移民、财政等多领域政策显著变化的共同作用下，美国经济政策不确定指数20日移动平均值已趋近历史峰值水平。美国Sentix投资信心指数由2025年2月的21.2降至3月的-2.7，为2023年8月以来首次转负。美国消费者信心指数延续年初以来跌势，密歇根大学消费者信心指数从2025年2月的64.7下跌至3月的57.9，显示美国经济面临下行压力，投资者对经济增长的信心不足。

通胀数据方面，本月中旬公布的2月通胀数据低于预期，但关税对通胀的影响并未在2月份充分显现，未来数月美国通胀数据仍面临考验。在过去三个月，美国1年通胀率预期和5年通胀率预期均呈现持续增势。最新数据显示，美国1年期通胀率预期上升至4.9%，5年期通胀率预期上升至3.9%。

当地时间3月19日，美联储公布3月议息会议结果，维持联邦基金利率不变。同时更新了对于美国主要经济指标的预测数据。本次预测下调美国经济增长预期，将2025年美国实际GDP增速预期从2.1%下调至1.7%，2026-2027年均有下调。同时上调通胀预期，2025年PCE预期从2.5%上调至2.7%，核心PCE从2.5%上调至2.8%，滞涨风险加大。2025年失业率预期从4.3%提升至4.4%。3月以后随着特朗普关税等政策落地，美国滞涨风险或逐步体现在数据中，美联储短期仍面临偏尴尬处境，FedPut仍需等待。

展望后市，短期来看，目前美股面临着特朗普政府关税与财政政策、美联储利率政策等多重不确定因素，整体估值也处于较高水平，预计短期将延续震荡行情。由于DeepSeek的出现打破了AI算力的规模定律，削弱了美国AI优势，资金抱团科技巨头的理由不再充分，股市风险偏好存在下行空间，风格可能向防御板块切换。中长期来看，美股市场存在较强学习效应，如无重大外部事件冲击，美股回撤幅度一般较为有限且能较快收复。目前美国处于降息周期，美联储拥有丰富政策工具经验，美国经济陷入衰退可能性有待观察，若2025年美股盈利仍保持历史较高水平，将为美股市场企稳提供支撑。

风险提示：地缘政治风险超预期、美国通胀粘性超预期、关税政策不确定性增加、海外市场大幅波动等。

医药 | 周超泽

联邦制药三靶GLP-1授权诺和诺德，引领减重市场新风口

事件：2025年3月24日，联邦制药宣布其全资附属公司联邦生物科技已与诺和诺德（Novo Nordisk）签订独家许可协议。根据协议，联邦生物将获得2亿美元首付款和最高18亿美元的潜在里程碑付款，以及可收取基于海外地区年度净销售额的分层销售提成。

点评：

1） GLP-1赛道再现重磅BD，体现跨国药企（MNC）巨头对GLP-1赛道的重视，也彰显了中国药企在早期靶点布局和技术平台的全球竞争力。诺和诺德获得UBT251可填补其在三靶点药物领域的管线空缺，有望成为其对抗礼来三靶的重要武器。本次交易再次验证中国药企在早期靶点布局和技术平台的全球竞争力，提振中国创新药行业信心。

2） 三靶GLP-1药物可突破双靶减重瓶颈，效果更优。三靶（GLP-1R/GIPR/GCGR）较双靶（GLP-1R/GIPR）引入胰高血糖素受体（GCGR）激活功能，进一步增加能量消耗和脂肪分解，形成“降糖+减重+代谢调控”的协同效应。相比双靶点，三靶点药物理论上能突破减重天花板。礼来三靶点药物Retatrutide48周治疗：最高剂量组（12mg）平均减重24.2%（约26.5公斤），且减重趋势未达平台期，提示长期效果可能更显著。其中BMI≥35的肥胖患者减重可达28.5%，接近减重手术效果。双靶点药物替尔泊肽（Tirzepatide）：48周减重约20%（Surmount-1研究）。

3） GLP-1的产品目前向三靶、口服、长效方向迭代。将有助于市场空间进一步扩大，GLP-1产业链将持续获益。国内GLP-1市场规模预计在2030年增至565.5亿元。目前国内三靶布局企业有联邦制药、信达生物、乐普医疗子公司民为生物、恒瑞医药、华东医药；口服方向布局企业有歌礼制药、恒瑞医药、翰森制药、诚意生物、华东医药；长效方向布局企业有银诺医药、甘李药业。随着GLP-1产品的迭代加速，GLP-1产业链上游需求激增：GLP-1多肽原料药和中间体需求庞大，药明康德、诺泰生物（维权）等企业通过扩产和技术升级抢占市场份额。CDMO与国际化合作：全球产能短缺背景下，中国CDMO企业凭借成本和质量优势加速承接海外订单，推动产业链全球化布局。

投资建议：建议关注布局GLP-1三靶点药物的企业，海外建议关注诺和诺德、礼来；国内建议关注联邦制药、信达生物、恒瑞医药、乐普医疗。口服建议关注歌礼制药、恒瑞医药、翰森制药、诚意生物、华东医药；长效方向建议关注银诺医药、甘李药业等。CDMO建议关注药明康德、诺泰生物、圣诺医药、普洛药业、阳光诺和、昊帆生物等。

风险提示：高研发成本风险，临床进展不及预期风险，其他系统性风险等