昆仑能源：2025年气量零售有望继续维持较快增长

2024 年核心利润符合我们预期

公司公布2024 年业绩：收入1870 亿元；归母净利润59.6 亿元，核心利润63.6 亿元，YoY+3.5%，公司核心利润符合我们预期。公司拟派发末期股息0.1517 元/股，全年派息合计0.3158 元/股，全年核心利润派息率43%。

2024 年公司零售天然气销量327.6 亿方，YoY +8.1%，其中工业气量245.2 亿方，YoY +16.5%，零售气价差0.47 元/方，YoY -0.03 元/方，其中2H24 零售价差0.49 元/方，环比+0.04 元/方；LNG 接收站平均负荷率87.6%，LNG 工厂平均负荷率64%，YoY+18.6ppt；LPG 销售量578 万吨，同比基本持平。

发展趋势

零售气量有望继续维持较快增长。2H24 公司天然气零售气量及价差均有较好表现，向前看，我们认为通过外延扩张及内部挖潜，公司2025 年天然气零售业务气量（管理层预计2025 年零售气量同比增长8%）及盈利均有望维持快速增长，但由于中国天然气供需关系趋于宽松，我们认为未来2-3 年天然气销售业务中分销及贸易业务利润或将逐步回归历史中枢。

LNG 加工与储运业务盈利短期或维持相对平稳。2H24 公司LNG 加工与储运业务税前利润同比小幅下滑，我们认为主因2H24 中国天然气需求增长不及预期，导致公司LNG 接收站处理量同比下行，向前看，公司预计2025年LNG 接收站负荷率85-90%/LNG 工厂加工量同比+7%，我们认为这隐含2025 年公司LNG 加工与储运业务盈利短期将维持相对平稳LPG 板块盈利仍有望维持较快增速。2024 年公司LPG 板块通过加大工业直供客户开拓等方法，税前利润同比+40%。向前看，受益于公司自主LPG资源量提升，我们判断中长期公司LPG 业务盈利仍有望维持较快增速。

盈利预测与估值

天然气分销及贸易业务面临下行压力，我们下调2025 年盈利预测3.7%至66.8 亿元，首次引入2026 年盈利预测69.0 亿元。当前股价对应2025/2026 年10.0x/9.5x P/E。考虑到公司气量增速行业领先，维持跑赢行业评级和8.5 港元目标价，对应2025/2026 年10.4x/9.9x P/E，上行空间3.8%。

风险

LNG现货价格大幅上涨，居民价格传导进度不及预期。