德邦研究 | 一周研究推荐热门榜（20250316-0322）

（来源：德邦证券研究）

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一周研究关键词

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美联储3月利率   1-2月经济数据   债市跟踪

 煤炭行业月报   脉动电磁波   中国宏桥

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德邦总量｜周末电话会

德邦通信 | 脉动电磁波 第61期 政策加速，量价可期，建议布局卫星和特种信息化

一周研究报告 推荐 >>

01

德邦宏观

✍制造立国，见龙在田————2025年1-2月经济数据点评

核心观点：2025年1-2月宏观经济呈现回升态势，主要表现为制造立国推进下，工业生产增长强劲，制造业投资继续高增，对冲房地产投资下滑的负向拖累；经济进入“见龙在田”阶段，外部利空或逐步缓解，内部结构上地产的拖累也有望逐步减弱，我们认为，悲观叙事的二阶拐点已经出现：1-2月，制造业投资维持强势表现达到9.0%，基建投资达到5.6%，有效对冲了地产投资-9.8%带来的负向拖累。春节购物前置+以旧换新提前释放需求，1-2月社零累计同比4.0%。“制造立国”战略下，所谓的产能过剩更多应理解为产能迭代、产能保全和产能储备，生产好于需求的格局也在延续，1-2月工业增加值同比增长5.9%，其中装备制造业表现更强。

1-2月经济数据反映当前经济总量“见龙在田”、结构“两个对冲”：一方面，从总量层面来说，经济逐步进入“见龙在田”阶段，中期宏观逻辑发生系统性变化，悲观叙事的二阶拐点已现，是时候调整预期了。2025年，我们认为一系列“悲观叙事”的二阶拐点可能已经出现，五条中期宏观逻辑已经发生了系统性变化：1）一是DeepSeek时刻的发生为国产算力、AI应用及AI+的发展打下了良好开局，以人工智能为代表的科技革命叙事不再局限于美国；2）二是高利率和强美元难以持续，美联储已开启降息周期，预计美国宽财政、高利率和经济韧性的“不稳定三角”将被打破；3）三是逻辑反转导致全球跨境资本寻求再平衡，过去两年多时间里中国资产被系统性“低估”，再平衡力量有望推动中国资产“重估”。4）四是去地产化的负面影响拐点已至，地产在经济、信用、财政等方面的占比和重要性在下降，即便是负向扰动但扰动也已经有所减弱。另一方面房价降幅已经开始收窄，新房及二手房的房价跌幅最快阶段或已经过去，二阶导出现。5）五是2024年9月底宏观政策转向后，中央强调直面困难，2025年政府工作报告也强调稳定预期、激发活力，从走出低通胀环境的角度来说，预计宏观政策将在中期（2-3年）保持渐进发力特征，有助于经济和预期的回升。

另一方面，在结构层面，“制造立国”和“去地产化”背景下的“两个对冲”强化经济韧性。我们此前在多篇报告中不断提及，在“制造立国”和“去地产化”的背景下，供给端的工业生产的持续韧性和制造业投资、出口的强势有效的对冲了地产、消费对经济的负向影响，经济增长的读数可能处在较高水平，将会与微观基本面及居民、企业体感出现一定的偏差和背离。站在当前位置，我们认为这两种对冲的持续性仍存，而地产和消费对于经济形成的掣肘也有望逐步减弱，在总量上看见“见龙在田”、结构上存在“两个对冲”的宏观环境之下，对中国经济可以多一份耐心和信心。

风险提示：（1）政策推进力度及效果不及预期或出现政策转向；（2）地产下行风险超预期；（3）地产增量政策落地不及预期。

摘自研报：《制造立国，见龙在田————2025年1-2月经济数据点评》

发表时间：20250318

分析师：张浩S0120524070001

研究助理：连桐杉；陈冠宇；戴琨

02

德邦海外市场

✍衰退交易静待修正————美联储3月利率决议前瞻

核心观点：背景：美东时间3月19日（北京时间3月20日凌晨），美联储将公布3月利率决议。从目前的CME联邦基金期货模型来看，市场预期3月暂停降息的概率为99%。暂停降息保持基准利率不变，不会有太多疑问，经济虽然没有之前那么强势，但并不把衰退作为未来的预期前景，通胀也没有出现抬头迹象，只是回落遇阻。

焦点：联储如何看降息展望与经济前景关注点阵图与经济数据展望。本次FOMC要更新点阵图，按照最新的CME联邦基金期货模型，2025年内降息次数为2-3次，点阵图会否按照年内降息2-3次来排列存在未知数，一旦降息次数展望仅为1-2次，那么美债收益率将迅速抬升，科技成长板块也将受到显著冲击；本次会议还将发布经济数据展望，在就业与消费出现转弱、财政收紧不断推进的境况下，联储如何看待未来就业、通胀与经济增长前景将给市场带来很大影响，我们判断对经济数据的调整主要体现在就业端对失业率的上调，特别是在联邦裁员影响逐渐显性化的影响下。

展望：特朗普频繁干扰市场，联储难有稳市场妙手。特朗普内阁上台这两个月，可谓动作频频，且无论对内对外，刀刀针对“深层政府”，近期更是签署决定直接把“肯尼迪遇刺案”等案底材料公布与众，并表态拜登此前签署豁免材料因使用自动签名笔而无效，使得美国社会层面与政党层面的博弈加剧。作为与华尔街等利益捆绑较深且具有一定行为独立性的机构，美联储在面对市场动荡和白宫频繁动作的情势，也难有稳定的预期和足够的政策空间，能够维护好“独立性”招牌的同时，如果还给市场对经济衰退前景的担忧进行缓和就很不错了。

影响：由于此次FOMC信息主要集中在对降息展望的点阵图与经济数据展望上，所以此次会议对于市场的影响会很显著，但在特朗普难以预测的种种高频动作和宏观不稳的预期影响下，预计市场波动率很难迅速回落，但对于衰退交易的担忧大概率会有所淡化。我们认为在未来一段时间内，10Y美债利率可能出现回升，而短端利率向上的弹性相对小些，美股虽然波动率难以在短期很快回落，但逢低分批布局的思路可以开始尝试，相对于道指、纳指这些大盘指数而言，小盘成长板块或有更大的向上弹性。

风险提示：政策不及预期；房地产超预期下行；大国博弈超预期。

摘自研报：《衰退交易静待修正————美联储3月利率决议前瞻》

发表时间：20250319

分析师：薛威S0120523080002；谭诗吟S0120523070007

03

德邦固收

✍如何从技术指标上跟踪债市？

核心观点：近期债市波动加剧，在之前的报告《技术上如何识别短期的超跌反抽？》中， 我们提示基于当前时点债市一致策略基础正在发生变化，对应的交易思路也需转换，那么在“快进快出”交易中博弈超跌反弹机会该如何更好识别？曾经失效的技术图形能否重回债市交易视野？据此，基于国债期货在技术上相较现券的指标易测性，我们尝试整理并分析了可用的几种指标，进行策略化信号指示： 

常见技术指标一览 1）趋势指标MACD指标：平滑异同移动平均线 信号一：当DIF>DEA出现“金叉”，作为买入信号；当DIF70，预示价格可能回调；超卖区设置点位为RSI <30，预示价格可能反弹；这里选取7日和14日窗口分别构建RSI1和RSI2。3）反趋势指标KDJ：随机指标 信号四：设定超买区为K值 > 80，D值 > 80，预示价格可能回调；设置超卖区为K值 <20，D值<20，预示价格可能反弹；信号五：当J值大于100为极度超买，是卖出信号；0以下为极度超卖，是买入信号。4）反趋势指标BIAS：乖离率指标 信号六：乖离率信号值负值上穿0代表市场由消极状态转为积极状态，正值下穿0代表市场由积极状态转为消极状态；值过高或过低反映市场进入超买或超卖状态；使用历史回测法确定买卖阈值。5）反趋势指标CCI：顺势指标 信号七：当CCI向上越过100，即CCI(T-1)<100, CCI(T)>100为买入信号；CCI向下越过100，即CCI(T-1)>100, CCI(T)<100时为卖出信号。6）趋势指标BBI：多空指标。 

信号八：收盘价在高价区以收盘价向下跌破BBI多空线为卖出信号；收盘价在低价区以收盘价向上突破BBI多空线为买入信号。7）波动指标ATR：平均真实波动幅度。 

信号九：给出历史分位数，判断目前处于高波动还是低波动，高波动参数设定为历史分位数80%以上，该指标不指示买卖信号。8）背离指标：顶背离与底背离。 

信号十：出现顶背离时，即价格形态连续走高，而MACD形态中（DIF和柱体）高点出现同步走低时，即为卖出信号；出现底背离时，即收盘价不断走低，MACD形态中（DIF和柱体）低点出现同步走高时，即为买入信号。 

信号十一：当出现顶背离时，即价格形态连续走高，而RSI高点出现走低时，即为卖出信号；当出现底背离时，即收盘价不断走低，RSI低点出现走高时，即为买入信号。 

目前技术指标位置如何？从3月19日T主力合约和TL主力合约的技术指标显示情况来看，综合信号均表现积极，其中TL积极指标数量更多：1）T主力合约信号：信号二表现积极，表明MACD位于0轴下方，且相较前一天表现阴柱缩短；2）TL主力合约信号：信号二表现积极，表明MACD位于0轴下方，且相较前一天表现阴柱缩短；信号三表现积极，从3月19日TL主力合约的RSI值来看，7日RSI位于30以下，表明价格处于超卖区间；信号四表现积极，从3月19日TL主力合约的KDJ值来看，K值和D值均在20以下，表明价格处于超卖区间； 

此外，从ATR指标判断来看，T和TL主力合约目前均位于高波动区间。

风险提示：以上技术指标均为客观数据计算生成策略信号，不代表分析师观点，可能存在技术指标阈值选择有偏差的影响，央行超预期收紧货币政策、理财大规模回表引发市场波动、机构行为大幅趋同形成正反馈。

摘自研报：《如何从技术指标上跟踪债市？》

发表时间：20250319

分析师：吕品S0120524050005；严伶怡S0120524110003

研究助理：苏鸿婷

04

德邦煤炭

✍煤炭行业月报：进口增速放缓，需求有望改善

核心观点：1-2月原煤产量、进口量同比上升。需求是压制煤价主因，后期有望改善。投资建议：2024年9月政治局会议开启经济支持新篇章，结合近两年供给持续弱化，煤炭板块基本面底部再度确认，市场对于EPS担忧有望逐步打消；结合2024年国资委全面推开国有企业市值管理、证监会推动上市公司高质量分红、央行引导银行向上市公司和主要股东提供贷款支持回购和增持股票，煤炭股红利价值有望进一步凸显，DDM模型的分子和分母端有望迎来双击。重点看好三个方向：1）双焦弹性。推荐潞安环能、平煤股份、淮北矿业、中国旭阳集团，建议关注：山西焦煤、冀中能源；2）优质分红。推荐陕西煤业、中煤能源、兖矿能源、山煤国际，建议关注：中国神华等；3）长期增量。推荐：广汇能源、新集能源、甘肃能化、电投能源、昊华能源、永泰能源，建议关注：盘江股份、陕西能源、苏能股份等。

风险提示：国内经济复苏进度不及预期；海外需求恢复不及预期；原油价格下跌拖累化工产品价格。

摘自研报：《煤炭行业月报：进口增速放缓，需求有望改善》

发表时间：20250318

分析师：翟堃S0120523050002

研究助理：谢佶圆

05

德邦有色

✍中国宏桥（1378.HK）：业绩实现倍增，股利支付率同步提升

核心观点：公司于2025年3月14日公布财报。2024年，公司实现总营业收入1,561.69亿元，同比增长14.69%；税前利润为327.97亿元，同比增长106.4%；实现净利润223.72亿元，同比增长95.21%。氧化铝价格上行，电解铝坚挺为公司业绩大幅提升的主要原因。氧化铝方面，2024年国内氧化铝价格持续提升，截至2024年12月31日，山东氧化铝均价达5705.0元/吨，2024年均价达4035.7元/吨，同比提升39%。电解铝方面，截至2024年12月31日，国内电解铝均价19790.0元/吨，2024年均价19921.6元/吨，同比提升约6.5%；电解铝利润由2023年的2213.88元/吨降低至1778.88元/吨。氧化铝为电解铝主要原料之一，单吨电解铝生产约消耗2吨氧化铝，在氧化铝价格大幅提升的背景下，电解铝价格上行且利润跌幅有限，同时公司具备较大规模的氧化铝产能，推动了公司业绩持续上行。云南电解铝开工率年内持续高位，公司绿色铝规模仍将提升。从2024年云南电解铝的开工情况来看，2024年6月云南省电解铝产能基本实现满产，产能利用率高达99.32%，此后持续保持接近100%的水平。公司积极布局绿色铝，公司通过文山与红河项目完成产能置换，两项目规划总和或使公司水电铝规模接近400万吨。水电铝的碳排放量远低于火电铝，未来有望持续为公司带来竞争优势。高分红持续，股利支付率提升。公司宣布派发末期股息每股102港仙，连同中期已派发的股息每股59港仙，全年累计派息每股161港仙。2024年总体来看，公司实现净利润224亿元，现金分红总额141亿元，股利支付率约为63%，较往年50%左右股利支付率有明显提升。

风险提示：云南电解铝限电限产情况加剧、国内经济复苏低于预期、电解铝产业政策变动。

摘自研报：《中国宏桥（1378.HK）：业绩实现倍增，股利支付率同步提升》

发表时间：20250319

分析师：翟堃S0120523050002；高嘉麒S0120523070003

特别提示：

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