【银河社服顾熹闽】公司点评丨途虎-W (9690.HK)：经营仍具韧性，静待需求复苏

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【报告导读】

1. 受消费疲弱影响，公司2H24增长略有放缓但仍具韧性。

2. 轮胎、底盘及保养增长承压，毛利率改善放缓。

3. 费用管控稳健，营销投放及AI投入预计可维持较好的ROI水平。

事件：公司发布2024年年报，2024年公司实现营收148亿元/同比+8.5%，归母净利4.8亿元，剔除可转可赎回优先股的公允价值变动影响，经调整净利润6.2亿元/同比+30%。

受消费疲弱影响，公司2H24增长略有放缓但仍具韧性。2H24公司收入增速7.8%，较1H24增长有所放缓，预计受线下消费疲软影响，但Q4以来经营趋势整体有所改善。参考F6大数据研究院数据，2024年内地汽车后市场累计产值及台次同比均下滑1%，其中Q4产值、台次同比仍下滑，但降幅已较Q3有所改善（Q3同比-5%，Q4同比-2%），我们预计公司经营趋势与之相近。开店方面，受益于门店扩张进一步下沉，2024年途虎工场数量增长至6874家/同比+16%，符合年初制定的净开店目标，其中1H/2H净开店402家/563家，下沉市场门店占比58.2%/同比+0.3pct。公司整体ARPU同比-13%，一方面因居民消费决策频率延长及产品定价策略下调，另一方面则受公司门店下沉，以及较多新店仍处爬坡期的影响。进一步从同店层面看，根据公司年报披露，2024年交易用户数同比+25%，其中同店履约用户同比+5%，平均每个门店交易用户数同比+7%，整体表现好于行业水平。

轮胎、底盘及保养增长承压，毛利率改善放缓。核心业务板块中，24年轮胎、底盘零部件收入同比+10.4%，汽车保养收入同比+9.9%，较1H24均略有放缓。其他产品及服务受益汽车美容、快修业务增长同比+7.8%；汽配龙同比+1.9%。毛利率层面，受进口配件大牌降价趋势扩大，公司主动调整产品价格策略，2H24毛利率放缓至24.9%，环比-1.0pct。其中，主要因轮胎及底盘零部件毛利率同比-1.1pct至16.3%。

费用管控稳健，营销投放及AI投入预计可维持较好的ROI水平。为协助加盟商应对消费环境疲软，2024年公司加大对加盟商的扶持力度，销售费用率提升+0.4pct至13%，其中主要是线上、线下推广费用支出10.4亿元/同比+2.5亿元。其他费用层面公司仍保持较好的管控趋势，营运及承保开支同比-4%；管理费用同比-15.5%。此外，公司开始推动AI技术的应用，推动研发支出同比+10.4%。整体而言，我们认为公司的费用投放结构将有助于推动长期可持续增长，尤其是与加盟商的共赢（开业6月以上的门店90%实现盈利），以及在AI技术上的投入将带来可观的ROI。

投资建议

展望2025年，基于1-2月社零环比改善，我们认为消费信心的整体回升，以及公司基于门店下沉扩张及产品性价比的策略，有望推动收入增速回归双位数增长。

风险提示

低线城市门店扩张低于预期的风险；宏观经济持续下行的风险；新能源汽车业务拓展不及预期的风险。

如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！

本文摘自：中国银河证券2025年3月23日发布的研究报告《【银河社服】年报点评_途虎(9690.HK)_经营仍具韧性，静待需求复苏》

分析师：顾熹闽

评级体系：

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。