信达晨会（2025/03/24）金工：深度学习揭秘系列之三——用DeepSeek优化价量因子 | 多行业深度报告

（来源：信达证券研究）

【金工】金工深度报告：深度学习揭秘系列之三——用DeepSeek优化价量因子（于明明）

【新消费】新型烟草行业深度报告：无烟之火燎原，全球发展加速（姜文镪）

【医药】生命科学上游深度报告：春江水暖，供需改善，企业盈利有望边际修复（唐爱金）

【电新】人形机器人行业深度报告（六）：机器人量产时刻，互动感知能力有望成为迭代重点（武浩）

【电子】行业专题报告：GTC2025硕果良多，AI创新进入快跑道（莫文宇）

【交运】快递行业月度专题报告：行业件量增速超预期，1-2月累计增速22.4%（匡培钦）

【汽车】行业点评报告：三部委发布2025中重卡以旧换新补贴标准，天然气重卡纳入补贴（邓健全&赵悦媛）

【机械】行业点评报告：看好T链确定性，关注核心环节和新进入者（王锐）

【交运】青岛港(601298)公司点评报告：24Q4归母净利润+15%，出口重箱增量支撑业绩（匡培钦）

【交运】中通快递(2057.HK)公司点评报告：巩固份额领先地位，看好龙头看涨期权属性（匡培钦）

我国首项数字化转型领域参考架构国家标准正式发布

市场监管总局（国家标准委）近日发布2025年第4号国家标准公告，批准发布《数字化转型管理参考架构》国家标准。该标准主要内容和成果已在全国范围内开展了大规模产业应用，形成了覆盖全国所有省市、100余个行业的数字化转型线上线下诊断对标体系，助力各级主管部门、行业组织和大型企业集团全面摸清现状、找准方向、明确发展路线图，加快数字化转型步伐，取得显著成效。

国家知识产权局等七部门：完善知识产权市场化定价和交易机制

国家知识产权局等七部门发布关于进一步优化知识产权领域营商环境的意见。其中提到，完善知识产权市场化定价和交易机制。完善知识产权价值评估标准，持续发布专利实施许可统计数据和版权登记数据，引导专利权人科学、公允、合理估算许可使用费。

子午工程二期通过国家验收

3月21日，面向空间天气研究的国家重大科技基础设施——子午工程二期通过国家验收，与子午工程一期组成了世界最大的空间环境地基综合监测网，这是我国建成的国际首个覆盖日地空间全圈层（太阳风-磁层-电离层-中高层大气）的综合性空间环境地基监测设施，标志着我国空间环境地基监测能力跃居世界领先地位。

工信部：即将发布《医药工业数智化转型实施方案》

国新办于3月21日上午10时举行国务院政策例行吹风会，工业和信息化部消费品工业司司长何亚琼表示，随着信息技术的发展，随着人工智能加快迭代升级，为下一步中医药的快速发展提供了良好的基础。工信部即将发布《医药工业数智化转型实施方案》，这个文件中明确，中药工业与新一代信息技术融合发展的目标、路径。

国家能源局：进一步组织实施好“千家万户沐光行动”

国家能源局综合司发布关于进一步组织实施好“千家万户沐光行动”的通知，各省（自治区、直辖市）能源主管部门要结合“千家万户沐光行动”，认真落实《分布式光伏发电开发建设管理办法》相关规定，电网企业要优化内部工作流程，建立绿色通道，提供“一站式”办理服务，加强农村电网投资建设和提升改造，提高电网对分布式光伏发电的接纳、配置和调控能力。

国家中医药局：大力推进中药创新研发加大国家科技计划对中药的支持力度

国家中医药局科技司（中药创新与发展司）司长陈榕虎3月21日在国务院政策例行吹风会上表示，大力推进中药创新研发。加大国家科技计划对中药的支持力度，针对产业链重点环节和关键问题，加强中药关键技术攻关和科学监管研究。

国家药监局：进一步健全支持脑机创新医疗器械发展机制促使更多脑机科研成果转化为医疗器械产品

记者获悉，近日，国家药监局党组成员、副局长雷平带队，实地调研脑机交互与人机共融海河实验室。雷平对实验室工作表示肯定，强调要在规范开展审评审批工作基础上，坚持以临床需求为导向，进一步健全支持脑机创新医疗器械发展机制，助力医工交叉融合，推动高质量开展临床试验，积极培育创新生态，促使更多具有显著临床价值的脑机科研成果转化为医疗器械产品，造福广大人民群众。

2024年我国基本医保参保率稳定在95%

国家医保局3月21日发布的《2024年医疗保障事业发展统计快报》显示，截至2024年底，我国基本医疗保险参保人数约13.26亿人，按应参人数测算，医保参保率稳定在95%。根据统计快报，2024年，基本医疗保险基金（含生育保险）总收入、总支出分别为34809.95亿元、29675.92亿元。

北京市疾控中心发布2025年25条“体重管理”措施

据北京市疾控中心官微消息，国家卫生健康委等16个部门启动为期三年的“体重管理年”活动，北京市也制定了《北京市“体重管理年”活动实施方案》。北京市疾控中心及各区疾控中心积极协助政府相关部门，联合行业协会，充分发挥专业优势，从加强科学普及和倡导，推进科普专家进场所，开展健康体重促进活动等6个方面，制定25条措施，全面推动体重管理工作有序开展，切实将各项任务落到实处。

海南：拟开展2025年新能源汽车下乡活动

为落实《海南省清洁能源汽车发展规划》《海南省2023—2025年鼓励新能源汽车推广应用若干措施》要求，进一步拓展汽车消费市场，挖掘汽车消费潜力，补齐农村地区新能源汽车消费使用短板，提升居民绿色安全出行水平，为美丽乡村建设与乡村振兴提供有力支撑，海南省工业和信息化厅拟遴选第三方机构委托开展2025年新能源汽车下乡活动。

金工：于明明

金工深度报告：深度学习揭秘系列之三——用DeepSeek优化价量因子

本文是深度学习揭秘系列之三。聚焦于借助DeepSeek模型对选股因子进行生成与改进，在量化投资领域展开深入探索。研究以Qlib集成的Alpha158量价因子为基础，该因子集涵盖日内、波动、价、量及量价相关性五类因子。通过设定统一测算口径，运用特定的Prompt Engineering和AI交互流程，借助DeepSeek对原始因子进行优化，以及生成相关性较低的新因子，取得显著成果。

在因子优化方面，多数因子经DeepSeek优化后预测能力提升显著。测试的Alpha158因子集中，75%的因子RankIC均值提升，50%的因子RankIC均值达1.2倍提升，35%的因子RankIC均值有1.5倍提升；ICIR指标同样向好，众多因子ICIR提升且多倍提升的因子数量可观。从不同窗口期数据看，优化后的因子表达式普适性强。以波动率因子std20为例，多次改进中引入平均真实波幅ATR概念、成交量加权机制、EMA双重平滑及四维波动极值捕捉等，虽部分改进使RankIC均值有波动，但整体提升了因子选股效果。不过，部分因子如Beta20、min20等受限于原始计算逻辑，在优化过程中未呈现显著提升，揭示传统因子改进存在理论天花板。

在因子生成上，从零生成因子较难达到理想效果，然而，站在成功案例基础上生成因子，效果显著。若从零开始，20次迭代生成的因子具备一定逻辑，但预测效果一般，ICIR未达预期。若给予DeepSeek部分预测效果尚佳的因子表达式作为参考，例如Alpha158原始及优化因子表达式与对应的IC统计量，则能够在较少的迭代次数内，生成5个ICIR在0.8以上且与样例因子相关性低的新因子。其中第一个有效因子通过捕捉量价协同增强效应，第二个聚焦量价共振强度维度，展现出较好的选股能力。

组合维度对比发现，将优化后的Alpha158因子及新生成因子线性结合，使用Lasso模型合成因子，能提升选股能力。全A数据中，原始因子、增强因子、原始+生成因子及最终合成因子的RankIC均值和多头超额收益逐次提升。落地到中证800指增组合，原始因子叠加优化与新生成因子得到的复合因子，月频RankIC均值从9.01%提升至10%，ICIR从0.93提升至1.01，多头超额年化收益从7.05%提升至7.92%，年化信息比从1.63增强至1.89。

综上，本文引入DeepSeek模型，通过构建“优化-验证-再迭代”框架，贡献了因子优化与因子生成的新思路，实现了大语言AI模型对量化研究的赋能。

风险因素：结论基于历史数据，在市场环境转变时模型存在失效的风险。

新消费：姜文镪

新型烟草行业深度报告：无烟之火燎原，全球发展加速

新型烟草核心逻辑为替烟，HNB发展空间广阔。2023年HNB烟弹/雾化换弹/雾化一次性全球市场规模分别为323/135/54亿美元，2019-2023年HNB烟弹CAGR高达21.3%，雾化换弹/一次性分别为2.9%/83.7%。HNB起步较晚，但其通过加热烟草薄片（原材料为烟叶）产生烟气，接近真烟口感，替烟效用更强；此外，HNB使用门槛高，口味丰富度、使用便携性弱于雾化产品，因此本身对青少年吸引力较小（根据FDA，很少有非吸烟者选择使用IQOS）。凭借替烟效果强、合规风险较小，根据欧睿预计，2023-2028年HNB市场规模CAGR有望达13.5%，雾化换弹/一次性CAGR则分别为5.5%/-0.3%。

中美有望成为核心市场。1）美国：2024年IQOS重返美国，但仍处于消费者教育阶段，我们预计新品ILUMA在25H2通过PMTA后，菲莫有望正式发力美国市场。参照日本节奏，假设美国2030年HNB渗透率达到30%（HNB烟民/卷烟+雾化+HNB），每年烟弹消耗量有望增长至800-900亿支（2023年全球烟弹消耗量为1600亿支），有望成为比肩日本的核心市场。2）中国：近年来我国高端卷烟承压，各省中烟相继推出各式创新型卷烟，旨在利于社会健康，并可提升量价、保障税收。HNB与创新卷烟底层逻辑相似，减害效果受广泛认可，且海外终端均价可类比中档卷烟，因此HNB符合中烟创新、保税基本逻辑，中烟开放市场逻辑顺畅。

无烟时代大势所趋，烟草龙头加速布局。2024年全球尼古丁市场中，卷烟/HNB/雾化/口含烟草占比分别约为86%/7%/6%/1%，新型烟草已在改变尼古丁消费者使用习惯，从而倒逼烟草龙头产业转型，最新报告期内菲莫国际/英美烟草/日本烟草/帝国烟草新型烟草收入占比已分别高达38%/13%/3%/4%。展望未来，1）菲莫国际计划到2030年将基本成为无烟企业，总净收入2/3以上来自新型烟草产品；2）英美烟草预计2030年新型烟草用户达5000万，2035年收入占比达50%；3）日本烟草预计到2035年加热烟草产品销量占比超1/2（目前销量占比约2%）；4）帝国烟草已提出为期五年的“聚焦新型烟草”战略，坚定推进向下一代产品（新型烟草）转型。

巨头战场，竞争格局有望加速转变。2023年传统卷烟/雾化/HNB全球CR5分别为83.1%/50.4%/96.9%，HNB原材料采购、渠道搭建壁垒较高，主要玩家由传统烟草集团领衔。菲莫国际2021年推出划时代产品IQOS ILLUMA，IQOS在全球HNB市场中市占率已超70%；与菲莫聚焦HNB不同，英美烟草坚持尝试提供多品类替烟产品组合，其HNB近年份额持续下滑。2024年英美烟草的卷烟销量下滑5.5%（美国下滑10.1%），新型烟草已逐渐影响传统卷烟基本盘，待至IQOSILUMA美国上市，我们预计卷烟销量或将进一步承压。此背景下，英美烟草对HNB研发&产品重视程度进一步加大，2024年底发布新品GLOHILO，产品力逼近IQOS ILUMA，未来凭借全球广泛渠道布局，有望扭转颓势。

产业链空间广阔，核心供应商蓄势待发。HNB整体产业链空间广阔，在烟具代工制造、香精、滤嘴、薄片（少部分获资质&具备核心专利民企）、包装、HNB卷烟纸等环节，我国供应商均有望参与。思摩尔国际早在2015年就已投入研发，2024年与关键客户建立里程碑式战略合作关系，成长空间广阔；仙鹤股份可生产适用于HNB产品的配套缓释薄片材料、纸基滤棒材料以及非烟草类HNB纸管等；盈趣科技深度绑定菲莫国际，早期供应塑胶件等配件产品，近年来供应地位持续升级，整机订单放量可期；中烟香港为中烟旗下唯一平台向全球市场出口新型烟草制品，2024新型烟草收入为1.35亿元（同比+4.0%），当前聚焦品牌培育、深挖渠道增量空间，未来有望实现高增。

风险因素：监管趋严，全球渗透率提升不及预期，竞争加剧。

医药：唐爱金

首席分析师

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生命科学上游深度报告：春江水暖，供需改善，企业盈利有望边际修复

上市公司业绩边际向好，生命科学上游供需关系改善。

生命科学上游是指服务于生命科学行业的上游产业，根据产品或服务类型不同，可以分为试剂、耗材、设备以及配套服务等。生命科学上游由众多小而美的细分赛道组成，虽然细分赛道的天花板比较小，但是无论是全球市场还是国内市场，景气度相对较高，竞争格局相对清晰，国产企业市场份额相对较低，同时存在进口替代和出海等市场机遇。2019年以来，随着生命科学上游产业链的高速发展，有一批优质国产公司快速成长，借助资本市场IPO窗口期实现上市。我们认为，供需格局的变化是行业景气度的前瞻指标，2020年以来新冠相关需求的出现加速行业发展，同时也导致行业供需关系出现错配。截至2025年2月28日，根据我们不完全统计，大部分生命科学上游公司均已经发布2024年业绩预告/快报，我们发现景气度呈现分化趋势，部分上市公司业绩已经明显边际向好，我们认为这是行业层面供需关系改善的信号，不同细分赛道正处于不同节奏、不同程度的弱复苏过程中。

需求端：工业市场波动较大，海外市场率先复苏。

生命科学上游行业本质上属于“卖水人”商业模式，其景气度和下游需求高度相关。生命科学上游可以同时服务科研客户和工业客户两部分：科研客户是指从事基础科学研究的高等院校和科研院所，工业客户是指从事生命科学研究的各类企业。科研客户的市场需求和国家科研经费投入密切相关，近年来国内研究与试验发展（R&D）经费保持平稳增长，2024年中国研究与试验发展（R&D）经费投入为3.6万亿元，同比增长8.3%，其中，2024年中国基础研究经费支出为2,497亿元，同比增长10.5%。考虑到科研市场需求相对平稳，工业市场需求的波动成为影响生命科学上游景气度的关键因素，其中生物医药行业是下游重要应用方向，而创新药投融资是跟踪生物医药研发需求景气度的前瞻指标。

1）海外市场：根据医药魔方统计，2024年海外创新药融资金额达到531亿美元，同比增长约25%；2024年海外创新药融资数据达到880例，同比增长约5%。我们认为，海外创新药投融资数据的复苏，有望带动海外工业客户研发和生产需求快速修复，进一步带动生命科学上游需求恢复增长。考虑到海外市场需求已经明显改善，生命科学上游公司纷纷加强出海布局，将国际化作为重点战略，海外业务增速显著高于国内业务增速，海外收入占比显著提升。

2）国内市场：根据医药魔方统计，2024年国内创新药融资金额达到65亿美元，同比下滑约43%；国内创新药融资案例数量达到431例，同比下滑约24%。国内创新药融资持续低迷，导致工业市场有效需求不足，对生命科学上游公司业绩造成冲击。2024年以来国内对于创新药行业的支持政策不断落地，有望带动一级市场投融资复苏，成为国内需求复苏的关键影响因素。

供给侧：并购整合正当时，AI赋能值得期待。

1）从一级市场来看，2022年以来，根据我们不完全统计，有10余家生命科学上游公司冲击IPO失败，业务范围涵盖生物试剂、诊断原料、培养基、分子砌块、一次性产品、实验耗材等众多细分领域。2021-2022年期间生命科学上游一级市场投融资火热，不少明星项目拿到大额融资，我们认为，一级市场融资金额通常用于企业扩张，有可能是导致行业竞争进一步加剧的重要原因。2023-2024年期间生命科学上游一级市场项目融资案例大幅减少，尤其是2024年几乎降至冰点，行业竞争格局逐步回归理性。

2）从二级市场来看，上市公司IPO募集资金充裕，具备持续扩张的资本开支能力，2023年以来扩张速度明显放缓，员工数量同比缩减，三项期间费用得到有效控制。截至2024年三季报，生命科学上游有多家上市公司现金储备（货币资金+交易性金融资产）超过10亿元，丰富的现金储备是并购的底气，大部分上市公司对于外延并购保持积极态度。行业进入存量整合时代，并购正当时，根据我们不完全统计，2024年以来，毕得医药、奥浦迈、阿拉丁、泰坦科技等上市公司均有并购交易落地。

3）特别催化：2025年2月以来人工智能（AI）成为市场关注的热点，我们发现伴随AI工具的赋能，生命科学上游产业链正在发生重大变革。一方面，AI工具在蛋白质结构预测等方面具备较强优势，可以辅助用于新产品的开发；另一方面，生命科学上游公司沉淀大量研发和生产数据，可以用于垂类大模型的训练。

建议关注：

1）百普赛斯：全球化布局的重组蛋白龙头，业绩边际改善；

2）皓元医药：从前端到后端完整布局，盈利能力具备改善空间；

3）毕得医药：分子砌块龙头，并购有望增厚业绩；

4）阿拉丁：科研试剂龙头，成功并购源叶生物；

5）海尔生物：以低温存储系统为特色，应用场景具备较强延展性；

6）纳微科技：以填料为主业的微球材料龙头，业绩边际改善显著；

7）药康生物：模式动物龙头，盈利能力有望改善；

8）昊帆生物：多肽合成试剂龙头，新产能陆续投入使用；

9）诺唯赞：以酶为特色的生物试剂龙头，积极开拓国际市场；

10）奥浦迈：培养基龙头，管线商业化有望加速兑现；

风险因素：投融资改善不及预期；行业竞争加剧和价格战；行业并购整合不及预期；地缘政治和关税风险等；医疗行业政策变动风险。

电力设备&新能源：武浩

首席分析师

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人形机器人行业深度报告（六）：机器人量产时刻，互动感知能力有望成为迭代重点

人形机器人量产渐进，Optimus量产时间表明确。特斯拉上调2025年Optimus量产预期至几千-1万台，相比原先预期进一步提升，同时特斯拉将量产计划将分为多个阶段，2025年生产的机器人将在特斯拉工厂测试，2026年有望对外销售。软件赋能方面，英伟达大模型、数据、开发平台三大核心领域打造机器人底层开发生态，并与14家人形机器人企业合作，有望加速机器人落地。

产业趋势明显，国内外大厂纷纷布局。海外方面，除了特斯拉和英伟达以外，各家科技巨头也纷纷布局人形机器人产业，主要集中在人形机器人企业投资、模型开发和应用方向等；国内阿里、百度、腾讯等诸多互联网企业都开始尝试入局人形机器人；以小米、小鹏等为首的造车相关企业也在不断推进人形机器人产业化，我们认为汽车企业强大的生产制造能力有望降低人形机器人制造成本，加速人形机器人的落地。与此同时，国内人形机器人新势力逐步开启量产模式，智元机器人2025年1月累计下线1000台机器人、傅里叶机器人2024年交付100台，国内人形机器人厂商已经初步开启小批量验证。

灵巧手是机器人核心硬件，传感层变化有望引起重视。灵巧手是人形机器人核心配件之一，技术壁垒较高，是机器人触达真实物理世界的部件。目前，特斯拉灵巧手将自身11自由度灵巧手升级为22个自由度灵巧手，国内宇树机器人也规划升级灵巧手，我们认为灵巧手有望成为机器人下一个迭代方向，而手部传感器作为机器人感知周围环境的重要组成部分，有望引起重视。随着机器人功能性提升，传感器使用数量和种类有望进一步提升。国内企业发力传感器领域，未来有望通过并购+自主研发的方式扩展传感器版图，看好如华培动力等的传感器企业在机器人传感器领域发展。

投资建议：人形机器人产业化进展加速，国内+海外企业加速推进机器人落地，我们看好国内人形机器人产业链。建议关注华培动力、汇川技术、恒立液压、科达利、三花智控、拓普集团、鸣志电器、兆威机电、北特科技、伟创电气、雷赛智能、蓝黛科技等企业。

风险因素：核心技术发展不及预期；人形机器人量产不及预期；地缘政治风险&宏观经济下行风险。

电子：莫文宇

首席分析师

S1500522090001

电子行业专题报告：GTC2025硕果良多，AI创新进入快跑道

GTC大会十年磨剑，AI进入快跑赛道。GTC大会是英伟达产品重磅发布的盛会，见证了英伟达成长的历程。2014年，英伟达发布了Pascal架构。2016年发布了基于Pascal架构的P100芯片。并于2017年发布V100芯片。2020年，A100芯片发布，采用了台积电7nm制程，超过540亿个晶体管。近几年英伟达硬件迭代加速，性能提升也进入到新阶段。英伟达2022年发布了重磅H系列产品，同步发售了Quantum-X400 Infiniband交换机。2024年英伟达发布了Blackwell架构系列产品，并在2025年进一步发布Blackwell Ultra系列产品更新。至于新一代Rubin架构系列产品则有望在2026-2027年推出。据GTC2025透露，2028年将会发布Feyman架构产品。2025年GTC大会在3月17日~3月21日于美国加州圣何塞举行。英伟达CEO黄仁勋于北京时间2025年3月18日举行主题演讲。此外，GTC大会还有1000多场深具启发性的会议，更有400多项展示、技术实战培训和大量独特的交流活动，许多业界和学术界的翘楚也将参加会议。

GTC2025发布多款软硬件产品，建议关注相关优质个股。硬件层面，GTC2025英伟达发布或预告了数款产品。（1）Blackwell Ultra架构系列产品：Blackwell Ultra搭配12层堆叠的HBM3e内存，显存达到288GB，可实现1.8TB/s的片间互联带宽。GB300NVL72的AI性能是NVIDIA GB200 NVL72的1.5倍，这使得建造AI工厂的收入机会与基于NVIDIA Hopper™构建的系统相比增加了50倍。（2）Rubin架构系列产品：2026年英伟达将推出Rubin架构，并将机柜的节点进一步扩展，Rubin将基于TSMC 3nm制程构造，提供令人难以置信的50PFLOP密集FP4计算，是B300的三倍多。同时，英伟达将扩大计算节点，推出基于Rubin的NVL144及NVL576（3）CPO交换机：GTC英伟达推出了Quantum-X硅光共封芯片、Spectrum-X硅光共封芯片以及衍生出来的三款交换机产品。NVIDIA硅光交换机是全球领先的网络解决方案，它们创新地集成了光器件，减少了4倍的激光器数量，与传统方法相比，能源效率提高到3.5倍，信号完整性提高到63倍，大规模组网可靠性提高到10倍，部署速度提高到1.3倍。软件层面：英伟达发布了Dynamo，用于以最低的成本和最高的效率加速和扩展AI工厂中的AI推理模型。同时，英伟达宣布开源全球首个人形机器人基础模型GROOTN1。此外还有Llama Nemotron模型等等。我们认为，当前AI发展明显加速，推理成本的降低有望使得复杂的算力密集场景落地，从而带来推理算力需求的增长。目前人形机器人、自动驾驶等赛道已经看到明显的AI赋能，行业发展明显加速。其他AI端侧尤其是传统的消费电子终端如手机、PC等有望被AI重新定义，并衍生出新型的AI终端，如智能管家、AI眼镜、桌面机器人等等。今年各类端侧软件和硬件有望密集推出，接入用户量的提升则有望推动云端算力成长。建议持续关注相关优质个股。

相关个股：【AI云侧】工业富联/沪电股份/生益科技/深南电路/胜宏科技/寒武纪/海光信息；【AI端侧】蓝思科技/领益智造/鹏鼎控股/东山精密/乐鑫科技/瑞芯微/恒玄科技/全志科技/兆易创新/晶晨股份等。

风险提示：电子行业发展不及预期；宏观经济波动风险；地缘政治风险。

交运：匡培钦

首席分析师

S1500524070004

快递行业月度专题报告：行业件量增速超预期，1-2月累计增速22.4%

事件：顺丰控股、圆通速递、韵达股份、申通快递发布2025年2月经营数据。

件量情况：1-2月行业件量增长超预期，累计快递业务量同比+22.4%

1）上游驱动及行业方面：2025年1-2月快递行业业务量同比增长22.4%。1-2月累计实物商品网购零售额1.86万亿元，同比增长5.0%，增速高出社零总额同比增速约1.0个百分点；累计网购渗透率约22.3%，同比-0.1pct；累计单包裹货值约65元，同比-16%。1-2月我国快递业务量累计284.8亿件，同比+22.4%。

2）公司业务量情况：1-2月累计业务量申通增速领先。a）当月值：2月圆通、韵达、申通、顺丰分别实现快递业务量18.46亿件、18.10亿件、16.99亿件和9.16亿件，从业务量增速来看，韵达70.0%＞申通63.4%＞圆通48.8%＞顺丰17.7%，韵达业务量增速领先。b）累计值：2025年1-2月圆通、韵达、申通、顺丰分别实现快递业务量41.14亿件、38.23亿件、37.22亿件和22.46亿件，1-2月业务量增速来看，申通30.6%＞韵达26.5%＞圆通21.3%＞顺丰16.7%。

3）市场份额情况：1-2月累计快递业务量占比来看，圆通14.4%＞韵达13.4%＞申通13.1%＞顺丰7.9%，同比分别-0.1pct、+0.4pct、+0.8pct和-0.4pct。

单价情况：1-2月单票价格承压，行业单票收入同比-9.2%

1）行业端：2月快递行业单价7.29元，同比-17.8%，环比-11.0%，1-2月累计单票价格7.76元，同比-9.2%。分地区看，2月义乌/广州/深圳/揭阳单票价格分别同比-14.7%、-16.2%、-19.7%和-18.9%。

2）公司端：a）当月值：2月圆通、韵达、申通、顺丰快递单票价格分别为2.32元、1.95元、2.04元和14.35元，同比分别-8.3%、-14.9%、-9.3%和-11.9%，环比分别-1.3%、-3.5%、-1.0%和-8.1%；b）累计值：1-2月圆通、韵达、申通、顺丰累计单票价格分别为2.34元、1.99元、2.05元和15.10元，同比分别-5.5%、-12.5%、-7.3%和-9.6%。

核心总结及展望：行业单量仍有成长性，关注2025年竞争格局变化

1）业务量方面：电商快递件量规模扩张增速仍在，直播电商进一步崛起背景下，一方面网购消费渗透率进一步提升，另一方面网购消费行为的下沉化和碎片化推动了单快递包裹实物商品网购额的下行，快递行业相对上游电商仍有超额成长性，我们预计2025年快递行业业务量有望实现10-15%的增长。

2）竞争秩序方面：1-2月电商快递价格同比持续下降；根据中通快递2024年年报公告表述，公司已重新锚定“服务质量、业务量、利润”三大主要重心，2025年首要任务是实现超过行业平均业务量增速的目标。龙头公司份额诉求增强背景下，2025年或恢复价格博弈，关注价格博弈背景下行业格局变化情况。

投资建议

1）加盟制方面，估值或已调整到位，关注价格博弈背景下行业格局变化情况，推荐中通快递、韵达股份、圆通速递，关注申通快递。

2）直营制方面，推荐顺丰控股，作为综合快递物流龙头，看好公司经营拐点及现金流拐点到来后迈入新发展阶段，短期看，随着公司网络融通推进，利润率稳步提升或带动业绩相对高增，中长期看，国际业务有望打开新成长曲线。

风险因素：实物商品网购需求不及预期；电商快递价格竞争恶化；末端加盟商稳定性下降。

汽车：邓健全

首席分析师

S1500525010002

汽车：赵悦媛

联席首席分析师

S1500525030001

汽车行业点评报告：三部委发布2025中重卡以旧换新补贴标准，天然气重卡纳入补贴

事件：3月18日，交通运输部、国家发改委、财政部联合发布关于实施老旧营运货车报废更新的通知（下称通知），加快报废高耗能高排放老旧货车，对老旧营运货车报废更新给予资金补贴。

点评：

补贴范围进一步明确。通知支持国三、国四排放标准营运货车报废更新，加快更新一批高标准低排放营运货车。对提前报废老旧营运货车、提前报废并更新购置国六排放标准货车或新能源货车、仅新购符合条件的新能源货车，按照报废车辆类型、提前报废时间和新购置车辆动力类型等，实施差别化补贴标准。已获得中央其他资金渠道支持的车辆，不纳入本次补贴资金支持范围。上述补贴政策实施期限为2025年1月1日至2025年12月31日。

资金渠道和拨付方式进一步明确。落实发改环资〔2025〕13号文有关要求，直接向地方安排超长期特别国债用于落实老旧营运货车报废更新支持政策。支持资金按照总体9:1的原则实行央地共担，东部、中部、西部地区中央承担比例分别为85%、90%、95%。各省级财政根据中央资金分配情况按比例安排配套资金，省以下经费分担办法由省级财政确定。截至2025年12月31日未用完的中央下达资金额度收回中央。

2025版新通知包含三点重要变化，天然气重卡纳入补贴。一、报废更新范围增加国四货车，与今年1月国家发改委、财政部联合发文提出的“老旧营运货车报废更新补贴范围扩大至国四及以下排放标准营运货车”的政策相呼应；二、报废更新的货车范围删除“柴油”二字，表明报废及新购补贴涵盖天然气中重卡，我们认为天然气重卡市场今年有望迎来进一步增长；三、新增“报废老旧营运货车提前报废时间不足1年的，可以申请新购营运货车补贴”。

投资建议：我们认为从3月份开始，重卡销量有望进入转折点，参考历史重卡销量季节性特征，春节后将逐步进入销量旺季，3-5月份是全年销量的高点；今年中央层面以旧换新政策1月初出台，两会后各地的政策细则有望加速落地；海外出口有望受益于亚非拉等地区的快速发展，打开中长期的持续需求空间。建议关注【潍柴动力】、【中国重汽】、【一汽解放】、【福田汽车】。

风险因素：政策出台时间不及预期；海外出口拓展不及预期。

机械：王锐

机械行业点评报告：看好T链确定性，关注核心环节和新进入者

特斯拉官方指引进一步明确，增强T链确定性。

特斯拉一季度全体会议上，马斯克透露，人形机器人擎天柱（Optimus）已在弗里蒙特工厂的试产线上完成制造。特斯拉今年目标生产5000台Optimus，且已订购的零部件足够支撑今年生产10000-12000台，2026年目标是生产50000台Optimus。此前马斯克在社交媒体发文称重型运载火箭“星舰”将于2026年年底搭载特斯拉人形机器人Optimus登陆火星。我们认为在特斯拉Optimus量产指引从年初的“数千台”明确至5000台的口径下，T链确定性进一步增强。

供应链积极备产，关注核心供应商和新入局者。

特斯拉人形机器人供应链积极备产，2025年1月3日，新剑传动总部暨年产100万台人形机器人及汽车行星滚柱丝杠产业化项目开工，项目总投资10亿元。而早在2024年初，拓普集团与宁波经济技术开发区管理委员会签署了《机器人电驱系统研发生产基地项目投资协议书》，拟投资50亿元人民币，规划用地300亩，在宁波经济技术开发区建设机器人核心部件生产基地；三花智控公告与控股子公司先途电子和杭州钱塘新区管理委员会签订《三花智控未来产业中心项目投资协议书》，计划总投资不低于50亿元，其中公司拟在钱塘区投资建设机器人机电执行器和域控制器研发及生产基地项目，计划总投资不低于38亿元。我们看好特斯拉人形机器人量产带来的机遇，建议关注核心环节供应商和新进入特斯拉产业链的公司。

建议关注：

1）执行器:机器人执行器是机器人的核心部件，主要包括直线执行器和旋转执行器两类，模拟人类各种运动的协调性与多自由度灵活性，需要实现各类电机、减速机构、传感器、编码器、驱动器、控制器的优化集成及通讯，结构复杂、技术密集。除拓普集团、三花智控外，震裕科技作为精密级进冲压模具及下游精密结构件引领者，2024年10月公告拟以自有或自筹资金投资全资子公司宁波马丁具身机器人科技有限公司，拟投资金额不超过1.2亿元，据公司《投资者关系管理信息20250304》，公司在自主研发生产的高精度行星滚柱丝杠产品基础上整合公司电机铁芯产品的电机客户资源，成功开发出线性执行器并将于近期向国内外客户送样，建议积极关注。

2）减速器：减速器具有调节转速和传递扭矩的作用，人形机器人用精密减速器包括谐波减速器、行星减速器、RV减速器。特斯拉Optimus Gen2旋转关节方案采用谐波减速器，灵巧手在高负载传动节点中使用行星减速器。建议关注绿的谐波、双环传动、中大力德、瑞迪智驱、丰立智能等。

3）丝杠：丝杠作为人形机器人关键的线性驱动部件，具有较高技术壁垒，对材料和热处理工艺的认知理解、磨床研磨工艺的选择及磨床技术人员的储备等均构成技术门槛。当前国内丝杠布局厂商较多，建议关注具备量产能力的公司：①恒立液压，公司2024年半年报披露滚珠丝杠产品已进行送样和小批量供货，12月公告线性驱动项目已完成厂房和部分产线建设，并实现小批量生产和销售。②五洲新春，公司组建“线控传动事业部”，着力发展新能源汽车丝杠及反向式行星滚柱丝杠业务。3月11日，公司公告与杭州新剑签订战略合作框架协议，双方进一步推动行星滚柱丝杠、微型滚珠丝杠等零部件产品和智能汽车用丝杠产品的生产配套。③震裕科技，公司已建成一条行星滚柱丝杆半自动产线并投入批量生产，日产能已拓展到50套，并开始建设第二条半自动产线，公司预计2025年Q1投入使用，公司计划在年内建设一条集加工、在线检测、装配于一体的全自动丝杆生产线。

4）电机：特斯拉Optimus中无框力矩电机、空心杯电机分别用于执行器和灵巧手。建议积极关注雷赛智能，公司2024年11月29日与东莞滨海湾新区管理委员会签订协议，约定公司拟投资不低于5亿元在东莞滨海湾新区建设雷赛智能华南区域总部及人形机器人核心零部件研发智造基地项目。2024年12月23日成立的灵巧驱控子公司专注于空心杯电机、伺服驱动、编码器、触觉传感器技术等灵巧手组件与解决方案的研发与应用，DH系列灵巧手解决方案相关产品与解决方案将于3月底在深圳工业展上展出。建议关注兆威机电、步科股份、鸣志电器、汇川技术等。

风险因素：特斯拉人形机器人量产不及预期、项目建设和产能推进不及预期、技术路线变化风险。

交运：匡培钦

青岛港(601298)公司点评报告：24Q4归母净利润+15%，出口重箱增量支撑业绩

事件：青岛港（601298.SH）发布2024年业绩快报。

经营表现：吞吐量维持稳增，集装箱吞吐量逐季改善。

货物吞吐量：2024年实现6.94亿吨，同比增长4.5%；2024年第一季度、第二季度、第三季度、第四季度分别实现1.72、1.82、1.79、1.61亿吨，同比增速分别为6.9%、6.4%、3.9%、0.7%。

集装箱吞吐量：2024年实现3217万标准箱，同比增长7.2%；2024年第一季度、第二季度、第三季度、第四季度分别实现767、815、831、804万标准箱，同比增速分别为11.5%、6.7%、6.3%、4.7%。

财务表现：24Q4归母净利润高增14.83%。

营收：2024年实现189.41亿元，同比增长4.23%；2024年第一季度、第二季度、第三季度、第四季度分别实现44.30、46.37、49.11、49.63亿元，同比增速分别为-2.67%、0.68%、9.10%、9.93%。

归母净利润：2024年实现52.35亿元，同比增长6.33%；2024年第一季度、第二季度、第三季度、第四季度分别实现13.17、13.25、12.90、13.03亿元，同比增速分别为4.60%、1.56%、5.31%、14.83%。

扣非归母净利润：2024年实现50.77亿元，同比增长5.93%；2024年第一季度、第二季度、第三季度、第四季度分别实现12.93、12.98、12.94、11.92亿元，同比增速分别为5.33%、0.29%、9.01%、9.98%。

业绩增长主要受益因素：根据公司2024年业绩快报，2024年公司经营业绩稳健增长，主要得益于集装箱板块的出口重箱业务量增加，同时物流板块受益于集装箱业务量增加，带动场站及代理业务增长。

盈利预测与投资评级：青岛港业绩增长稳健，我们预计公司2024～2026年实现营业收入189.41、194.07、199.11亿元，同比增长4.23%、2.46%、2.60%，实现归母净利润52.35、55.21、58.08亿元，同比增长6.33%、5.46%、5.20%，对应EPS为0.81、0.85、0.89元，2025年3月20日收盘价对应PE为10.49、9.95、9.45倍，维持“买入”评级。

风险因素：港口整合推进不及预期；集装箱吞吐量不及预期；液体散货吞吐量不及预期。

交运：匡培钦

中通快递(2057.HK)公司点评报告：巩固份额领先地位，看好龙头看涨期权属性

事件：公司发布2024年年度业绩报告，2024年实现调整后净利润102亿元，同比+12.7%。

点评：

财务情况：2024年公司实现调整后净利润102亿元，同比+12.7%

2024年公司实现营业收入442.81亿元，同比+15.3%，实现调整后净利润101.50亿元，同比+12.7%。其中，24Q4公司实现营业收入129.20亿元，同比+21.7%，实现调整后净利润27.33亿元，同比+23.4%。

经营情况：2024年公司件量同比+12.6%，单票快递收入同比+2.5%

1）件量方面：2024年公司实现快递业务量340亿件，同比+12.6%，市场份额约19.4%，同比-1.5%，市场份额位居行业第一，2024年通达系市场份额排名：中通（19.4%）＞圆通（15.2%）＞韵达（13.6%）＞申通（13.0%）。其中，24Q4公司实现快递业务量96.65亿件，同比+11.0%，市场份额18.8%，同比-1.6%；其中，Q4公司散件日均件量突破700万单，同比增长近50%。

2）价格方面：2024年公司单票快递收入为1.20元，同比+2.5%（+0.03元）；其中，24Q4单票快递收入为1.24元，同比+11.0%（+0.12元）。单票收入提升主要得益于公司直客结构优化抵消了单票重量下降及增量补贴增加的负面影响，2024年公司直客收入增加100.7%。

3）单票成本方面：得益于规模经济改善以及有效线路规划提升装载率，2024年公司单票快递成本约0.68元，同比-6.0%（-0.04元），其中，单票干线运输成本约0.41元，同比-8.8%（-0.04元），单票分拣成本约0.27元，同比持平；24Q4公司单票快递成本0.67元，同比-6.5%（-0.05元），其中，单票干线运输成本0.40元，同比-11.1%（-0.05元），单票分拣成本0.26元，同比持平。

4）单票盈利方面：2024年公司单票调整后净利润0.30元，同比持平，其中，24Q4单票调整后净利润0.28元，同比+11.2%（+0.03元）。

5）单票现金流方面：2024年公司单票经营性现金流0.34元，同比-24%（0.11元），24Q4公司单票经营性现金流0.29元，同比-35.6%（-0.16元），单票经营性现金流维持在健康水平，为公司稳健经营奠定基石。

件量增长目标或进一步巩固公司份额领先地位

根据公司公告表述，公司已重新锚定“服务质量、业务量、利润”三大主要重心，2025年首要任务是实现超过行业平均业务量增速的目标，公司预期2025年业务量约408亿件至422亿件之间，同比+20%至+24%，市场份额或稳步提升，从而进一步巩固公司的领先地位。

快递行业成长空间犹在，关注行业竞争格局变化

电商快递件量规模扩张增速仍在，直播电商进一步崛起背景下，一方面网购消费渗透率进一步提升，另一方面网购消费行为的下沉化和碎片化推动了单快递包裹实物商品网购额的下行，我们认为快递行业相对上游电商仍有超额成长性，预计2025年行业业务量有望实现10-15%的增长。

龙头公司份额诉求增强背景下，2025年或恢复价格博弈，关注2025年价格博弈背景下行业格局变化情况。公司盈利及现金领先行业，价格博弈背景下份额有望大幅提升，当前估值水平处于历史较低水平。

盈利预测及估值

我们预计公司2025-2027年公司调整后归母净利润为104.40亿元，117.77亿元和135.12亿元，同比+3.58%、+12.81%和+14.73%。中通快递是国内加盟制电商快递龙头，随着公司市场份额提升，龙头地位进一步强化，凭借自身规模、资产及管理优势有望实现件量及利润稳健增长，维持“买入”评级。

风险因素：实物商品网购需求不及预期；电商快递价格竞争恶化；末端加盟商稳定性下降。

证券研究报告名称：《深度学习揭秘系列之三：用DeepSeek优化价量因子》

对外发布时间：2025年3月21日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：于明明S1500521070001；周金铭S1500523050003

证券研究报告名称：《新型烟草：无烟之火燎原，全球发展加速》

对外发布时间：2025年3月20日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：姜文镪S1500524120004

证券研究报告名称：《春江水暖，供需改善，企业盈利有望边际修复——生命科学上游专题报告》

对外发布时间：2025年3月21日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：唐爱金S1500523080002；贺鑫S1500524120003

证券研究报告名称：《人形机器人行业报告（六）：机器人量产时刻，互动感知能力有望成为迭代重点》

对外发布时间：2025年3月21日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：武浩S1500520090001；孙然S1500524080003

证券研究报告名称：《GTC2025硕果良多，AI创新进入快跑道》

对外发布时间：2025年3月21日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：莫文宇S1500522090001；杨宇轩S1500525010001

证券研究报告名称：《快递行业月度专题：行业件量增速超预期，1-2月累计增速22.4%》

对外发布时间：2025年3月21日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：匡培钦S1500524070004；秦梦鸽S1500524110002

证券研究报告名称：《三部委发布2025中重卡以旧换新补贴标准，天然气重卡纳入补贴》

对外发布时间：2025年3月22日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：邓健全S1500525010002；赵悦媛S1500525030001；丁泓婧S1500524100004

证券研究报告名称：《看好T链确定性，关注核心环节和新进入者》

对外发布时间：2025年3月22日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：王锐S1500523080006；韩冰S1500523100001

证券研究报告名称：《青岛港（601298.SH）2024年业绩快报点评：24Q4归母净利润+15%，出口重箱增量支撑业绩》

对外发布时间：2025年3月20日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：匡培钦S1500524070004；黄安S1500524110001

证券研究报告名称：《中通快递2024年报点评：巩固份额领先地位，看好龙头看涨期权属性》

对外发布时间：2025年3月20日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：匡培钦S1500524070004；秦梦鸽S1500524110002