阅文集团(0772.HK)：内容生态多点繁荣 IP释放带动营收创新高

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3 月18 日，公司发布2024 年年度业绩公告，实现营收81.21 亿元（同比增长15.8%），经营亏损3.36 亿元（同比下降147.38%），归母净利润-2.09 亿元（同比下降125.99%），Non-IFRS 归母净利润11.42 亿元（同比增长1%）。

我们的观点：

1、运营情况：2024 年平台整体平均MAU 为1.67 亿（同比-19%），付费用户数为910 万（同比+4.6%），由于通过核心付费阅读产品分发更多内容以优化运营效率，导致免费阅读渠道月活用户减少。

2、整体业绩：2024 年实现营收81.21 亿元（同比增长15.8%），创三年新高，主要受到版权运营及其他业务收入大幅增长带动，Non-IFRS 归母净利润同比增长1%至11.42 亿元，主营业务保持稳健。

3、在线业务：2024 年在线业务收入40.31 亿元，同比增长2.1%，自有平台产品的月均付费用户同比减少19%，内容生态更坚实，作家数量和作品数量增长显著，社区活跃度提升；核心产品运营、内容质量提升，推动自有平台收入小幅增长；自营渠道收入受内容分发影响有所下降；第三方平台收入受分销合作拓展大幅上升。AI 赋能海外翻译作品快速增长，加速阅文IP 全球化布局。

4、版权运营及其他业务：2024 年版权运营及其他业务收入40.91亿元，同比增长33.5%，相关业务强势增长，影视、动画、漫画、短剧多点开花，爆款内容层出不穷，IP 可视化和商业化进展显著。

未来公司将借助“IP+AI”协同效应催化内容升级、业务生态重塑。

盈利预测和投资评级预计FY2025-2027 营收分别为80/89/95 亿元，经调整净利润分别为11.8/13.3/15.0 亿元，对应PE（经调整）分别为21/19/17X。考虑到2025 年公司版权业务储备丰富、在线业务优势稳固，根据不同业务板块的盈利能力和竞争格局（给予相应溢价/折价），进行SOTP 估值，预计公司合计2025 年目标市值295亿元人民币，Target Price 29 元、31 港元，维持“买入”评级。

风险提示活跃用户增速放缓风险、渠道成本快速增加风险、市场竞争风险、反垄断风险、行业估值调整风险、剧集审批风险、内容监管风险、商誉减值风险等。