【中金固收·信用】2月房地产债券月报：春节错位因素，销售同比增长

中金研究

2025年2月新房销售同比实现正增长，不过周度数据显示同比增速转弱。2025年1月中下旬以来债券市场调整，央国企地产债收益率也跟随市场走势有所上行，利差有所走扩，目前央国企地产债利差处于高位，我们认为在一系列房地产政策推动下市场有望逐步企稳，央国企地产债利差有望企稳收窄，不过仍需谨慎债券市场整体波动。

风险

房地产政策效果不及预期，超预期主体信用风险事件。

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正文

销售跟踪：2月新房销售环比下降、同比增长。根据国家统计局数据[1]，1-2月新建商品房销售面积10746万平方米，同比下降5.1%，其中住宅销售面积下降3.4%；新建商品房销售额10259亿元，下降2.6%，其中住宅销售额下降0.4%。根据中指研究院数据，2025年2月重点跟踪的70个城市有62个城市披露了全月新房销售数据，销售面积和销售额环比分别下降13%和30%，同比分别增长31%和32%，受到春节假期影响，2月新房销售环比下滑明显，不过由于相比2024年春节假期存在错位，同比仍实现增长。分城市能级看，一线城市销售面积环比下降39%、同比增长63%；二线城市销售面积环比下降12%、同比增长37%，三线及以下城市销售面积环比下降1%、同比增长14%。从周度数据来看，剔除春节错位因素，2025年春节后30大中城市商品房连续5周成交面积环同比增长约5%，不过近2周销售面积同比表现转弱。

房企销售：国企表现较好，非国企依然较弱。我们重点跟踪的房企有45家披露了2月销售数据，销售额环比平均增长8%，同比平均增长10%，其中24家房企销售额环比实现增长，25家房企销售额同比实现增长，具体来看，保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口和中国金茂同比分别增长2%、55%、55%、16%和73%，越秀地产、保利置业、中交房地产同比分别增长63%、169%和166%，大悦城同比下降21%。滨江集团、万科、龙湖集团、金地集团和新城控股同比分别下降3%、32%、13%、45%和51%。

土地市场：土地成交额和成交溢价率连续2月同比上升。2025年2月300城推地建筑面积1013万平米，环比下降45%、同比下降25%，成交建筑面积951万平米，环比下降47%、同比增长10%；2月土地流拍率17%，成交溢价率14%，溢价率连续2月上升；2月土地成交金额1026亿元，环比下降10%、同比增长36%。1-2月累计同比增长39%，分能级来看，一线、二线、三四线城市土地成交额累计同比分别增长58%、40%和19%。

融资跟踪：2月境内地产债净增转负，发行量和净增量分别为151亿元和-45亿元，其中国企净增17亿元、非国企-63亿元。非国企新发3支，均由美的置业发行，25美置01，3年期5亿元，票面利率2.86%，由中证信用融资担保提供担保；25美置02，2年期6亿元，票面利率3.49%；25美的置业MTN002，3年期13.5亿元，票面利率3.80%。美元债新发1支，净增量为-5亿美元。绿城中国发行3年期5亿美元优先票据，票面利率8.45%，其中首期3.5亿美元债获4.6倍认购，增发1.5亿美元债获3.5倍认购，市场认可度较高。到期方面，2025年房地产债务到期压力有所缓释，其中国内债券合计到期4152亿元、美元债到期回售合计286亿美元，同比都有所回落。个券层面，万科3月有10亿元境内债面临回售，金地集团4月有5亿元境内债到期。

二级市场走势：境内债利差走扩居多，美元债指数小幅上涨。

2月境内债行业利差收窄居多，AAA、AA+、AA隐含评级超额利差均值分别收窄1bp、116bp和0bp，其中AA+主要是万科相关债券利差收窄所致，中交房地产、华侨城利差有所走扩。2月临近全国两会，无新增房地产政策出台，美元债指数当月回报率3.61%，高收益表现好于投资级，回报率分别为4.36%和1.98%。具体来看，万科美元债价格继续反弹，2月10日和2月21日万科公告分别获得深圳地铁集团贷款28亿元和41亿元，万科中长端美元债上涨2-8美元左右至62-72美元左右；龙湖集团中长端美元债上涨2-3美元至69-77美元左右。

行业投资建议

2月新房销售同比实现正增长，不过周度数据显示同比增速转弱。根据3月5日《政府工作报告》[2]中房地产相关表述，房地产市场总基调“稳住楼市股市”、“持续用力推动房地产市场止跌回稳”维持不变，政策思路延续扩大需求、减少供给不变；收储方面“拟安排地方政府专项债券4.4万亿元、比上年增加5000亿元，重点用于投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方政府拖欠企业账款等…推进收购存量商品房，在收购主体、价格和用途方面给予城市政府更大自主权。拓宽保障性住房再贷款使用范围。”，一是明确指出专项债用于收储政策实施规模，二是收购价格弹性加大也有助于收储政策落地和改善房企流动性，根据企业预警通数据，截至2025年2月末全国各地已披露专项债收储规模约411亿元；货币政策中提及“优化和创新结构性货币政策工具，更大力度促进楼市股市健康发展。”，我们认为不排除后续还会有新政策工具出台；此外提及“有效防范房企债务违约风险”，有助于改善市场预期。2025年1月中下旬以来债券市场调整，央国企地产债收益率也跟随市场走势有所上行，利差有所走扩，目前央国企地产债利差处于高位，我们认为在一系列房地产政策推动下市场有望逐步企稳，央国企地产债利差有望企稳收窄，不过仍需谨慎债券市场整体波动。

图表1：70城商品住宅销售面积月度同比走势

资料来源：中指研究院，中金公司研究部

图表2：30大中城市商品房成交面积

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表3：重点覆盖企业经营数据统计

资料来源：中指研究院，中金公司研究部

图表4：土地流拍率和溢价率走势

资料来源：中指研究院，中金公司研究部

图表5：300城土地成交额表现

资料来源：中指研究院，中金公司研究部

图表6：房地产境内债发行和净增情况

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表7：房地产境内债净增量分企业所有权属性统计

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表8：房地产美元债发行和净融资情况

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表9：房地产行业信用利差

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表10：房地产美元债指数走势

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表11：央国企地产债信用利差

资料来源：Wind，中金公司研究部

[1]https://www.stats.gov.cn/sj/zxfb/202503/t20250317_1959016.html

[2]https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202503/content_7010168.htm

Source

文章来源

本文摘自：2025年3月17日已经发布的《2月房地产债券月报：春节错位因素，销售同比增长》

袁文博 分析员 SAC 执业证书编号：S0080523060023

许  艳  分析员 SAC 执业证书编号：S0080511030007 SFC CE Ref：BBP876

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