康臣药业：星展指公司有多项重新上涨的催化剂

据星展集团最新研报显示，由于尿毒症清颗粒采购限制在更多省份放宽，以及取消对右旋糖酐铁口服溶液的应用限制，预计康臣药业(01681.HK)2H24盈利同比增长15%。

为加速销售增长，康臣药业自2024年6月以来完成了至少3项中小型并购，将其药物组合扩展到肾病和造影剂使用的新领域；

我们认为康臣药业的长期并购战略倾向于购买产品权或少数股权，并可选择增加所有权，而不是购买主要股权；

重申买入评级，24-26年每股收益复合年增长率为14%-15%，未来并购具有潜在上升空间；目标价保持不变，为10.00港元。

公司新驱动因素正在出现。十年来，康臣药业一直依靠尿毒症清除颗粒(UCG)创造50%以上的收益。

公司三种产品-肾脏修复和水肿缓解颗粒、医用造影剂和右旋糖酐铁口服溶液——占销售额的约20%，正在成为新的驱动因素。这是由于销售限制的解除、通过国内和省级联合招标渗透到新客户以及疗效证据。星展预计它们在24F/25F/26F的销售增长率分别为27%/35%/35%。这些新驱动因素应有助于将总销售额增长率从2023年的11%加速到24F-26F的14%-16%。

UCG在医院的进一步渗透将推动FY24F-26F的EPS CAGR达到15%。在国内，UCG已实现显著渗透，超过一半的顶级医院，接近一半的中级医院。进一步渗透到这些机构是该公司的另一个主要驱动力。此外，UCG不太可能在2024-26年的全国招标中遭遇降价，因为它被排除在9月24日的招标之外，下一次招标预计在2026年。

未来12个月的潜在股价催化剂。可能收购新药，包括造影剂和治疗肾脏、妇科和儿科疾病的药物，是股价的催化剂。

给与“买入”评级，目标价10.00港元。星展的目标是保持不变，仍为10.00港元，基于7倍FY25F PE。目标价基准比五年平均值高出1个标准差。

通过并购寻找新的盈利驱动力

预计2H24盈利同比增长15%。我们预计2H24盈利同比增长15%至5.01亿元人民币，这意味着FY24F盈利为9.01亿元人民币。2H24F的主要驱动力是：

1)尿毒症清除颗粒(UCG)。我们估计UCG将占2H24F总销售额的64%，同比增长15%，这得益于更多省份放宽对公立医疗机构UCG的采购限制，销量不断增长。2022年，六个省份的联合招标导致UCG价格下降了14%。尽管价格下降，但康臣仍然有优势。这种联合定价消除了这些省份公立医疗机构之前实施的采购量限制。因此，UGC销量增长抵消了降价的影响，2023年和2024年上半年销售额同比增长两位数。

因此，这一趋势表明，由于采购限制的取消，更广泛地采用这种定价将进一步促进UCG销售。参与的省份数量从2023年的6个增加到2024年12月的21个。

2)用于治疗缺铁性贫血的右旋糖酐铁口服溶液估计在2024年下半年占总销售额的约11%，预计同比增长29%。它以前仅限于儿童使用。在中国政府于2024年1月1日取消限制后，销售额大幅增长。我们相信女性在分娩前后对该产品的需求很高。

为了加速长期盈利增长，Consun自2024年6月以来完成了至少三项中小型收购。

下表(标题为“Consun自2024年6月以来的收购”)总结了该公司自2024年6月以来的收购。这些收购将Consun的投资组合扩展到了新的治疗领域。我们估计这些收购只消耗了Consun现金的一小部分，因为该公司没有在香港证券交易所发布任何公开公告。我们估计Consun到2024年12月将保持净现金状况。

我们相信Consun将继续寻找机会收购新产品以推动盈利增长。根据自2024年6月以来的收购，我们预计Consun将在长期内采用双管齐下的并购战略：Consun可能更愿意a)收购产品权利，而不是收购整个公司；b)先收购少数股权，如果公司发展顺利，可选择增持。

重申买入评级。我们重申康臣药业(01681.HK)买入评级，目标价为10.00港元，

基于1)24-26年盈利复合年增长率为14%-15%，2)未来并购带来的额外上涨潜力。