招财日报2025.2.25 科技、中国保险行业/潍柴动力公司点评

行业点评

科技行业 -工业富联2024业绩解读：2025年AI服务器需求依旧强劲

工业富联（601138 CH，未评级）2024年业绩快报显示，收入/净利润同比增长28/10%，受益于云计算和品牌客户对AI服务器需求驱动云计算业务强劲增长，以及通用服务器市场复苏。展望2025年上半年，尽管市场担心DeepSeek的影响会导致计算需求放缓，但我们仍然对全球人工智能基础设施投资加速以及GB200/GB300 AI服务器机架增长持正面看法，全球主要CSP 用于2025年算力投入和大模型升级的资本支出指引可作为明证。我们相信AI服务器供应链将继续受益，包括比亚迪电子、鸿腾精密和立讯精密。

中国保险行业 - 4Q24保险资金年化财务投资收益率连续第五个季度回升

保险资金规模：2024年全行业保险资金运用余额33.26万亿元，同比+15.1%，高于行业保费收入增速11.2%；其中，人身险公司保险资金运用余额29.95万亿元，同比+15.8% （人身险保费收入增速13.3%），占比90.1%；财产险公司保险资金运用余额2.2万亿元，同比+9.7%（财产险保费收入增速5.3%），占比6.7%。

投资收益率：4Q24行业年化财务/综合投资收益率为3.43%/7.21%, 同比+1.2/+4.0个百分点，环比+0.3/+0.1个百分点；其中，1）人身险公司年化财务投资收益率3.48%，同/环比+1.2/+0.4个百分点；年化综合财务投资收益率7.45%，同/环比+4.1/+0.2个百分点，连续四个季度维持7%以上；2）财产险公司年化财务投资收益率3.05%，同/环比+0.1/-0.1个百分点；年化综合财务投资收益率5.51%，同/环比+2.6个百分点/持平。我们认为人身险年化财务投资收益率上行明显，主要受1）去年同期低基数；2）OCI下高息股配置占比提升的影响。人身险年化综合投资收益率连续四个季度>7%，得益于债牛行情下，债券公允价值上升带动浮盈收入增长的贡献。

保险资金配置：人身险股票持仓快速增长，配债比例首次超过50%。4Q24人身险公司债券和股票配置同比+26.3%/+28.3%至15.1/2.3万亿元，占比50.3%/7.6%，其中债券配置占比首度突破50%，反映在利率下行趋势下，险企主动增配长债以拉长资产久期，降低资负久期缺口导致的市场利率风险敞口。长期股权投资4Q24 同比+3%至2.33万亿元，同比增速年内最高。财产险股债配置增速上行，证券投资基金环比下滑。4Q24财产险公司债券和股票配置同比+14.1%/+28.2%至8,691/1,601亿元，占比39.1%/7.2%；证券投资基金同比+14.5%至2,025亿元，环比-4.4%，我们认为这反映3Q24末权益市场大幅上涨，推动险资权益配置资金转流入股市的效应。

2025年保险资金投资三大关注方向：（1）OCI下高息股配置占比及增速。截至1H24，上市险企OCI股票配置占比0.6%-9.3%，我们测算8家上市险企的总OCI股票占总投资资产比为~2%，预计FY24该项指标有望升至>2.5%，年初OCI股票配置占比较低的险企边际改善效应更大。（2）关注险资黄金投资建仓节奏及交易价差收益对总/综合投资收益率的影响。监管近期批准10家头部险企开展黄金投资业务试点，允许险企黄金投资的账面余额不超过公司上季末总资产的1%。我们预计试点险企将逐步建仓投资黄金，以实现多元化投资的目的。考虑到黄金投资的收益主要以交易价差的方式实现，预计对险资净投资收益提升的影响有限。（3）关注私募证券投资基金的设立，对险企长期股权投资的增量影响。在监管鼓励险企通过设立私募证券投资基金，参与二级市场股票交易的背景下，我们预计人身险公司长期股权投资仍有进一步提升空间，因长期股权投资可按权益法进行计量，有效规避权益资产公允价值波动对险企净利润的影响。

估值：当前板块交易于0.14-0.48倍FY25E P/EV，股息率均值/中位数为4.7%/4.9%。资产端投资收益改善带动板块估值上行的空间较大，维持行业“优于大市”评级。看好资负匹配更优且具备边际改善效益的头部险企中国太保（2601 HK）、中国人寿（2628 HK）、中国平安（2318 HK）和中国财险（2328 HK）。

公司点评

潍柴动力（2338 HK, 买入，目标价：17.70港元 / 000338 CH，买入，目标价：17.9元人民币）- 预计数据中心专用发动机的销量将出现强劲增长

我们预计潍柴动力将在短期内获得关注，主要由于市场一直在人工智能相关领域寻找受益者。我们估计2024年潍柴动力交付数据中心专用大缸径高速发动机400台，其中60%销往海外。我们预计 2025 年销量将同比大增 1.5 倍至 1,000台。按平均售价 200 万元人民币计算，我们预计 2025 年分部收入将达到 20 亿元人民币。假设净利润率为25%，分部净利润将达到5亿元人民币，占我们预测净利润总额的4%左右。虽然目前贡献不高，但我们预计该细分市场在未来几年将出现结构性增长。我们基于 SOTP 的 A/H 目标价维持在17.9 元人民币/17.7港元不变。维持“买入”。

数据中心用大口径高速发动机。数据中心需要不间断电源（UPS）以保持稳定的功能，因此需要发电机组作为备用解决方案。潍柴动力借助博杜安（十多年前被潍柴动力收购的法国公司）的技术不断升级，开发出大缸径高速发动机，可应用于包括数据中心在内的各种应用。

潍柴动力与潍柴重机（000880 CH，未评级）的销售安排。潍柴动力专注于包括国内外大缸径高速发动机的生产和销售。如果单机组装成发电机组后，潍柴动力主攻海外市场，潍柴重机则主攻国内市场。

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