一周重点研报回顾（0215-0221）

（来源：信达证券研究）

总量重点报告

【宏观】宏观专题报告：信贷新高背后——从“挤水分”到“合理增长”的思路转变（解运亮）

【宏观】宏观专题报告：美国再通胀——房租滞后效应可能让通胀持续更久（解运亮）

【固收】债券专题报告：资金收紧与信贷高增状态会延续吗？（李一爽）

【固收】信用债专题报告：资金转紧中短信用收益率显著上行，高等级二级债曲线几乎走平（李一爽）

行业重点报告

【交运】航空运输月度专题报告：1月油汇向好、国内线运力同比微增，客座率高位维稳（匡培钦）

个股重点报告

【交运】招商轮船(601872)公司深度报告：全球油散龙头，静待各板块共振（匡培钦）

【计算机】卓易信息(688258)公司首次覆盖报告：国内稀缺AI编程平台+固件龙头，双轮驱动，前景广阔（庞倩倩）

【汽车】豪能股份(603809)公司首次覆盖报告：同步器龙头，多业务布局打开成长空间（邓健全）

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总量重点报告

宏观：解运亮

宏观专题报告：信贷新高背后——从“挤水分”到“合理增长”的思路转变

1月份新增信贷和社融都双双创下历史新高，第一眼看下来，足以给人留下“开门红”的印象，继续往下看，却不难发现，在结构上呈现出巨大的分化。一是企业部门和居民部门的分化，企业信贷拐头向上，居民信贷继续向下。基于12个月移动平均值观察其趋势，企业信贷在经历了近两年下降后，终于出现了拐头向上的迹象，而居民贷款下行趋势至今仍未结束。二是政府债券融资和市场主体融资的分化，社融中政府债券融资大幅多增，剔除政府债券后的市场主体融资则相对平淡。

从“挤水分”到“合理增长”的思路转变，可能是导致这些变化的关键。虽然信贷数据有可圈点之处，但开年以来PMI、CPI、机票价格等数据未有明显改善，判断一季度经济“开门红”似乎孤证难立。我们认为，企业信贷之所以“开门红”，可能源于监管思路的重要转变，即信贷工作重心从此前的金融“挤水分”转向保持货币信贷“合理增长”。这才有了企业部门信贷、政府债券融资等受政策调控影响更加直接的分项，回升更加明显，而居民部门信贷、市场主体融资等分项，更多地反映了真实的需求现状。

监管思路的转变，其实有多条线索可以追踪。第一，观察货币政策基调，中央提出实施适度宽松的货币政策后，央行即强调深入挖掘有效信贷需求，保持货币信贷合理增长。第二，观察“挤水分”表述，2024年三季度之前，央行多次强调金融“挤水分”，2024年9月份政策大转向之后不再提及。第三，观察“均衡投放”表述，2024年前三个季度货币政策执行报告都强调信贷“均衡投放”，但到了2024年四季度删除不再提及。多方面共同作用，可能是信贷创新高的原因。

接下来，股市表现可能好于债市。稳汇率仍是当前政策实施的重要考量，在“稳增长”和“稳汇率”双重目标下，降息面临一定约束，政策发力信贷增长的可行性更高。如果宽信用优先于宽货币，则更加利好股市。3月份全国两会是传统上的政策密集出台期，有可能为股市行情演变创造新的契机，建议重点关注消费板块和生物制造板块。

风险因素：货币政策外部约束加大，政策落地不及预期等。

宏观：解运亮

宏观专题报告：美国再通胀：房租滞后效应可能让通胀持续更久

1月美国通胀超市场预期，美国再通胀或让其高政策利率维持更久时间。

第一，能源和核心商品影响下，CPI重回“3时代”。市场预期美国整体CPI基本持平，核心CPI回落，但实际1月美国通胀数据显示，核心CPI和整体CPI均有反弹，且明显高于市场预期。拆分来看，核心服务通胀还处在回落进程中，核心通胀的反弹主要是受核心商品的价格推动。整体来看，本次整体通胀超预期上涨主要是受能源和商品价格的影响,核心商品变化主要是二手车价格变化带来。

第二，美国房租滞后效应对再通胀的影响尚未显现。根据房价通常领先租金价格约18个月的表现推演，今年年初或是美国房价反弹对租金通胀滞后效应开始体现的阶段。但从1月份的表现来看，房租CPI继续回落，整体核心服务项也没有反弹，房租的滞后效应并未在1月通胀中体现，说明房租滞后效应对通胀的潜在影响仍未完全体现，后续房租滞后效应很可能成为核心通胀取得重大进展的阻碍。

总体看，再通胀或让美国高利率维持更久。由于年初美国通胀常受到调整的影响，这次的超预期通胀很难确定是否是再通胀的拐点，但是通胀存在尚未显现的反弹因素，表明这一潜在反弹因素或仍成为核心通胀顺利回落的阻塞，强化美联储longer的利率路径。首先，眼下可能是通胀升级最敏感的时候，通胀出现反弹有可能被市场放大或过度解读。其次，当前核心商品通胀即将摆脱通缩区间，新关税可能给核心商品“火上浇油”。

风险因素：地缘政治风险，国际油价上涨超预期，就业市场超预期走弱等。

固收：李一爽

债券专题报告：资金收紧与信贷高增状态会延续吗？

央行1月资产负债表数据显示超储率环比下降0.1pct至1%。尽管央行对其他存款性公司债权上升超2.8万亿，但其与高频数据大致匹配，以往这一科目异常高增的现象消除，其在1月的回升仍然未能对冲超储率的下滑。1月货币发行上升1.47万亿，略低于我们的预期，但以支付机构备付金为主的非金融机构存款在1月大幅上升0.68万亿，考虑这一科目可能也反映了居民的现金需求，相当于另一维度的现金漏出，这是拖累超储率走低的主要因素。此外，1月政府存款上升2740亿元略低于预期，但信贷高增及非银存款大幅下降推升缴准基数，使缴准规模高于我们的预期。尽管如此，1月超储率的下降似乎仍然难以解释银行净融出降幅，而这样的下滑在2月仍在持续。

上周公布的24Q4货币政策执行报告仍然维持了“引导货币市场利率围绕政策利率中枢平稳运行”的表述，对1月以来的资金紧张未有明确解释。报告整体延续了中央经济工作会议的精神，但政策基调从强调支持性的货币政策转而强调宏观政策的协调配合，尽管明确提到了“综合运用利率、存款准备金率等多种货币政策工具，保持流动性充裕”，但也提到了“择机调整优化”，而短期央行对于稳定汇率预期的关注度有所提升，在基本面的回落压力尚未充分显现的状态下，总量政策的落地可能需要更长时间，可能与后续财政等政策配合落地。而央行在专栏中介绍了“存款准备金制度的动态演进”，可能与前期市场关于将中短端国债纳入存款准备金的讨论有关，后续央行可能也会调整5%的准备金率下限，相关措施最早可能在两会后落地，降准可能先于降息。但近年来降准与资金面的关系弱化，其对资金面的影响仍需观察。

此外，报告在24Q1后再度提到“盘活存量”，我们认为这可能与社融与M2的目标调整有关。在25年地方两会上，绝大多数地区将物价目标由3%降至2%，全国数据或也将相应调整。但央行在本次报告中对通胀目标的表述未变，叠加资金明显收紧，通胀目标的变化可能并不意味着货币政策转向类似海外的通胀目标制，将通胀目标从上限变为中枢，而是更能反映现实情况，同时由于2025年社融与M2的增速目标是“同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”，因此二者可能由于通胀目标的下调而降至7%左右，这或是央行重提盘活存量的重要原因。在此背景下，我们认为央行通过流动性宽松鼓励银行信贷扩张的积极性可能也有所下降，这或是近期资金偏紧的重要原因。

但1月新增社融反而创下历史同期新高，社融存量增速也维持在了8%，这主要还是受到了新增信贷与政府债券发行高增的推动。1月新增信贷实现了2024年4月以来的首次同比多增，但从结构上看，其高增主要还是受到了企业短贷以及票据冲量的推动，企业中长贷同比增幅较小，居民信贷反而有所回落。另一方面，银行有在春节前集中投放企业中长贷的季节性特征，而今年春节就在1月，且1月有20个工作日，因此1月信贷的高增也有来自季节性因素的贡献，这可能也会对2月带来拖累，后续信贷扩张的持续性仍需观察。但在1月信贷高增之后，央行可能也不会因为鼓励信贷扩张转而放松银根，资金收紧的时间也有拉长的可能。

尽管若强调盘活存量，金融对实体经济支持更多反映在利率下调上，央行在货政报告中也将推动企业融资和居民信贷成本“稳中有降”调整为“下降”，但其在短期似乎仍然试图将资金市场与存贷款市场割裂。因此，从基本面逻辑上看，资金收紧与信贷高增的状态可能都不会持续太长时间，但这样的状态在2月之内似乎很难看到明显的逆转。尽管上周中短端利率继续调整，但相对于当前的资金价格而言，其保护仍不充分。而近期资金面临的扰动加剧，本周存在逆回购与MLF大量到期、税期与政府债缴款等多重因素的扰动。而本周地方债发行节奏明显加速，2月前三周已累计发行8290亿，部分地区实际发行已超过了2月计划，考虑地方债发行在月内存在向月末集中的特征，全月发行可能超过我们此前预期，或达1.4万亿，全月政府债净融资可能达到1.79万亿，接近历史高点。而2月前三周政府债净缴款仅约1万亿，最后一周可能进一步升高。

考虑当前银行净融出处于低位，外部因素的不确定性可能也会使资金面的波动进一步放大，尽管上周短端已有所调整，但也不排除后续进一步抬升的可能。而短期内总量放松政策落地的概率下降，社融与信贷增速又维持高位，当前短端利率上升对于长端利率的影响可能也会大于1月。因此，目前债券市场面临的逆风环境可能还会持续一段时间，投资者短期可以适当防御，适度控制久期。但是，考虑基本面下行压力尚未释放完毕，中期来看降准降息也只是时间问题，中期来看市场趋势并未逆转，利率上行的空间可能也相对有限。若市场调整幅度较大，可能也会带来交易性的机会，后续可持续关注流动性与基本面信号的变化。

风险因素：财政投放力度不及预期、货币政策不及预期。

固收：李一爽

首席分析师

S1500520050002

债券专题报告：资金转紧中短信用收益率显著上行 高等级二级债曲线几乎走平——信用利差周度跟踪

资金紧张重现信用债收益率上行，信用利差普遍回落。春节前后资金面紧张态势重现，利率债收益率全线上行，短端幅度更大。1Y、3Y、5Y、7Y和10Y期国开债收益率分别上行9BP、12BP、9BP、7BP和5BP。信用债收益率同步上行，短期限品种上行幅度更大。本周1Y期信用债收益率上行5-7BP；3Y期信用债收益率上行7-8BP；5Y期AA+级及以上品种上行4-6BP，AA与AA-级上行0-2BP；7Y期品种收益率上行1-2BP；10Y期级品种变动-1至1BP。信用利差普遍回落，中长久期利差下行幅度略大。1年期品种利差下行2-4BP；3年期品种利差下行4-5BP；5年期AAA级利差下行2BP，AA+级及以下下行5-8BP；7年期各等级利差下行56BP；10年期利差下行4-6BP。长久期品种评级利差波动不大，1Y期AAA/AA+利差下行2BP，AA+/AA级下行1BP，AA/AA-级上行2BP；3Y期评级利差下行0-2BP；5Y期评级利差下行1-3BP；7-10Y期各等级评级利差下行0-2BP。期限利差多数下行，但3Y/1Y期利差略有上行，各等级3Y/1Y期限利差上行1-2BP，5Y/3Y期限利差下行2-5BP，7Y/5Y期限利差下行2-5BP，10Y/7Y期限利差下行0-1BP。

春节第二周城投债利差继续回落。外部主体评级AAA、AA+以及AA平台信用利差分别下行7BP、9BP和8BP。各省AAA级平台利差多数下行510BP，天津、安徽下行11BP；AA+级平台利差多数下行8-12BP，辽宁下行3BP；AA级平台利差多数下行7-11BP，新疆下行12BP，吉林下行5BP。分行政级别来看，省级、地市级和区县级平台信用利差下行79BP。各省级平台利差多数下行3-9BP，天津、云南下行10-11BP；多数区域地市级平台利差下行7-10BP，云南下行12BP；多数区域区县级平台利差下行7-11BP，贵州下行6BP。

产业债利差整体回落，万科利差继续收窄。央企和地方国企地产债利差下行4-6BP，混合所有制房企下行525BP，民企地产利差下行26BP。龙湖利差下行94BP；万达利差下行102BP；万科利差下行1054BP；华发股份利差下行6BP。AAA、AA+和AA级煤炭债利差下行4-7BP；AAA、AA+级钢铁债利差下行5BP；AAA、AA+级化工债利差下行4-6BP。陕煤利差下行6BP；晋控煤业利差下行8BP；河钢利差下行5BP。

中长端二永债利差回落1Y期品种略有回升。春节第二周二永债利差分化，1Y期二永债利差上行，3Y期高等级二永债利差下行。具体来看，1Y期商业银行AA+及以上二级资本债利差上行4-5BP，永续债利差上行23BP，AA级二永债利差上行0-1BP；3Y期二永债利差上行3-4BP；5Y期二级资本债利差下行0-1BP，AAA-级永续债利差上行1BP，AA+级及以下利差下行2-4BP。

产业永续超额利差基本持平，城投超额利差有所回落。春节第二周产业AAA3Y永续债超额利差下行0.01BP至10.20BP，处于2015年以来的9.39%分位数；产业AAA5Y永续债超额利差持平于10.07BP，处于2015年以来的7.12%分位数；城投AAA3Y永续债超额利差下行1.85BP至9.27BP，处于8.66%分位数；城投AAA5Y永续债超额利差下行0.94BP至13.06BP，处于10.12%分位数。

风险因素：样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期。

行业重点报告

交运：匡培钦

首席分析师

S1500524070004

航空运输月度专题报告：1月油汇向好、国内线运力同比微增，客座率高位维稳

事件：各航司发布2025年1月经营数据。

行业客座率恢复到19年水平，1月票价同比略增

1）行业供需：2024年全年客座率恢复到2019年水平。根据民航局公布的2024年12月行业最新数据，12月当月行业ASK、RPK较2019年同期+8.1%、+9.7%，相应客座率达到82.0%，超过2019年同期1.2pct。1~12月累计行业ASK、RPK分别较2019年同期+10.2%、+10.3%，累计客座率为83.3%，较2019年同期+0.1pct。分地区看，国内线周转量已恢复正常增长，国际及地区已恢复超八成，12月当月恢复率超九成。

2）票价情况：1月同比略增，国际票价涨幅较多。2025年1月平均单程票价902元，环比+29.6%，同比+3.8%，受春运影响票价环比回升较多，同时春节错期影响、票价同比略增。分地区看，1月境内机票价格865元，同比+2.9%，国际及地区平均票价1812元，同比+6.5%，国际及地区线票价涨幅更多。

3）油汇：1~2月航油均价同比-10%，年初至今汇率维稳。油价方面，2025年1~2月航空煤油出厂价均价5910元/吨，较2024年同期均价-10.1%，较2019年全年均价+20.6%，油价有一定回落。原油价格上，近期油价小幅波动维稳，至2025年2月17日，布伦特原油期货结算价为75.22美元/桶，较2024年末上涨0.8%。汇率方面，2025年初至今汇率维稳。2024年末，中间价美元兑人民币汇率为7.1884元。至2025年2月18日，中间价美元兑人民币汇率为7.1697元，较2024年末-0.26%，汇率持稳。

航司1月客座率高位持稳，国内线运力同比微增。

1）运营情况：1月当月情况看，各航司国内线周转量同比微增，客座率基本超19年同期；大部分航司国际线运力及周转量超过19年同期，客座率略有差距。

2）机队引进：1月，三大航中东航飞机引进数最多，小航未引进飞机。1月三大航中东航飞机引进架数最多，共引进6架飞机，净增长4架。国航其次，引进及净增长4架飞机；南航引进4架净增长3架飞机。春秋和吉祥未引进退出飞机，海航引进及净增长2架飞机。

投资建议：

1月国内线运力同比微增，客座率高位持稳，油汇因素向好。2025年运力供给增速放缓确定性增强，票价2024年跌幅较多、处于低位水平，若随经济复苏、出行需求提升，票价向上有望带来航司业绩高弹性，叠加油价中枢下行、汇率稳定等因素，航司利润向上空间可期。看好航空出行的持续复苏，建议重点关注中国国航、南方航空、春秋航空、吉祥航空、中国东航等。

投资评级：看好

风险因素：出行需求增长不及预期，国际航线恢复不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。

个股重点报告

交运：匡培钦

首席分析师

S1500524070004

招商轮船(601872)公司深度报告：全球油散龙头，静待各板块共振

招商轮船以油气运输、干散货运输为双核心主业，业务布局航运全业态，截至2024年上半年末，VLCC、VLOC船队规模世界第一。其中，油轮运输周期波动性强，散货船运输得益于租约锁定，周期波动有限。考虑到行业供给持续紧张，需求端存在扩张机会，我们认为公司当前资产价值被低估。

全球领先的VLCC、VLOC船东，业务布局全业态。招商局能源运输股份有限公司（招商轮船601872.SH）以油气运输、干散货运输为双核心主业，集装箱运输、汽车滚装运输、特种运输等其他船队作为有机补充，主营业务涵盖油品运输、气体运输、干散货运输、滚装运输和集装箱运输，截至2024年上半年末，公司VLCC、VLOC船队规模世界第一。公司自有船运力结构上，油轮、散货船分别贡献约44%、50%的运力；公司货运量结构上，油轮船队、干散杂货船队分别贡献约40%、45%的货运量。

油轮运输：业绩高度挂钩TD3C航线运价，周期波动性强。截至2024年三季度末，公司自有油轮59艘，合计运力1687.65万载重吨，其中VLCC数量为52艘，运力占比稳定在95%以上。公司油轮船队从事国际原油运输业务，行业运量需求受原油的产量、消费量、价格等因素影响，运距需求受多边政治、经济博弈等因素影响，同时供给端船队规模的变动一般滞后于需求端的变动，导致行业运价具备较强的周期性。分航线看，中东→亚太路线的原油航运量在全球原油外贸量的比重稳定在30%～35%区间，其对应航线TD3C为VLCC主流航线，而程租模式在货物运输完成后确认收入，TD3C单航次时间约50天，我们将TD3C运价向后偏移50日后，对比公司油轮运输业务营收、净利润水平，整体走势一致。

散货船运输：铁矿石进口支撑需求，COA限制周期波动性。截至2024年三季度末，公司自有散货船93艘，合计运力1855.95万载重吨，其中VLOC数量为34艘，运力占比稳定在70%附近。公司散货船船队业务可能侧重铁矿石运输，我国粗钢产量全球领先，原材料铁矿石进口依赖度约82%，且进口高度依赖航运，支撑铁矿石航运需求。截至2024年上半年末，公司散货船队在VLOC船队100%长期COA锁定的基础上，好望角型Capesize等各船队保持适当短期租锁定，我们认为租约锁定支撑公司散货船运输业务营收、净利润周期波动性有限。

其他业务：LNG运输利润稳定，集运、滚装计划分拆上市。

LNG运输：CLNG船队均已绑定项目，贡献稳定利润。公司LNG运输业务主要包括全资子公司招商气运CMLNG以及合营公司CLNG。其中，截至2024年三季度末，CLNG旗下22艘LNG船均已绑定项目，持续贡献业绩。财务表现上，公司LNG运输季度净利润维持在1.6亿元附近，整体业绩稳健。

集装箱运输、滚装运输：计划分拆上市，公司将进一步聚焦双核心主业。公司集装箱运输、滚装运输业务分别由全资子公司中外运集运、持股70%的控股子公司招商滚装运营。2024年6月，公司公告安通控股拟发行股份购买中外运集运100%股权、招商滚装70%股权，交易完成后，招商轮船预计控股安通控股，实现中外运集运、招商滚装分拆重组上市，公司业务将进一步聚焦于油气运输、干散货运输双核心主业。

盈利预测与投资评级：暂不考虑出售中外运集运100%股权和招商滚装70%股权的影响，我们预计公司2024～2026年实现营业收入260.01、276.84、292.09亿元，同比增长0.47%、6.47%、5.51%，实现归母净利润43.02、51.74、59.81亿元，同比增速分别为-11.07%、20.28%、15.60%，对应EPS为0.53、0.64、0.73元，2025年2月13日收盘价对应PE为13.03倍、10.83倍、9.37倍。我们认为公司当前价值低估，首次覆盖给予“增持”评级。

股价催化剂：运价超预期；船价超预期。

风险提示：OPEC+原油减产超预期；船队规模扩张超预期；环保监管执行力度不及预期；地缘政治风险。

计算机：庞倩倩

卓易信息(688258)公司首次覆盖报告：国内稀缺AI编程平台+固件龙头，双轮驱动，前景广阔

国内稀缺AI编程平台，国内BIOS/BMC领军企业。卓易信息成立于2008年，十余年专注于“自主、安全、可控”的云计算产业链业务。主要业务包括：①为企业级数据库应用提供集成化开发工具（IDE），提供国内稀缺AI编程平台；②为CPU和计算设备厂商提供服务器、PC、笔记本电脑等计算设备核心固件的开发及固件产品销售，是业内领军企业；③为政企客户提供端到端的云产品及云服务。

国内稀缺AI编程平台，潜在市场规模近800亿元。其主营编程平台PowerBuilder、PowerServer及其配套工具。并于2024年6月正式发布SnapDevelop 2025 GA版本，是一款低代码集成开发环境（IDE），拥有全面可视化开发、智能代码生成、AI编码辅助、高效API测试等核心功能。该产品具备完整的.NET云原生应用开发能力，将面向全球市场，潜在市场规模近800亿元。公司产品可替代国外主流商业开发工具（VisualStudio、Rider），相比海外竞争对手产品，其低代码属性使得开发效率可提升2-3倍，有望抢占竞争对手市场。且SnapDevelop是国内稀缺低代码IDE平台，在国内市场有望受益于国产化替代加速推进。此外，大模型类提供代码生成与补全功能；而IDE是完整的开发环境，提供完整的代码编辑、调试、测试、项目管理功能，是代码开发与管理的平台工具。公司的低代码IDE平台，本质上是专业编程平台，具有较高的不可替代性。

固件行业壁垒较高，市场空间近65亿。固件核心代码难度较大、且与下游厂商的适配周期长达数年，行业门槛高。固件出货量与PC、服务器及IoT设备的出货量直接相关。根据我们测算，全球服务器+PC固件合计市场规模近65亿元。国内服务器+PC固件市场规模合计约21亿元。

公司固件有成本优势、且受益于国产化替代，市场份额有望持续提升。目前英特尔的x86通用服务器市场全世界有4家主要授权商，公司是大陆地区唯一一家英特尔主要授权商。相比另外三家，公司的起步时间较晚，在业务覆盖区域及市场占有率上有一定差距。但随着公司近年持续增强的研发投入和技术积累，差距已逐渐缩小。且公司较境外公司在人力成本、本地化服务上具备优势，已为Intel、华为、联想、浪潮等主流大厂供货，未来有望持续提升国内市场份额；且可随国内厂商出海。在信创市场，公司固件业务处于双寡头垄断格局，随着2025-2027年信创加速推进，公司固件业务有望迎来国产化替代重大机遇。

盈利预测与投资建议：首次覆盖给予公司“买入”评级。公司作为BIOS/BMC领军企业，是国内少数掌握X86、ARM、MIPS等多架构BIOS技术及BMC固件开发技术的厂商。随着新一轮信创替代加速推进，公司固件迎来重大机遇；新发布的低代码IDE编程平台，凭借其稀缺性和专业性优势，在国内市场有望受益于国产化替代加速推进，发展值得期待。我们预计2024-2026年EPS分别为0.38/0.53/0.66元，对应P/E分别为112.09/81.82/65.23倍。

风险因素：市场竞争风险;英特尔授权合作无法续签风险；艾普阳科技新产品市场拓展不及预期、无法商业化的风险；国产替代不及预期风险。

汽车：邓健全

豪能股份(603809)公司首次覆盖报告：同步器龙头，多业务布局打开成长空间

深耕同步器赛道，多业布局打开成长空间。公司成立于2006年，于2017年上市交易。公司深耕汽零行业数十年，成长为国内同步器龙头企业，具备同步器总成和差速器总成全产品线供应能力，实现了乘用车、商用车全覆盖；2020年公司通过收购昊轶强切入航空航天赛道，形成“汽车+航空航天”双业布局；2024年9月，公司签署《工业项目投资合同》，投资布局新能源汽车行星减速机构零件、高精密工业行星减速机、机器人用高精密减速机及关节驱动总成等领域。目前，公司同步器业务稳健发展，市场占有率较高；差速器放量在即，毛利率持续回升；减速器项目已有部分产品配套客户；航空航天业务稳健发展。2024H1公司营收、利润情况表现良好，多业布局叠加机器人产业发展趋势有望为公司未来打开成长空间。

横向拓展传动系统零部件，核心差速器项目放量在即。公司作为乘用车同步器领域龙头，在生产规模、先进设备、全产业链工艺方面具有核心竞争力，在产品品质和单位成本方面具有显著优势。商用车AMT重卡领域，公司已跨入国内重卡AMT相关产品研发生产第一梯队，已与多家主机厂达成合作并独家配套采埃孚重卡AMT行星结构等零件，公司重卡AMT同步器业务迎来确定性增量。差速器是公司重点发力方向之一，已与比亚迪、吉利、博格华纳、汇川等客户在差速器产品方面开展多项合作，并已经在极氪001、007、009、X等车型上配套产品。目前公司差速器产能处于快速上量阶段，随着产能持续扩张规模效益显现，差速器业务毛利率回升较大，已至关键放量节点。公司在传动系统还横向拓展了空心电机轴、定子转子、主减齿等项目，有利于实现公司传动系统全产业链布局的目标。

航空航天业务稳健发展，盈利能力较强。公司该业务毛利率连续多年保持在45%以上，盈利能力较强。核心子公司昊轶强2024H1实现营业收入1.3亿元，同比增长10.9%。公司航空航天业务市场前景广阔、盈利能力强劲、客户资源丰富、产品布局广泛，未来随着行业发展步入黄金期，有望为公司带来更多增量利润。

减速器产品前景可期，打开成长新格局。减速器产品市场空间广阔，据共研产业研究院数据，2023年新能源汽车减速器市场规模已达87.5亿元，预计到2028年将会增长至226.5亿元。人形机器人减速器与汽车减速器具有技术相似性，在底层技术逻辑、零部件、制造工艺等方面有相似之处，为传统汽零企业业务升级带来历史机遇。公司作为同步器龙头企业，积极布局新能源汽车行星减速机构零件、高精密工业行星减速机等产线，并布局机器人用高精密减速机及关节驱动总成等领域，与多个头部科技企业达成合作，部分产品已实现量产。国产替代趋势+市场需求快速扩大有望为公司成长打开新格局。

盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年公司的营收分别为24.4、29.5、35.6亿元，归母净利润分别为3.2、4.3、5.2亿元，对应PE分别为33.5、25.1、20.7倍。考虑到公司积极横向拓展产品品类，相关产品放量迅速并积极开拓海外市场，未来预期增长较高，可以给予一定估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险因素：汽车销量不及预期，产品开发效果不及预期，海外市场开拓不及预期。

证券研究报告名称：《信贷新高背后：从“挤水分”到“合理增长”的思路转变》

对外发布时间：2025年2月17日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：解运亮 S1500521040002；麦麟玥 S1500524070002

证券研究报告名称：《美国再通胀：房租滞后效应可能让通胀持续更久》

对外发布时间：2025年2月13日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：解运亮S1500521040002；麦麟玥S1500524070002

证券研究报告名称：《资金收紧与信贷高增状态会延续吗？》

对外发布时间：2025年2月17日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：李一爽 S1500520050002

证券研究报告名称：《资金转紧中短信用收益率显著上行 高等级二级债曲线几乎走平——信用利差周度跟踪》

对外发布时间：2025年2月15日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：李一爽S1500520050002

证券研究报告名称：《航空运输月度专题：1月油汇向好、国内线运力同比微增，客座率高位维稳》

对外发布时间：2025年2月19日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：匡培钦 S1500524070004

证券研究报告名称：《全球油散龙头，静待各板块共振—招商轮船(601872)公司深度报告》

对外发布时间：2025年2月14日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：匡培钦S1500524070004；黄安S1500524110001

证券研究报告名称：《国内稀缺AI编程平台+固件龙头，双轮驱动，前景广阔—卓易信息（688258）公司首次覆盖报告》

对外发布时间：2025年2月17日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：庞倩倩 S1500522110006

证券研究报告名称：《同步器龙头，多业务布局打开成长空间—豪能股份(603809)公司首次覆盖报告》

对外发布时间：2025年2月18日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：邓健全 S1500525010002