国海研究 | 两次科技大周期的对比和启示/2025年海外互联网&科技策略前瞻—晨听海之声0218

（来源：国海证券研究）

（3）我们重点看好AI+硬件方向：AI PC/手机率先落地，AI+眼镜形态产品或更容易规模化落地，AI+具身智能具备较大空间。

①AI PC/AI手机：基于实时性、保密性、经济性等原因，AI模型需在端侧落地，看好AI PC的长线需求，利好相关终端设备厂商、代工厂及重要硬件提供商（NPU/内存）。建议关注：联想集团、小米集团、Dell、高通等。②AI眼镜：中短期内，AI眼镜发展或倾向于解决用户刚需、实现应用场景落地，在传统眼镜基础上增加功能或更容易被市场接受。Ray-Ban Meta的热销或意味着AI眼镜品类的兴起，据 VR陀螺不完全统计，截至2024年11月已公开、被披露入局 AI 眼镜的厂商高达 36 家（含海外），产品数量预计超过50+，预计从2024Q4到2025Q2将有大量AI眼镜发售。建议关注AI眼镜品牌、芯片、光学、显示等头显硬件产业链、AI大模型、系统/应用等产业相关标的。③AI+具身智能：人工智能的下一个浪潮将是“具身智能”（Embodided Intelligence），是能理解、推理、并与物理世界互动的智能系统，AI与机器人的融合，具有较大的成长空间。具身智能（Embodied AI）指的是，有身体并支持物理交互的智能体，如智能服务机器人、自动驾驶汽车等，具身智能机器人指的是，像人一样能够与环境交互感知、自助规划、决策、行动、执行任务的机器人。

行业评级：AI技术不断演进，大模型持续迭代并表现出向端侧下沉的趋势，多模态逐渐成熟，下游应用的商业模式也多元化发展，ToB和ToC两端虽然落地节奏存在差异，但均表现出多点开花的特性，长期来看有望通过量价提升为下游应用打开增量收入空间，我们维持行业“推荐”评级。

风险提示：竞争加剧风险、政策监管风险、海外市场受宏观经济影响恢复缓慢风险、国际物流风险、国际贸易形势波动变化风险、技术应用效果不及预期风险、硬件出货量不及预期风险、内容质量不佳风险、用户流失风险、重点关注公司业绩不及预期风险、变现不及预期风险。

固收：固收+如何应对低利率挑战？

报告作者：靳毅/刘畅

报告发布日期：2025年2月17日

投资要点：规模：略有回落  截至2024年12月31日，“固收+”基金共有1460只，合计规模1.3万亿元，较2024年9月30日减少3.18%，除一级债基外，各含权类“固收+”基金规模均有不同程度的回落。

 从基金管理公司来看，富国基金、景顺长城、华夏基金等机构的在管规模占比明显增加。从单个基金角度来看，增持较多的含权类个基风险资产仓位普遍较低，且控波动能力较强。

 业绩：均表现突出  在债市走牛、股市有结构性机会的行情下，各细分类型“固收+”基金收益均表现不错，其中又以一级债基最为突出。最大回撤方面，由于股市宽幅震荡，含权类基金整体的回撤水平与2024年三季度相近，中位数在1.5%左右。

 纯债配置：久期增强  2024年11月以来，年末抢跑行情启动，在“适度宽松”的货币政策基调下，10Y国债收益率快速下行至1.7%的历史低位，债市进入负carry时代，“固收+”基金加杠杆意愿减弱，更多依靠久期策略增强。

 转债&股票配置：持续稳健配置  2024年四季度“固收+”基金股票仓位仍在回落，行业上主要增配了银行、石油石化等高股息防守性板块。而对转债则有小幅止盈操作，所持低价转债的比例仍在高位。

 风险提示 基金过往业绩不代表未来表现。相关结论主要基于过往数据计算所得，不能完全预测未来。报告采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险，且数据处理统计方式可能存在误差。经济数据及经济政策超预期。需要警惕流动性的“退潮”。

固收：机构行为每周跟踪

报告作者：靳毅/刘畅

报告发布日期：2025年2月17日

报告摘要：机构资金跟踪

本周（2月10日-2月14日）流动性继续收紧。R007收于2.03%，较上周增加25BP，DR007收于1.94%，较上周增加18BP。6个月国股转贴利率收于1.25%，较上周增加16BP。

 机构行为量化指标

久期方面，本周绩优利率债基金久期较上周减少0.01；“资产荒”指数有所上行；杠杆方面，全市场杠杆率较上周减少0.3个百分点，收于105.9%；理财市场方面，本周全市场产品破净率较上周略有上行，为2.5%。

 风险提示 需要警惕流动性的“退潮”；历史数据不能完全作为未来市场走势参考；模型测算可能存在误差；指数样本券调整可能会导致潜在的测算偏误；经济数据及经济政策超预期；信贷超预期。

计算机：光环新网（300383）公司动态研究：积极推进AIDC项目，AIGC时代下再起航

报告作者：刘熹

报告发布日期：2025年2月17日

投资要点：布局IDC+云计算两大主营，业绩有望重归稳定增长

公司主营业务包括IDC和云计算。公司1999年成立，2001年自建东直门东环互联网数据中心并投入运营，在北京市场率先开展IDC业务；2015年全资收购北京中金云网科技和北京无双科技，业绩进入高速增长阶段；2016年与亚马逊签订协议，正式拓宽云计算市场。2024年天津宝坻项目顺利完成土建建设，京津冀资源布局进一步完善。

公司业绩有望再迎稳定增长。2024年前三季度公司营收58.26亿元，同比-2%；归母净利润3.61亿元，同比+2%；2023年，公司云计算/IDC/互联网带宽业务收入55.4/22.2/0.5亿元，毛利润为2.6/3.8/0.1亿元。从结构上看，2023年云计算/IDC业务收入占比为71%/28%，毛利润占比为35%/58%。

 七大地区数据中心顺利推进，新建内蒙古100MW智算中心项目

2024H1，公司在北京、天津、河北等七个城市及地区开展的互联网数据中心业务进展顺利。2024年三季度公司重点推进上海嘉定二期、天津宝坻一期和二期项目建设进度；2024H1公司在海南地区拓展智算中心业务，项目于2024年8月开工建设。截至2024年年底，公司已投产的机柜数量已超过5.6万个，算力业务规模已超过3000P。

新建内蒙古100MW项目。2024年12月20日，公司公告《关于投资建设呼和浩特算力基地项目的议案》，在内蒙古自治区呼和浩特市内投资建设算力基地项目，项目建成后预计可支持100MW的IT负载，项目计划总投资约人民币22.95亿元，项目满负载运营后，预计年营业收入可达人民币6.32亿元，年净利润可达人民币5177万元。

 亚马逊云业务稳定增长，携手中国企业拓展AIGC合作

公司运营亚马逊云科技已近8年时间，业务维持稳定增长。2016年8月，公司与亚马逊签订了《运营协议》，公司以亚马逊全球标准服务客户，已落地近500项新功能或新服务，包括计算、存储和数据库等基础设施技术，和机器学习、人工智能等新兴技术。2024年亚马逊云在中国推出的“亚马逊云科技生成式AI合作伙伴计划”，组建专门的行业团队，推行行业化战略，助力客户解决方案的云优化和产品SaaS化。

我国云计算市场保持高增。据中商产业研究院数据，2023年我国云计算市场规模达6165亿元，同比增长35.5%。预计到2027年我国云计算市场规模将超过2.1万亿元。据IDC数据，2023年我国大数据平台公有云格局上，阿里巴巴市场规模位居第一，市场份额达40.2%；亚马逊云科技位居第二，市场份额达16.9%。

 盈利预测和投资评级：公司是国内IDC领先企业，并积极布局AIDC业务，将受益于AIGC发展浪潮。预计公司2024-2026年收入分别为87.55/100.66/117.22亿元，归母净利润分别为5.57/7.24/9.11亿元，EPS分别为0.31/0.40/0.51元，对应PE分别为55/43/34x，首次覆盖，给予“增持”评级。

 风险提示：行业竞争加剧、宏观经济风险、智算产业推进不及预期、IDC业务运营成本、地缘政治风险。

海外消费：各大烟草公司披露2024财报，尼古丁袋已成重要产品——烟草行业周专题报告

报告作者：马川琪/刘毅

报告发布日期：2025年2月17日

报告摘要：一．烟草公司个股周表现

 本周跨国烟草公司涨跌幅表现分别为：菲利普莫里斯国际（PM.O）+4.19%、奥驰亚（MO.N）+1.20%、帝国烟草（IMB.L）-1.27%、日本烟草（2914.T）-2.24%、韩国人参股份（033780.KS）-2.47%、印度烟草公司（ITC.NS）-4.78%、英美烟草（BTI.N）-7.04%。

二．烟草公司财报

 2024年菲莫国际营收超预期，口服尼古丁产品增速亮眼。2月6日，菲莫国际发布2024全年财报，公司Q4收入增长7.3%达到97.1亿美元，超过市场预期的94.4亿美元，上一年同期收入为90.5亿美元；2024财年收入有机基础增长9.8%至379亿美元，高于上一财年的352.5亿美元。公司Q4总销量增长2.9%至1931亿单位，其中加热烟草烟弹销量上升5.1%至357亿支，口服尼古丁产品销量增长22.0%至46亿袋。其中，新型烟草产品业务收入占比达40%，毛利润占比约42%，销量占比20.9%。新型烟草业务合计单位（支、袋）首次实现季度出货量超过400亿，并已在95个市场推出，用户数达3860万，相比2023年12月的用户数量增长530万。2024年财年总销量增长2.9%至7740亿单位（烟支、烟弹），其中加热烟草产品增长11.6%，口服尼古丁产品增长24.6%。

 英美烟草FY2024收入下降5.2%，新型口含烟产品业务表现亮眼。2月13日，英美烟草（BAT）在发布了截至2024年12月31日的年度业绩。截至2024年12月31日，BAT收入为258.67亿英镑，较2023年同期下降5.2%；营业利润为27.36亿英镑。新类别收入为34.32亿英镑，其中新型烟草收入占公司总收入的17.5%，较2023财年增加1%。新型烟草用户数量达到2910万，较2023年底增加360万。电子烟销量下降5.9%，调整后收入下降2.5%至17.65亿英镑。在美国市场，公司电子烟的价值份额为50.2%，较2023年下降2.0%，主要是由于美国和加拿大非法一次性电子烟产品的增长，以及魁北克省禁令后非法销售产品的缺乏执法。2024年公司加热烟草产品销量下降11.6%，收入下降7.6%，但按有机恒定汇率计算，收入增长5.8%至9.72亿英镑，市场份额为16.7%，较2023年下降40bps。2024年新型口含产品销量增长55.0%，收入增长46.6%，按有机恒定汇率计算，收入增长51.0%至8.14亿英镑。

 2024年奥驰亚NJOY品牌表现亮眼，尼古丁袋出货量增长40.2%。奥驰亚于1月30日发布了其2024全年财报，2024年全年净收入为240.18亿美元，同比下降1.9%；扣除消费税后收入为204.44亿美元，下降0.3%；第四季度净收入为59.74亿美元，扣除消费税后收入为51.06亿美元，同比上升1.6%。奥驰亚子公司NJOY品牌表现亮眼，第四季度电子烟烟弹耗材出货量为1280万单位，较上年增长15.3%。设备出货量为110万单位，较上一年增长22.2%。2024年全年耗材出货量为4660万单位，设备出货量为500万单位。而在应对JUUL诉讼方面，美国国际贸易委员会（ITC）已裁定支持JUUL专利诉讼，NJOY主力产品ACE或面临2025年3月后的进口和销售禁令，奥驰亚表示正研发替代方案以应对潜在风险。公司新型烟草产品的尼古丁袋品牌“on!”市场份额持续增长，2024全年出货量同比提升40.2%。

 2024年日本烟草营收同比+10.9%，烟草及食品业务提供主要增长动力。2月13日，日本烟草产业株式会社（JTI）发布了2024年财报。2024年公司销售收入达到3.15万亿日元（约205亿美元），同比增长10.9%；营业利润为6,972亿日元（约45亿美元），同比增长3.7%；归属于母公司所有者的净利润 为4,634亿日元（约30亿美元），同比下降3.9%。烟草业务依然是日本烟草的核心收入支柱，贡献了2.78万亿日元（约180亿美元）的收入，增长主要来源于亚洲、欧洲和中东/非洲（EMA）市场，表明日本烟草在全球烟草市场持续保持竞争力。医药业务销售额略有下降，达944亿日元（约6.2亿美元），下降主要受到市场竞争加剧的影响。食品业务表现出增长势头，销售额达到1,572亿日元（约10亿美元），为集团收入多元化做出贡献。

三．尼古丁袋（口含烟）

 尼古丁袋行业规模增速亮眼，预计2030年规模达236亿美元。据Maximize Market Research数据，2023年，全球尼古丁袋市场规模约为27.7亿美元，预计到2030年，全球尼古丁袋市场规模预计达到236亿美元，2024年至2030年的复合年增长率预计为35.8%。尼古丁袋受消费者欢迎的一个关键因素是它的易用性和便携性。与传统卷烟和电子烟不同，尼古丁袋可以在各种环境中使用，不会产生烟雾或蒸汽，为消费者提供了隐蔽的解瘾方式，此外，尼古丁袋口味多样化，迎合了不同的消费者偏好。

 尼古丁袋已成为跨国烟草公司的重要产品，市场规模有望持续扩张。通过总结上述烟草公司2024财报，各公司尼古丁袋（口含烟）增速表现分别如下，2024年菲莫国际尼古丁袋销量同比增长24.6%，英美烟草尼古丁袋销量同比增长55.0%，奥驰亚尼古丁袋出货量同比增长40.5%。我们认为随着各大烟草公司的减害推行，尼古丁袋作为无烟产品的代表，市场规模有望持续扩张。

四．行业政策及监管

 France24于2月13日报道，法国通过法案，禁止在该国销售一次性电子烟设备。据2023年法国控烟联盟的一项调查显示，在13至16岁的法国青少年中，15%的人使用电子烟，47%的人表示他们的尼古丁成瘾是从电子烟开始的。法案通过后，法国将成为继比利时之后第二个在其境内禁止销售一次性电子烟产品的欧盟国家。

 据Dnes 2月13日报道，一个名为“Discord Vape”的电子烟消费者组织向欧洲议会发起请愿，反对保加利亚全面禁止电子烟的法案。该组织认为禁令具有歧视性，侵犯了公民的自由选择权利，这一限制措施不会达到减少青少年接触尼古丁产品的目的，反而可能导致非法产品的黑市繁荣，进一步将成年人用户逼回传统卷烟的使用。

 据Timesunion 2月11日报道，美国纽约州立法会议正考虑通过一项法案，禁止在州内销售调味尼古丁袋，该禁令基于水果和糖果口味产品被认为是对未成年人的一种促销手段。在此之前的1月17日，美国FDA批准了20款ZYN品牌尼古丁袋产品的市场营销许可。这标志着FDA在对新型烟草产品进行监管方面取得了重要进展。康奈尔大学教授艾伦·马修斯表示，对调味尼古丁袋的禁令可能导致非法市场的出现，使青少年更易获取此类产品。

 风险提示：行业监管政策趋严风险；产品审核进展不达预期风险；汇率波动风险；新品表现不及预期风险；行业竞争加剧风险。

汽车：比亚迪举行智能化战略发布会，北汽蓝谷拟更名为北汽极狐并加码与华为合作——汽车行业周报

报告作者：戴畅/吴铭杰

报告发布日期：2025年2月17日

投资要点：2025.2.10-2.14 A股汽车板块跑输上证综指。一周涨跌幅（2月10日至14日）：上证综指+1.3%，创业板指+1.9％，汽车板块指数+1.2％，其中乘用车/商用车/零部件/汽车服务分别为+3.7％/-1.6％/+0.1％/+1.5％。汽车行业指数跑输上证指数，汽车板块周度成交额环比上升。2025.2.10-2.14期间，港股汽车整车理想汽车/小鹏汽车/蔚来/零跑汽车/吉利汽车涨跌幅分别为-1.6%/-6.2%/+1.8%/-0.6%/-3.3%。

周动态：比亚迪举行智能化战略发布会，北汽蓝谷拟更名为北汽极狐，并加码与华为合作。

比亚迪举行智能化战略发布会。2月10日，比亚迪召开智能化战略发布会，推出“天眼之神”高阶智能驾驶系统，并以“技术平价”为核心理念，宣告“全民智驾时代”正式开启。该系统基于BEV+Transformer架构，配备“一脑两端三网四链”璇玑架构和BAS3.0+超人类驾驶辅助，实现全栈自主研发和全闭环端到端闭环，一次性首发21款车型，10万级及以上车型标配。其中，“天神之眼”分为A/B/C三个版本：1）天神之眼A为高阶智驾三激光版（DiPiIot600），主要搭载于仰望品牌的旗舰车型；2）天神之眼B是高阶智驾激光版（DiPiIot300），主要搭载在腾势品牌部分车型以及比亚迪品牌的高端车型；3）天神之眼C为高阶智驾三目版（DiPilot100），配备前视三目5R12V12U感知硬件及端到端控制算法，全面适配DM（混动）平台和e（纯电）平台，将璇玑架构全面接入deepseek，支持高速领航HNOA、代客泊车AVP、记忆领航MNOA等功能，覆盖7万至30万元全系车型。随着高阶智能驾驶系统的发布，比亚迪成功打破“智驾高价”格局，凭借庞大的车云数据库、全球最大新能源汽车生产能力以及全球最大研发工程师团队，有望化“短板”为“长处”，进一步提升公司车型销量。

北汽蓝谷拟更名为北汽极狐，并加码与华为合作。2月14日晚，北汽蓝谷（600733.SH）公告称，公司拟将中文名称由“北汽蓝谷新能源科技股份有限公司”变更为“北汽极狐新能源汽车股份有限公司”。公告显示，公司已构建极狐、BEIJING和享界三大品牌，产品矩阵逐步完善，品牌形象日益丰富。此次更名旨在进一步聚焦新能源汽车主业，提升品牌在市场中的辨识度和影响力，契合公司未来发展方向。2月11日，公司发布公告披露了2023年定增募资使用情况及投资项目变更调整，公司决定对部分募投项目进行结项及变更，并将节余资金用于新的募投项目，计划对三款享界品牌整车产品进行升级开发，项目投资总额超55亿元人民币。根据公告中的内容，享界品牌整车产品进行升级开发项目有三个子项目，三个子项目分别处于不同开发阶段。目前子项目一计划建设期为16个月，处于产品及生产成熟阶段；子项目二计划建设期为12个月，处于工程开发阶段；子项目三计划建设期为9个月，同样处于工程开发阶段。

 周观点：汽车有望进入销量景气、事件催化、产业趋势共振阶段，继续看好汽车板块机会。

2024年以旧换新政策催化下乘用车销量表现超预期，2025年以旧换新政策延续，对汽车消费向上进行支撑。展望后续，汽车板块有望在2月-4月进入销量景气（乘用车月度销售同比）、事件催化（众多新车上市，新技术发布催化）、产业趋势（高阶智驾和机器人发展）共振阶段，继续看好汽车板块机会。推荐以下几个方面的机会：1）自主崛起新阶段，自主崛起大周期维度进入高端化发展的战略进攻时刻，具有30万元以上优质供给的车企有望明显受益，推荐理想汽车、江淮汽车、吉利汽车、比亚迪、长城汽车，建议关注赛力斯；2）高阶智驾“平价化”有望大幅提升高阶智驾渗透率，领先整车和相关零部件受益，推荐小鹏汽车、华阳集团、德赛西威、科博达，建议关注经纬恒润；3）机器人量产有望实现0-1突破，推荐确定性高卡位领先的产业链标的拓普集团、三花智控、北特科技；4）出口环境较为复杂，看好自身经营周期向上的优质零部件，推荐福耀玻璃、星宇股份、银轮股份；5）商用车方面，重卡内需三年低位运行，2025年有望恢复，推荐受益重卡龙头中国重汽A，客车领域有望内需出口继续向上，推荐客车龙头宇通客车。

 风险提示1）乘用车销量不及预期；2）智能驾驶安全性事件频发；3）零部件年超额下降幅度过大；4）主机厂价格战过于激烈；5）上游原材料价格大幅波动；6）重点关注公司业绩或不达预期；7）政策及贸易关税变动风险。

钢铁&大宗：美国关税政策再调整，避险情绪为主流——钢铁与大宗商品行业周报

报告作者：谢文迪/林晓莹

报告发布日期：2025年2月17日

投资要点：2月贸易紧张局势升级，年内美联储降息预期下调。2月以来，贸易紧张局势是全球经济的主要风险之一。2月10日，特朗普宣布对所有国家的钢铝进口加征25%的关税进一步加剧了市场对全球贸易的忧虑。美元指数在2月初因关税政策跳空高开，但随后因美国数据疲弱和贸易担忧而下跌，国际金价因避险需求推动而续创新高。通胀数据方面，美国1月CPI同比增长3%，为2024年6月以来最大增幅，高于市场预期，数据公布后，市场下调美联储今年降息预期。美联储主席鲍威尔表示，1月的通胀数据表明美联储接近但尚未达到通胀目标。美联储将利率维持在现有水平，需等待通胀进一步降低的证据。

 本周国内宏观政策密集发力。2月10日，国务院常务会议研究提振消费相关工作，审议通过《2025年稳外资行动方案》，并研究化解重点产业结构性矛盾的政策措施，提振市场情绪。13日，央行发布2024年第四季度中国货币政策执行报告，报告表示下一阶段将实施好适度宽松的货币政策，综合运用多种货币政策工具，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。数据层面，本周A股回暖，叠加美国的加关税扰动减弱，中国各年限国债收益率整体有所反弹。

 黑色：1）螺纹：本周（02.10-02.14，全文同）螺纹期价周环比下降。本周终端复工复产节奏偏慢，短期需求偏弱，库存累库压力仍存，基本面好转需等待去库拐点。此外，周一（2月10日）美国加征钢铁进口关税的消息发酵，市场情绪偏弱，螺纹钢价格因此下挫。下周部分冬储后结资源进入结算周期，市场降成本的心态存在，我们预计短期螺纹价格偏弱震荡。2）铁矿石：本周铁矿石期货价格环比下降。周初铁矿石小幅上涨，因澳洲飓风影响皮尔巴拉港口的铁矿发运，叠加春节后钢厂补库需求增加及市场情绪回暖，部分钢厂提前采购，推动现货价格走高。但随着补库需求减弱，港口库存上升，市场对后期需求的预期趋于谨慎，铁矿石价格开始回落。近期检修高炉多为大高炉，下周铁水产量或进一步下滑，铁矿石价格承压，我们预计铁矿价格偏弱震荡，可关注钢厂利润修复或终端需求情况。3）煤炭：本周焦煤市场弱势运行。煤焦方面，焦煤供应恢复至年前水平，钢焦企业以消耗冬储库存为主。需求淡季预期下，钢材基本面边际转弱，铁水产量下滑，对原料的支撑持续走弱。部分钢厂场内焦炭库存较高，采取控量采购。我们预计煤焦现货价格偏弱震荡，需关注成材的消费及利润情况。动力煤现货市场偏弱运行。节后各产区陆续复工，动力煤供应稳定，坑口价小幅下调，港口交易冷清，报价亦有所降低。近期部分地区低温反复，民用取暖负荷支撑需求，但整体季节性弱于2024年同期。工业企业仍处于复工复产阶段，工业用电增量恢复缓慢。根据气象部门预测，随着后续冷空气消退，电厂日耗的支撑有限。我们预计下周动力煤价格偏弱震荡。

 有色：1）铜：本周沪铜期货价上涨。美联储暂停降息，美国1月CPI和PPI同比增速超市场预期，但PCE通胀温和，打压美指及美债收益率，提振铜价。产业层面，全球铜精矿供应短缺，国内加工费用创历史新低。需求层面，本周下游复工率逐步上升，恢复部分铜需求。但因铜价高企，下游订单需求受限，我们预计短期铜价高位震荡。2）铝：本周沪铝价格周环比上涨。随着两会临近，市场对政策预期保持乐观，国家层面出台提振消费、化解重点产业结构性矛盾的政策措施，同时推进外资“稳存量、扩增量”举措，进一步提升市场消费热情。节后下游铝加工企业加快复工，铝锭需求逐步增加，推动铝价温和上涨。铝库存拐点尚未出现，我们预计短期铝价维持震荡。

 原油：本周国际油价震荡上行。周初油价上涨，因美国延续对产油国制裁，供应风险担忧加剧。周后期美国最新公布的CPI和PPI均超出预期、美国原油库存超预期增加、俄乌和谈预期升温，油价转弱。整体来看，油价上行乏力，制裁风险难撑价格回升，俄乌和谈推进和需求疲弱或进一步利空油价，我们预计油价或震荡运行。

 纯碱：本周纯碱现货市场偏弱震荡。本周纯碱企业设备波动，开工调整，纯碱供应略微收缩。节后下游缓慢复工，整体纯碱需求一般，以消耗前期库存或刚需补库为主，社会库存为近6年高位。短期看浮法、光伏生产稳定，我们预计纯碱现货价格震荡为主。

 风险提示：政策调控力度超预期，制造业回暖不及预期，宏观经济走势波动，地缘环境超预期，整体大盘表现不佳，美联储降息次数不及预期。

北交所&新兴成长：本周北证50指数小幅上涨、流动性环比显著提升——北交所行业周报

报告作者：罗琨/禹露

报告发布日期：2025年2月17日

投资要点：北交所行情简述：1）整体行情：截至2025年2月14日，北证A股成分股264个，平均市值24.63亿元。本周（2025.2.10-2025.2.14，下同）北证50指数涨跌幅3.84%，收盘1230.86点；同期沪深300、创业板指、科创50涨跌幅分别为1.19%、1.88%、0.36%。流动性来看，本周北证50日均成交额为342.04亿元，较上周上涨64.08%，区间日均换手率为3.93%，环比+0.82pct。2）个股行情：本周个股上涨190只、下跌73只、平盘1只，上涨比例71.97%，上涨比例环比减少26.89pct。3）行业行情：本周涨跌幅前五的行业为计算机、传媒、通信、公用事业、医药生物，涨跌幅分别为20.14%、17.80%、17.02%、10.04%、8.48%；涨跌幅前五的行业为纺织服饰、石油石化、美容护理、有色金属、电子，涨跌幅分别为-1.01%、-0.89%、-0.67%、-0.64%、-0.55%。

 本周北交所新股：本周无新股上市；无新增企业申购、提交注册、上市委会议通过。下周上会0家、申购0家、上市0家。

 投资策略：本周北证50指数交易活跃、流动性大涨，日均成交额环比提高64%，估值水平有所回升。短期看主题映射行情走势可能继续走弱，中长期看北交所值得重点关注业绩稳定增长、估值处于合理水平的优质标的，我们继续看好2025年北交所板块投资价值，建议重点关注：（1）低估值：同力股份（露天煤矿矿卡，2025年更换周期到来）、五新隧装（隧道钻爆法设备，受益于西部基建）；（2）主题映射：恒拓开源（低空信息管理系统）、奥迪威（传感器）、凯德石英（半导体&光伏石英制品）、华岭股份（北交所IC测试领军企业）、天力复合（层状金属爆炸复合材料领头羊）等。

 风险提示：1）北交所系统性风险；2）个股业绩季度波动过大风险；3）政策风险；4）宏观经济下行风险；5）重点关注公司业绩不及预期；6）北交所市场流动性风险；7）技术创新失败、政策波动、商业化落地受阻等新质生产力相关风险。

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