国海研究 | 银行理财五大看点对债市影响几何/消费电池行业深度报告—晨听海之声0213

（来源：国海证券研究）

国海固收·靳毅团队 | 银行理财五大看点，对债市影响几何？

国海电子·姚丹丹团队 | 消费电池行业深度报告：电芯国产替代加速，端侧AI助力电池环节量价齐升

国海化工·李永磊&董伯骏团队 |铬矿价格触底反弹，铬盐产业链有望景气上行——铬盐行业动态研究

国海化工·李永磊&董伯骏团队 |万华化学（600309）2025年1月报：关注聚氨酯涨价机会，万华宁波180万吨MDI技改项目竣工验收

国海能源开采·陈晨团队 | 新疆煤炭供需双强、未来三载蓬勃而上——煤炭行业深度报告

国海机械·张钰莹团队 | 机械设备行业专题报告：从ASML、LAM、KLA三巨头2024Q4财报看到哪些变化？——海外半导体设备专题

固收：银行理财五大看点，对债市影响几何？

报告作者：靳毅/刘畅

报告发布日期：2025年2月12日

报告摘要：负债端方面，理财规模已恢复至赎回潮前水平，2024年上半年增长较快主要得益于禁止手工补息政策。在低收益环境下，现金管理类产品竞争力减弱，短定开和最短持有期产品成为主要增长动力，整体产品期限结构趋短。

资产端方面，理财机构受同业存款降息影响减少存款配置，转向货币市场工具。理财减持公募基金和权益类资产，将基金更多作为流动性管理工具。面对资产荒和收益率持续下行的市场环境，理财适度拉长了持仓久期，对弹性更高的二永债的关注度也有所提升。

 展望2025年，理财规模有上升空间但市场波动压力加大。理财机构或将继续采取拉长久期和适度加杠杆策略，重点配置信用债和二级资本债。配债高峰预计在二三季度，建议关注1-3年及3-5年信用债和二级永续债。

 机构资金跟踪

 本周(2025年2月3日-2025年2月7日）跨季后流动性有所放松。R007收于1.79%，较上周减少8BP，DR007收于1.76%，较上周减少10BP。6个月国股转贴利率收于1.09%，较上周减少26BP。

 机构行为量化指标

久期方面，本周绩优利率债基金久期较上周有所下行；“资产荒”指数有所上行；杠杆方面，全市场杠杆率较上周有所下降，收于106.2%；理财市场方面，本周全市场产品破净率较上周略有下行，为2.4%。

 风险提示 银行理财产品数据披露不完整。宏观经济大幅下滑，理财产品资产端质量超预期恶化。需要警惕流动性的“退潮”；历史数据不能完全作为未来市场走势参考；模型测算可能存在误差；指数样本券调整可能会导致潜在的测算偏误；经济数据及经济政策超预期；信贷超预期。

电子：消费电池行业深度报告：电芯国产替代加速，端侧AI助力电池环节量价齐升

报告作者：姚丹丹/李晓康

报告发布日期：2025年2月12日

报告摘要：电池是消费电子产品核心组件，电芯是电池包关键。聚合物软包锂离子电池目前是消费电子产品主流方案。电池安全性对于手机品牌厂商十分重要，安全性是电池行业重要壁垒，同时，电池续航是消费者购买手机时重点关注功能。电芯在电池模组中成本占比较高，是电池包关键。

AI落地端侧，消费电子产品电池环节迎量价双升。AI加速落地手机和笔电端侧，将对电池容量和功耗提出更高要求，有望加速电池容量升级进程，目前多款AI产品的电池容量已经提升，硅碳负极+钢壳预计是主流方向。一方面AI手机和AI PC有望掀起一波换机潮，另一方面，电池容量的提升，将带动电芯环节价值量提升。此外，端侧AI新品持续面世，如AI眼镜，TWS耳机等，有望对电池环节提出更多要求，带动ASP提升。

PACK和电芯一体化趋势，国产替代加速进行。PACK电芯迈向一体化发展有利于品牌厂商降低产业链成本。电芯环节，韩系电芯厂将重心投放至动力电池，国内厂商有望趁势崛起，推动国产替代进程加速。PACK环节，近几年中国大陆企业笔电/平板的PACK市场份额正快速提升，且PACK环节相对技术难度较低，电芯厂有望快速切入。

相关公司梳理：1）欣旺达：PACK龙头，加速布局电芯环节；2）珠海冠宇：笔电电芯市占率较高，手机电芯市占率快速提升；3）德赛电池：PACK龙头，深度合作北美大客户；4）豪鹏科技：深耕消费电池领域多年，加速布局端侧AI产品；5）紫建电子：TWS耳机电池领先厂商，下游客户优质；6）万祥科技：消费电子精密零组件优质供应商，加速布局微型锂离子电池。

行业评级：端侧AI进程加速，AI手机、AI PC、AI眼镜等产品持续面世，有望提高消费者使用体验，拉动一波换机潮，同时预计将对电池续航能力提出更多要求，有望带动电池环节量价齐升，维持消费电子行业“推荐”评级。

风险提示：原材料成本上升，下游需求不及预期，技术升级不及预期，市场竞争加剧，换机潮不及预期，相关公司未来业绩的不确定性。

化工：铬矿价格触底反弹，铬盐产业链有望景气上行——铬盐行业动态研究

报告作者：李永磊/董伯骏/于畅

报告发布日期：2025年2月12日

事件：据湖北振华化学股份有限公司微信公众号，2025年2月11日，振华股份发布关于产品价格调整的通知。由于产品原材料价格大幅上涨，公司生产成本涨幅较大，为了保证产品和服务质量，公司决定将金属铬在原价格基础上上调3000元/吨。

投资要点：铬铁钢招价格企稳，下游不锈钢增库，铬矿价格触底反弹

据我的钢铁网，2024年Q3以来，受终端不锈钢市场趋弱影响，铬矿市场走弱，主因全球不锈钢产业需求疲软叠加铬矿供应端产能释放，导致供需阶段性失衡。据Wind，截至2024年12月31日，上海铬矿市场价(Cr44％,南非精矿)为47元/吨度，较2024年年初下跌13.5元/吨度。

2025年年初铬矿市场已有止跌回升迹象，得益于新一轮高碳铬铁钢招价格平稳，市场心态得到一定修复。据我的钢铁网，青山集团自2024年7月以来高碳铬铁长协采购价持续下降。2025年2月，青山集团新一轮高碳铬铁长协采购价6995元/50基吨，环比1月持平，钢招价格止跌企稳。

下游不锈钢方面，2025年2月第一周佛山不锈钢市场整体呈现稳中偏强态势，节后市场逐渐复苏。从2月6日佛山市场不锈钢社会库存来看，周环比增加15.88%至32.4万吨，各系别存不同程度增库。随市场进一步复工，不锈钢下游需求有望逐步释放。

据Wind，截至2025年2月12日，上海铬矿市场价(Cr44％,南非精矿)为53元/吨度，较2025年年初上涨6元/吨度。

铬矿涨价+下游需求驱动，金属铬价格或持续上行

受铬矿价格上行驱动，金属铬价格同样上调。据Wind，截至2025年2月12日，中国有色市场金属铬均价为6.3万元/吨，较2025年年初上涨2070元/吨。考虑铬矿下游需求企稳，叠加金属铬下游高温合金需求增长拉动，金属铬价格或将持续上行。

 航空发动机、燃气轮机拉动铬盐产业链需求

我们假设2025-2026年数据中心将带动燃气轮机每年的需求增量分别为10GW、20GW，按照西门子H级燃气轮机折算金属铬需求量，预计到2026年，全球燃气轮机共拉动4.8万吨金属铬的需求，折重铬酸钠需求约17.1万吨；民用航空方面，按照LEAP-1A发动机折算金属铬需求量，预计到2026年全球民用航空发动机市场将拉动9355吨金属铬的需求，对应重铬酸钠需求约3.34万吨。据华经产业研究院微信公众号，截至2024年6月，全球高温合金每年需求量约30万吨，对应金属铬需求6万吨，折重铬酸钠需求21.4万吨。在不考虑设备维修市场前提下，我们预计2024、2025、2026年，全球燃气轮机+民用航空发动机市场共拉动金属铬需求分别为3.6、4.4、5.7万吨，折重铬酸钠需求分别为12.7、15.7、20.5万吨，同比增长18%、24%、30%。

 人形机器人中铬元素应用广泛

铬元素在人形机器人领域的应用广泛，主要包括：1）氮化铬硬质合金涂层。氮化铬硬质合金涂层是一种常用的表面涂层材料，具有高硬度、高耐磨性和良好的化学稳定性。通过在机器人关节表面进行纳米镀膜加工，可以进一步提高其表面硬度和耐磨性，延长机器人关节的使用寿命，同时还可以改善机器人关节的表面光洁度和摩擦性能，提高其运动精度和稳定性。2）外壳镀层，硅谷智能创业公司Figure AI的人形机器人Figure 01采用镀铬金属外观，具有光亮的外观。3）执行器含铬合金。4）谐波减速器主要由含铬钢材制成。

 高温合金为火箭发动机关键用材

据图南股份招股说明书，高温合金是火箭发动机核心部件燃烧室和涡轮泵的关键用材。火箭发动机性能落后的根本原因在于高温合金材料的差距。火箭发动机燃烧室需承受高温、高压和高流速燃气冲刷，对高温合金材料要求极高；高性能涡轮泵需承受超低温液氧和燃料的冲刷，且转速高、压力大、密封性要求高，是液体火箭发动机最核心的部件。

 行业评级及投资策略：在航空航天、燃气轮机、人形机器人的需求拉动下，铬盐产业链将逐步迎来景气周期，我们维持铬盐行业“推荐”评级。推荐振华股份（公司产品线延伸至金属铬，充分发挥全产业链一体化优势，在铬盐景气周期中，有望实现业绩高增）。

 风险提示 原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；产品价格大幅波动；下游行业周期性波动风险；环保政策变化风险；下游不锈钢需求释放不及预期；重点关注公司业绩或不及预期。

化工：万华化学（600309）2025年1月报：关注聚氨酯涨价机会，万华宁波180万吨MDI技改项目竣工验收

报告作者：李永磊/董伯骏/于畅

报告发布日期：2025年2月12日

投资要点：化工行业未来的竞争优势在于“工程师红利”，万华化学是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司以优良文化为基础，通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。万华化学正以周期成长股的步伐向全球化工巨头之列进军。

短期看，影响万华化学基本面的是产品的景气度，从表征指标来看，价差是影响短期利润最核心的因素。万华化学的产品体系日益庞大，为更好地表示公司景气的程度，我们将万华化学的产品体系作为一个整体，按照现有的产品体系，对营收和原材料的差值建模，在现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差，将价差定义为万华化学价差指数，以此来判断公司的景气位置。长远看，影响万华化学基本面的是未来的成长，能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。万华化学在MDI赛道上已经证明了自己，公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向，就是公司持续进化的空间。

2025Q1万华化学价差指数处于历史13.51%分位数

截至2025年2月10日，2025年Q1万华化学价差指数平均为76.21，较2025年Q4上升1.92，处于历史13.51%分位数（以2010年Q1价差为基点）。考虑到价差环比有所改善，预计Q1归母净利润46亿元。

其中，截至2月10日，万华化学聚氨酯板块Q1价差指数均值为95.22，较2024Q4上升2.36，处于历史21.37%分位数。万华化学Q1石化板块价差指数平均为64.78，较2024Q1上升3.54，处于历史6.91%分位数。万华化学Q1新材料板块价差指数平均为34.47，较2024Q4下降2.63，处于历史5.72%分位数。

 重点项目进展

据流程工业网，2024年12月4日，万华化学举行了2024年第三季度业绩说明会，会上表示乙烯二期项目预计2025年一季度建成投产，乙烯一期技术正在进行原材料进料技术改造预计2025年末建设完成。

2024年1月10日，万华化学集团股份有限公司柠檬醛ISPO单元技改项目环境影响报告书报批前公示；

2025年1月14日，万华福建工业园MDI一体化配套项目48万吨年甲醛项目报批前公示；

2025年1月20日，万华化学（海阳）电池材料科技有限公司万华化学绿电产业园一期年产10万吨磷酸铁锂项目环境影响报告书报批前信息公示；

2025年1月24日，万华化学（宁波）有限公司MDI/HDI技改扩能一体化项目竣工环境保护验收公示；

2025年1月24日，万华化学（宁波）有限公司180万吨/年MDI技改项目和18万吨/年己二胺项目（先行）竣工环境保护验收公示。

 MDI价格价差

自2025年初以来，国内外巨头陆续上调聚氨酯产品价格，关注聚氨酯行业涨价机会。据天天化工网，1）巴斯夫：2025年1月7日和10日，巴斯夫相继宣布，即日起在东盟和南亚地区提高MDI产品和TDI的价格，涨幅均为300美元/吨。2）万华化学：2025年1月15日，为保持供应链可靠性的高标准，万华宣布对东盟地区的MDI和TDI售价调涨，涨幅为200美元/吨。3）亨斯迈：自2025年2月1日起或根据合同约定，将上调欧洲、非洲、中东和印度地区MDI产品及其基于MDI的聚氨酯系统产品的价格，每吨上调125欧元。

据Wind，2025年1月，聚合MDI均价18213元/吨，同比+16.36%，环比-0.55%；纯MDI均价18719元/吨，同比-6.29%，环比-0.20%。2025年1月31日，聚合MDI价格18300元/吨，纯MDI价格18900元/吨。

据Wind，2025年1月，聚合MDI与煤炭、纯苯平均价差12364元/吨，同比+31.17%，环比+0.05%；纯MDI平均价差12870元/吨，同比-6.40%，环比-0.17%。2025年1月31日，聚合MDI与煤炭、纯苯价差12348元/吨，纯MDI价差12948元/吨。

据天天化工网和百川盈孚，2024年以来，海外MDI装置非计划内停产频发，包括：1）美国巴斯夫40万吨装置4月11日不可抗力停产；2）美国科思创33万吨装置4月底不可抗力停车；3）美国陶氏34万吨装置5月21日不可抗力停产；4）韩国锦湖三井于7月23日故障停车；5）荷兰亨斯迈47万吨/年MDI装置于8月5日被宣布不可抗力。6）美国陶氏34万吨/年MDI装置因前端原料装置供应宣布不可抗力。此外，海外部分MDI装置处于低负荷，据海关总署，1-12月国内聚合MDI出口量合计120.40万吨，同比增长15.34%。

 下游冰箱、冷柜、汽车出口量同比提升，房地产新开工同比下滑

2024年12月，国内家用电冰箱产量899万台，同比+10.3%；2024年12月，家用电冰箱出口量636万台，同比+10.6%。

2024年12月，国内冷柜产量392万台，同比+9.1%；2024年12月，国内冷柜销量358万台，同比+4.3%。

2024年12月，国内汽车产量336.6万辆，同比+9.32%；2024年12月，国内汽车销量348.9万辆，同比+10.53%。

2024年12月，房屋新开工面积累计7.39亿平方米，同比-23.0%。2024年12月，房屋累计施工面积73.3亿平方米，同比-12.7%。

 盈利预测和投资评级  

综合考虑公司产品价格价差，预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为1906、2305、2618亿元，归母净利润分别为150、204、260亿元，对应PE分别15、11、9倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。

 风险提示 

项目建设不及预期；市场大幅度波动；新产品不及预期；同行业竞争加剧；产品价格大幅下滑；原材料价格大幅上涨；终端需求低于预期；数据测算与公司实际公开披露情况可能存在一定偏差。

能源开采：新疆煤炭供需双强、未来三载蓬勃而上——煤炭行业深度报告

报告作者：陈晨/张益

报告发布日期：2025年2月12日

投资建议：疆煤目前已然呈现领先全国水平的供需双强趋势，未来此趋势仍将延续。供给端，我们预计在煤炭产能西移、疆煤资源优势兑现下，2025-2027年疆煤有望增加约8000万吨年产能。需求端，新疆具备丰富的煤电、煤化工规划项目，若全部投产，对应2025-2027年疆煤需求有望提升2.3亿+吨，另外，疆煤外运在外运通道扩建完善下中期亦具备较好的增长空间。整体看，疆煤供需双强，未来三载蓬勃而上，而提前在疆布局煤炭产能的企业有望享受地区红利，增厚企业业绩，建议关注（1）新疆成长标的如广汇能源、兖矿能源、中煤能源、平煤股份、苏能股份等；另外，回归煤炭板块，我们维持煤炭开采行业“推荐”评级。我们在《增量稳、存量优，依然值得把握的价值资产—煤炭行业2025年投资策略》中强调，2025年煤炭供需差有望收窄，未来几年煤炭供需面依然是紧平衡状态，煤企盈利具备稳健性。同时，煤炭板块高股息红利属性亦决定其为低利率环境下的优质资产，且截至2024Q4，煤炭板块基金持仓处于低配状态，煤炭赛道并不拥挤。建议关注（2）稳健型标的如中国神华、陕西煤业、中煤能源、电投能源、新集能源。（3）动力煤弹性较大标的：兖矿能源、晋控煤业、广汇能源。（4）焦煤弹性较大标的：淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤。

正文摘要：对疆煤未来发展作详细介绍

为什么研究新疆煤炭？——新疆煤炭已然呈现供需双强趋势。需求端，新疆快于全国水平的经济增长带动能源消费，而煤炭作为新疆的主导能源，呈现出接近10%的复合增速（2016-2022年）。供给端，新疆煤炭资源禀赋优异，2024年新疆煤炭产量占全国比例为11%，但其预测储量占全国比例约40%，新疆煤炭资源待开发潜力大，在能源安全愈来愈重要的背景下（东中部产落后产能陆续退出），新疆或是煤炭产能西移的优势据点。同时，新疆煤炭的发展具备政策优势，既符合国家的煤炭供应保障基地的战略定位，也顺应新疆煤电、煤化工产业集群的发展方向。事实上，疆煤产量近年已呈现显著增长，2015年-2023年其产量增速始终保持全国前五。

未来趋势能否延续？——煤炭供需双强，未来三载蓬勃而上，提前布局的煤炭企业享受地区红利。

供给端，2025-2027年新疆煤矿产能或具备约8000万吨增量空间。新疆地区煤炭资源丰富、煤质优异、煤炭开采成本低（哈密坑口价较其他主产区具备显著价格优势），天然具备发展煤电、煤化工及疆煤外运的资源优势。新疆煤炭近年产量增长显著，近五年复合增速19%，产量占全国比例从2018年的5%提升至2024年11%。2022年新疆自治区提出的产能4.6亿吨/年产能目标亦提前完成，可见新疆煤炭资源禀赋优势已在逐步兑现，我们通过对新疆煤矿产能的梳理，预计2025-2027年或有约8000万吨年产能的增长空间。

需求端，2025-2027年，煤电、煤化工项目落地有望贡献约2.3亿+吨煤炭增量需求，疆煤外运在通道运力的建设完善下中期亦有较大增长空间。疆煤需求主要在煤电、煤化工、疆煤外运三个方面，2024年占比分别约为37%、17%、27%。分别来看，首先煤电方面，2007-2023年新疆火电发电增长迅速，CAGR16%，得益于火电装机的快速增长。目前新疆火电项目依然充足，2024年底-2027年预计投产的火电项目装机量达2743.5万千瓦，较2023年增幅38%，其中约76%用于疆内消纳，剩下则负责疆电外运。上述新增火电装机或能带来7487万吨的原煤需求增量。同时我们通过梳理新疆电力内需以及疆电外运潜力，保守预计75%+的增量供给可被增量需求所消纳，即从电力需求出发，煤电未来或至少能贡献煤炭5579万吨增量需求。煤化工方面，2019-2023年，新疆煤化工耗煤CAGR达11%，未来有望更上一层，得益于目前新疆煤化工规划产能众多（投资或超7000亿元）。根据我们对规划建设煤化工项目的梳理以及对煤化工耗煤系数的假设，预计若所有煤化工项目投产，能贡献约2.54亿吨煤炭增量需求，其中63%或在2025-2027年释放，或对应煤炭增量需求1.6亿吨。本文亦对煤化工经济性等潜在限制因素考量，现阶段看其对煤化工投产阻力不大。疆煤外运方面，近年增长较快，根据新疆煤炭交易中心，2024年疆煤外运或实现1.39亿吨，同比增长38%，其中铁路外运或9060万吨，同比+50.2%。甘青宁、云贵川渝为主要外运地，该销售区域存在煤炭缺口，且由于运距相对不远、疆煤外运具备经济性，未来增长可期。但目前由于铁路运力逐渐紧张，短期疆煤外运增速或有下降，待两翼改造项目外完成，预计2027年外运增速有望重回较高水平。总结上述，疆煤供需双强，提前布局的煤炭企业有望享受地区红利，建议关注如广汇能源、兖矿能源、中煤能源、平煤股份、苏能股份等公司。

另外，回归煤炭板块，我们维持煤炭开采行业“推荐”评级。我们在《增量稳、存量优，依然值得把握的价值资产——煤炭行业2025年投资策略》中亦强调，2025年煤炭供需差有望收窄，未来几年煤炭供需面依然是紧平衡状态，煤企盈利具备稳健性。同时，煤炭板块的高股息红利属性亦决定其为低利率环境下优质资产之一，且截至2024年Q4，煤炭板块基金持仓处于低配状态，煤炭赛道并不拥挤。建议关注（2）稳健型标的如中国神华、陕西煤业、中煤能源、电投能源、新集能源。（3）动力煤弹性较大标的：兖矿能源、晋控煤业、广汇能源。（4）焦煤弹性较大标的：淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤。

风险提示：1）经济增速不及预期风险；2）政策调控力度超预期的风险；3）可再生能源持续替代风险；4）煤炭进口影响风险；5）重点关注公司业绩可能不及预期风险；6）测算或有误差，以实际为准；7）样本统计误差，以实际为准；8）新疆火电、煤化工规划项目投产不及预期风险以及在建煤矿投产不及预期风险。

机械：机械设备行业专题报告：从ASML、LAM、KLA三巨头2024Q4财报看到哪些变化？——海外半导体设备专题

报告作者：张钰莹

报告发布日期：2025年2月12日

报告摘要：三家公司2024Q4业绩均有超预期之处，表明全球半导体行业景气度较高：

ASML：2024Q4实现收入略超市场预期，毛利率超出公司在2024年11月投资日给予的指引；新签订单环比大增169%，表明先进制程扩产需求强劲。

LAM：2024Q4营收和毛利率均超指引区间中值，其中NVM领域的系统收入占比环比显著提升，主要由NAND从1xx层级向256层级技术转换带来的资本开支推动。

KLA：2024Q4营收位于指引区间上限，其中毛利率更高的半导体晶圆量检测设备收入同比实现较快增长，收入占比达51%，创2018年以来新高。

三家公司2024Q4中国大陆地区收入及占比环比均在下降，一致指引2025全年中国大陆收入占比下降：

ASML：2024Q4 ASML来自中国大陆的设备收入为19亿欧元，同比-13%，环比-31%；收入占比为27%，环比-20pct。ASML预计2025年来自中国大陆的收入占比将恢复到2023年之前的正常水平，约在20%。

LAM：2024Q4 LAM来自中国大陆的营收为13.43亿美元，同比-10%，环比-14%；营收占比为31%，同比-9pct，环比-7pct。受出口管制影响，LAM无法向部分中国客户发货，预计为2025年收入造成超过7亿美元的影响。LAM预计2025年来自中国大陆的收入占比将会下降。

KLA：2024Q4 KLA来自中国大陆的收入为10.93亿美元，同比+6%，环比-9%；收入占比为36%，同比-6pct，环比-7pct。2024全年KLA来自中国大陆的收入占比为41%。KLA预计出口管制将为2025年收入造成4-6亿美元的影响，来自中国大陆的收入可能会下降约20%，占比降至29%左右，回归到2023年之前的水平。

从三家公司对于2025年行业或自身业务预期来看，一致看好先进制程&先进封装扩产：

ASML：看好AI对半导体市场的关键驱动作用，预计2025年逻辑领域的收入将在先进制程扩产带动下延续增长势头，存储市场资本开支将保持强劲。

LAM：2024年全球WFE约900亿美元，预计2025年WFE将增长至约1000亿美元，主要系先进制程晶圆代工需求强劲、DRAM资本开支保持强劲、NAND资本开支在技术升级带动下有望显著复苏。2025年中国WFE同比增速将有所放缓。预计2025年先进封装业务收入保持强劲增长。

KLA：2024年全球晶圆制造设备（WFE）市场规模900+亿美元，预计2025年个位数增长，主要由先进逻辑和存储扩产推动，但中国大陆需求因前期投资消化而下降。KLA看好2025年先进DRAM需求增长，预计公司DRAM领域的收入占比会稍有提升；NAND领域呈现复苏态势，但复苏力度有限。预计2025年先进封装业务收入超8亿美元。

行业评级及投资建议：我们维持半导体设备行业“推荐”评级。半导体前道环节中，刻蚀和薄膜沉积设备建议关注北方华创、中微公司、拓荆科技；光刻机配套Track建议关注芯源微；量/检测设备建议关注中科飞测。后道封测环节建议关注华海清科、芯碁微装、华峰测控、长川科技、金海通。

风险提示：半导体行业景气度下滑，下游扩产不及预期，新品拓展不及预期，市场竞争加剧，研发布局与下游发展趋势不匹配，各公司业绩不及预期，中美贸易摩擦加剧。

重要提示

本公众号推送观点和信息仅供国海证券股份有限公司（下称“国海证券”）研究服务客户参考，完整的投资观点应以国海证券研究所发布的完整报告为准。若您非国海证券研究服务客户，为控制投资风险，请取消订阅、接受或使用本公众号中的任何信息。本公众号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。国海证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号推送内容而视相关人员为客户。

本公众号不是国海证券的研究报告发布平台，只是转发国海证券已发布研究报告的部分观点，订阅者有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，应以国海证券研究所发布的完整报告为准，且须寻求专业人士的指导及解读。

本微信号及其推送内容的版权归国海证券所有，国海证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经国海证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容，否则将承担相应的法律责任，国海证券就此保留一切法律权利。