颐海国际：股息税拖累24年利润 料25年稳健增长

预测盈利同比下降12.8%

我们预计公司全年收入为65.2 亿元，同比+6%，净利润7.44 亿元，同比-12.8%；对应下半年收入+1.7%，净利润-12%，低于市场预期，主要由于境内子公司向境外母公司特别分红导致的股息预缴税增加所致。

关注要点

2H24 第三方收入表现稳健，关联方受调价影响拖累。根据我们草根调研，我们预计公司2H24 第三方收入同比增长中高个位数，其中火锅底料受益于牛油、蘸料等产品表现良好、春节备货有所提前，2H24 增速或较1H24 有所提升，复调则基本延续上半年增长态势；方便速食受行业需求多元化、新品仍在爬坡期影响增速放缓，我们预计下半年或录得中低个位数增长，整体看2H24 公司第三方业务表现较为稳健，全年第三方增速预计10%左右。

我们预计关联方2H24 或出现双位数左右下滑，主要受到部分产品因原材料价格下降及市场参考价下降等因素下调拖累，整体销量预计稳健。整体看，我们预计2H24 公司收入录得低单位数微增，核心第三方业务保持稳健。

2H24 非经营因素扰动下，净利润或仍有下滑。我们预计2H24 受益于原材料价格下行、品类结构变动公司毛利率同比略有提升，同时考虑公司电商平台运费优化、市场推广费效比提升等因素，销售费用率较1H24 环比或有所下行，经营层面利润率或基本维持稳定，但考虑下半年公司额外计提约5000 万元左右的股息预缴税（由境内子公司向境外母公司特别分红10 亿元左右导致），公司下半年净利润或录得12%左右下滑，我们预计全年公司净利润下滑12.8%至7.44 亿元左右水平。

2025 年多方向寻求收入增量，B端有望贡献额外增长动力。过去几年透过供应链效率改善，公司运营第三方B端业务竞争力逐步夯实，我们预计2025 年公司有望进一步发力小B端，透过1）多种类牛油等大包装产品开发更多火锅店等小B客户，2）试水拌饭料、虎皮凤爪等预制菜半成品业务开发餐饮客户，我们预计B端有望在25 年贡献更多收入增量。传统第三方业务方面，公司有望完善牛油火锅底料产品矩阵，推出高性价比牛油产品提升下沉市场渗透率，中式复调扩充烧烤料、调味汁等产品线，速食有望进一步发力“回家煮”系列，我们预计整体第三方业务继续维持双位数稳健增长。

盈利预测与估值

考虑需求疲弱，下调24/25 年盈利预测15%/9%至7.4/8.8 亿元，引入26年收入/盈利预测76.5/9.6 亿元。公司当前交易在14.6/13.3x 25/26 年P/E；考虑市场估值相比24 年8 月底有所上行，维持目标价15 港元，对应16.6/15.1x 25/26 年P/E和14%上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

市场竞争加剧，原材料价格大幅上行。