港股策略：如何配置红利行情？

本文来自格隆汇专栏：周浩宏观研究，作者：周浩、黄凯鸿

近期港股偏弱震荡，高分红风格再次受到市场广泛关注。自2024年12月美联储议息会议以来，港股市场进入弱势震荡的行情。年末国内政策处于空窗期，市场对政策的预期回归中性。海外一方面，美联储鹰式降息，在下调利率25个基点后，提供更为鹰派的降息指引，长端美债价格下跌收紧流动性预期。另一方面，年末海外机构降低交易行为以满足监管需求，资金面偏紧，叠加美国当选总统特朗普言行增加未来全球发展的不确定性，港股市场整体承压。在这期间，高分红行业再次受到市场关注。从表现来看，高分红风格指数跑赢大盘，行业层面，电讯、能源、金融和公用事业等高分红行业表现好于大盘，展现出较强的防御属性。

港股市场震荡不改内资的热情，主要净流入高分红行业和资讯科技行业。在市场震荡时期，南向资金加速净流入港股市场，其中流入高分红行业的资金占比超过一半。从美联储12月议息会议以来，南向资金净流入最多的行业以高分红风格为主。净流入最多的是金融行业，而电讯、能源和公用事业均获得较高的内资净流入。

长期增长的预期下修，高分红行业受益于其防御属性。盈利基本面是港股表现的关键因素，决定股价中长期走势。由于高分红行业（如电讯和公用事业等）对经济波动的敏感性相对较低，稳定的经营收入使得企业盈利受到的影响更小，能在预期不高的环境中展现较强的防御属性。近期国内经济政策处于短暂的空窗期，市场对政策预期降温，经济基本面和企业盈利预期持续下修。从资产价格表现来看，港股价格和10年期中债收益率一同回落，反映中长期经济增长预期以及企业盈利预期下修，高分红行业优势凸显。

另外，海外利率水平上升对高分红行业的影响更有限，使高分红行业跑赢市场大盘。成长型企业通常处于经营发展的增长期，投资者更看中的是企业未来的盈利增速，并给予更高的估值溢价；而高分红风格的企业普遍处在经营发展的成熟期，企业盈利稳定且持续性较强，但投资者不会对企业未来的盈利增速给予过高的溢价。因此，高分红企业相对成长企业而言属于短“久期”，接近现金类资产。在海外利率预期上升的情况下，高分红企业估值受到的影响很有限，能跑赢市场展现出防御属性。美联储去年年底议息会议以来，美国经济数据反映美国经济韧性，市场预期今年降息节奏放缓，海外利率预期上升施压港股估值，从中期层面压制港股股价表现，高分红跑赢市场。

综合来说，海外利率上升、国内利率下降的宏观环境有利于红利风格表现。近期海外无风险利率上升以及国内长期回报的预期下降均有利于红利风格表现，叠加美国当选总统特朗普言论大幅增加市场不确定性，模糊了投资者对未来国际局势的能见度。高分红企业的经营发展更稳健，出于对确定性的需求，港股投资者也倾向选择确定性更高的高分红企业。短期来看，海外利率水平在高位震荡，国内政策空窗期的背景中，高分红风格的企业表现仍有支撑。

从更长的视角来看，高分红风格能在长周期跑赢市场，提供稳定可观的回报。回顾近10年港股的表现，以恒生科技指数为代表的科技成长企业曾经在2021年经历一轮大牛市，其后在国际局势复杂的压力中逐步回吐涨幅，截至2025年1月9日的累计涨幅为43%。相对应，高分红风格指数在近10年的表现更为稳健，在股息再投资模式下，高分红指数投资回报率达到87%，跑赢市场和成长风格指数，其中股息再投资贡献了91个百分点的收益，平均年化收益率在7%左右。在国内利率水平处在低位的背景下，高分红企业深受内资青睐。

投资策略：港股短期震荡，中期将震荡向上，建议选择盈利稳定，行业格局改善或政策支持的行业。短期来看，政策空窗期降低投资者对港股市场的热情，同时海外利率水平阶段性上升，制约港股进一步上涨，港股市场阶段性震荡。中期来看，国内已前瞻性定调货币政策适度宽松、财政政策更加积极，港股盈利端的预期将趋势性改善。海外方面，海外利率逐步下降仍然是主旋律，短期的流动性压力将逐步下降，缓解港股上涨的约束。目前港股市场的定价和资金结构更健康，港股的相对吸引力较高。行业配置方面，建议关注1）行业格局改善的互联网行业。经过早期行业格局优化后，互联网龙头企业EPS持续改善，企业利润率提升，部分龙头企业持续回购股票增加投资者回报率；在海外利率水平下降过程中，更具备向上的弹性；2）受益于政策支持、景气回升或具韧性的消费行业，包括电子和汽车等；3）盈利且ROE稳定的高分红行业，包括公用事业、金融、电信等。随着国内整体无风险利率下降，特别是央国企并购重组与地方化债受益的高分红企业，仍受内资青睐。

风险因素：1）国内经济复苏不及预期；2）国际地缘政治事件升温；3）海外衰退预期反复扰动。