【中原晨会1206】非银、新材料、通信、食品饮料专题研究

（来源：中原证券研究所）

注：音频如有歧义以正式研究报告为准。

本期重点研报目录

【中原非银】证券行业2025年投资策略：经营环境转暖，盈利预期向上

【中原新材料】新材料行业年度策略：赋能制造业，把握国产替代和自主创新机会

【中原通信】通信行业年度策略：向新求质，AI驱动产业变革

【中原食品饮料】仲景食品(300908)三季报点评：销售增长放缓，市场投入较大

主要内容

【中原非银】

证券行业2025年投资策略：经营环境转暖，盈利预期向上

增量政策密集发布，夯实资本市场高质量发展基础。2024年是我国资本市场历史上的政策大年。9月26日中央政治局会议以来，国家围绕加大宏观政策逆周期调节力度、扩大国内有效需求，以货币政策、财政政策、推动房地产市场止跌回稳、提振资本市场作为政策“组合拳”推出一揽子增量政策。随着一揽子增量政策的逐步落地、加力见效，资本市场高质量发展的基础将得到进一步夯实，资本市场长期向好的底层逻辑将更加稳固，并将更好服务于中国式现代化的发展大局。

2024年前三季度行业经营业绩降幅逐季收窄，并购重组持续推进。2024Q3上市券商营收-2.75%、净利-5.93%，前三季度上市券商的整体经营业绩一度出现较为明显的下滑，随后降幅逐季收窄，主要受自营业务大幅波动的影响，经纪、投行、资管业务手续费净收入及利息净收入尚未实现明显改善。2024年上半年，中型券商成为本次政策窗口开启后尝试并购重组的先锋；下半年，国泰君安换股吸收合并海通证券标志着头部券商之间的并购重组终现破局，但仍具有较强的特殊性。

2025年证券行业经营业绩展望：有望进入新一轮上升周期。经纪：景气度有望回升至近年来的高位。自营：将决定行业整体经营业绩回升的高度。投行：有望实现边际改善。资管：存在下行压力，但边际影响有限。利息：信用利息收入有望实现明显增长，但利息净收入存在不确定性。

投资建议。随着一揽子增量政策陆续推出并逐步显现出积极效应，宏观经济向好回升的内在动力更加强劲，市场各方的预期和信心明显增强，资本市场平稳健康高质量发展的基础得到进一步夯实，2025年证券行业的整体经营环境有望持续回暖，证券行业的整体经营业绩有望在连续三年下滑修正后，实现较为明显的改善，维持行业“同步大市”的投资评级。其中，零售经纪、方向性权益自营、两融三个与权益二级市场行情高度正相关的业务有望成为行业整体经营业绩明显改善的主要驱动力。在证券行业整体经营业绩有望实现明显改善的预期下，2025年券商板块依然存在进一步向上修复估值的动力，并有望向上挑战2倍P/B的近年来估值高位，积极保持对券商板块的持续关注。以三条思路配置券商板块，思路一：头部券商仍是板块进一步向上修复估值的核心中军；思路二：能够在市场回暖时快速释放业绩弹性的券商；思路三：个股估值明显低于板块平均估值的券商。重点推荐公司：中信证券、国泰君安、华泰证券、中国银河、方正证券、国金证券、长江证券、东吴证券。

风险提示：1.权益及固收市场波动导致证券行业基本面改善的程度不及预期；2.股价短期波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期；4.超预期事件导致2025年证券行业整体及各分业务的实际经营业绩与本文展望产生明显偏差。

摘要选自中原证券研究所研究报告：《证券行业2025年投资策略：经营环境转暖，盈利预期向上》

发布日期：2024年12月5日

【中原新材料】

新材料行业年度策略：赋能制造业，把握国产替代和自主创新机会

2024年新材料板块走势整体呈先震荡后反弹态势。截止至2024年12月3日，新材料指数（884057.WI）上涨7.96%，同期沪深300上涨15.18%，跑输7.22个百分点。从行业横向对比来看，非银金融以39.85%的涨幅位居第一，新材料行业涨跌幅在30个中信一级行业中排名第21位。从子板块表现来看，2024年初以来，主要子行业涨多跌少，半导体材料、稀土及磁材涨幅居前。从估值来看，新材料指数市盈率（TTM，剔除负值）为26.73倍，高于全部A股的平均市盈率15.18倍。从财务情况来看，新材料行业2024年前三季度业绩显著承压，盈利能力下滑，板块实现营业收入14475.66亿元，同比下降9.26%；实现归母净利润764.96亿元，同比减少45.14%。

半导体材料：我们看好国产半导体企业投资机会，国产替代持续进行叠加半导体行业周期复苏上行，2025年半导体材料需求有望继续得到提升。建议关注已经进入半导体产业供应链体系，在电子特气、光刻胶等技术难度大和国产化替代率低的半导体材料细分子行业具有一定市占率和实现国产替代的专精特新企业。

超硬材料：传统超硬制品需求承压，超硬材料行业进入下行周期。然而随着汽车、消费电子、航空航天、人形机器人等下游新应用场景的不断涌现，精密加工的在制造环节占比上升，不断拉动超硬金刚石刀具等高端超硬制品需求。同时随着技术不断演进突破，功能性金刚石在半导体、军工、光学应用也初步显露出实用化趋势，产业化序幕徐徐拉开。未来，随着功能性金刚石技术的成熟，将为超硬材料企业开拓一片崭新的蓝海。

金属新材料：随着消费电子特别是折叠屏手机的迭代升级对钛合金、UTG玻璃等新兴金属非金属材料需求增长。在AI技术的刺激叠加新一轮换机周期的到来，全球和中国智能手机出货量自2023年四季度以来连续四个季度同比净增长。高品质、高性能电子产品对轻量化结构材料、高性能铰链材料的需求越来越高，从而推动金属材料科技和制造工艺的创新与进步。建议关注钛合金、铰链梁材料和MIM粉末材料等金属新材料细分子行业。

润滑油添加剂：中国是全球第二大润滑油添加剂市场，从产量来看中国润滑油添加剂2015到2022年复合年均增长率为6.02%。近年来，国内润滑油添加剂厂商逐步开始在部分高端产品市场上与国外厂商展开竞争。目前国际四家知名润滑油添加剂厂商市场份额占有率约为85%，在下游需求市场转移和根据国家要求推进供应链自主可控的背景下，国内润滑油添加剂生产企业将凭借成本、物流、本土配套等优势提高市占率，未来成长空间巨大。

贵金属催化剂：作为催化反应的“心脏”和基础，催化剂对化学工业及社会的发展起到举足轻重的作用。精细化工、基础化工、化学新材料领域的快速发展带动贵金属催化剂的需求。目前我国精细化工率仅为45%，与国际60%的精细化工率水平存在较大差距，我国精细化工行业具有较大的增长空间，精细化工的快速发展将助推贵金属催化剂需求。

维持行业“强于大市”的投资评级：从政策面来看，国家高度重视新材料行业，不断推出政策促进新材料行业发展；从地缘政治面来看，在当前中美竞争依然加剧的背景下，新材料国产化需求迫切；从产业面来看，产业迭代升级对新材料的需求也在不断增加；从市场估值来看，伴随着政策支持，国产替代率上升，新材料企业成长，新材料行业估值得到迅速修复，维持行业“强于大市”的投资评级。

风险提示：半导体材料国产化进程不及预期；下游需求不及预期；功能性金刚石研发进展不及预期；上游原材料价格大幅波动；下游市场竞争激烈；地缘政治因素影响。

摘要选自中原证券研究所研究报告：《新材料行业年度策略：赋能制造业，把握国产替代和自主创新机会》

发布日期：2024年12月5日

【中原通信】

通信行业年度策略：向新求质，AI驱动产业变革

回顾2024年，新一轮科技革命和产业变革深入发展，新技术、新业态、新模式不断涌现，大模型呈爆发式增长态势，算力服务、云业务成为主要发展方向，数据要素价值加速释放。北美云厂商资本开支持续增长，并展现出由AI带来的收入增量，推动AI加速发展。国外厂商发布AI视频生成模型Sora、Gemini 1.5 pro、多模态模型GPT-4o，国内厂商发布豆包大模型、海螺AI等。AI与算力发展相辅相成，市场需求持续增长预期叠加政策刺激带动行业估值回升。

展望2025年，国内外AI行业催化不断，云厂商加大AI相关投入，AI创新引发的算力竞赛推动硬件基础设施继续升级扩容。随着AI赋能以及创新产品的发布，AI大模型在手机上的使用有望打破终端市场创新不足的局面，对硬件更高的性能需求有助于推动消费电子产品需求的回暖。我们看好行业景气度高、成长性强的光模块及光芯片，AI手机带来产品量价齐升的消费电子零部件，以及高分红、经营稳健叠加数据资源入表的电信运营商。

AI智算引入后光模块迭代周期缩短，1.6T光模块批量商用的进程正在加速。LightCounting预计全球光模块市场2024-2028年将以15%的复合年增长率扩张。1.6T光模块预计在2024年12月开始出货，并于2025Q1正式上量，包括200G PAM4 EML、CW光源等在内的多种芯片将成为1.6T光模块中光芯片的解决方案。带宽升级为行业快速增长提供持续动力，CPO、LPO、薄膜铌酸锂等新技术推动行业发展。中美贸易摩擦加快进口替代进程，给我国光芯片企业带来增长机遇。

AI智能手机时代曙光已现，为支持端侧AI运行采用的先进技术将带动硬件产业链升级。受SoC和内存价格上涨以及生成式AI设备的推动，智能手机的平均售价上升。Canalys预计2023-2028年AI手机市场的复合年增长率为63%。AI智能助手领域具备想象空间，有望成为下一轮换机潮的推动因素。AI带动智能手机市场的创新需求，将促进结构件、连接器、光学器件、射频器件等消费电子零部件业务的增长。

电信运营商以AI为重要引擎打造新质生产力，将实现行业价值定位和发展动力的核心变革。运营商具备高股息的配置价值，分红比例有望持续提升，央行新政策强化了对高股息公司市值管理的支持。运营商传统业务收入质量提高，资本开支下降降低未来折旧和摊销成本。运营商受益于数字经济和数字中国战略，逐步向“网、云、数、算”综合信息服务提供商转型，在新质生产力的发展过程中起到关键作用，处于从数据资源化向资产化迈进的关键期，具备科技成长属性，价值有望持续重估。

投资建议：当前通信行业估值中枢处于历史平均偏下水平，考虑行业业绩增长预期及估值水平，维持行业“同步大市”投资评级。光模块/光器件建议关注新易盛（300502）、中际旭创（300308）、天孚通信（300394）；光芯片建议关注仕佳光子（688313）；消费电子零部件建议关注信维通信（300136）；电信运营商建议关注中国移动（600941）、中国电信（601728）、中国联通（600050）。

风险提示：国际环境变化；AI发展不及预期；技术升级迭代风险；云厂商资本开支不及预期；下游需求不及预期；运营商新兴业务拓展不及预期；行业竞争加剧。

摘要选自中原证券研究所研究报告：《通信行业年度策略：向新求质，AI驱动产业变革》

发布日期：2024年12月5日

【中原食品饮料】

仲景食品(300908)三季报点评：销售增长放缓，市场投入较大

三季度收入增速收窄。2024年三季度，公司录得营收3.01亿元，同比增长9.57%，增幅较上年同期减少5.87个百分点，环比减少1.94个百分点。公司收入增长放缓是趋势性的还是周期性的，仍需要更多季度的观察。

前三季度毛利率上升，但由于销售费用率升高，导致同期净利率下降。2024年前三季度，公司的产品毛利率42.75%，同比升高1.18个百分点。同期，公司的销售费用率升高1.39个百分点至15.64%，导致净利率下降1.28个百分点至17.78%。

三季度净利润同比下降，主要由于销售费用增加较多。2024年三季度，公司实现净利润0.49亿元，同比减少2.97%，降幅延续二季度趋势，净利润增幅同比减少31.48个百分点。

销售规模进一步扩大的难度提升。整体来看，三季度公司的销售增长放缓，但仍保持了个位数增长。前三季度的销售投入较大：公司在接近十亿元销售规模之际，销售进一步扩大的难度也相应加大，要求的市场投入也相应加大。

投资建议：我们预测公司2024、2025、2026年的每股收益为1.38、1.52和1.69元，参照12月4日的收盘价33.65元，对应的市盈率分别为24.47、22.07、19.87倍，调降公司评级为“谨慎增持”。

风险提示：随着基数扩大，销售增长趋势性放缓；竞争对手推出平替产品；销售投入的边际输出不断减少；食品安全风险及舆情风险。

摘要选自中原证券研究所研究报告：《仲景食品(300908)三季报点评：销售增长放缓，市场投入较大》

发布日期：2024年12月5日

【中原食品饮料】

劲仔食品(003000)2024年三季报点评：盈利能力增强，收入持续较高增长

收入保持较高增长，但高基数下增幅收窄。2024年三季度，公司实现营收6.42亿元，同比增长12.94%。同期，公司的销售商品获取现金同比增长14.5%，略高于营收增长。三季度，公司营收增幅同比回落32.98个百分点，环比回落7.96个百分点，高基数下增幅收窄，但整体仍保持了较高的增长水平。2024年前三季度，公司实现营收17.72亿元，同比增长18.65%，全年有望保持15%至20%的增长水平。

盈利能力增强，毛利率和净利润双双抬升。2024年前三季度，公司录得毛利率30.28%，同比提升3.81个百分点，成本下行是其主要原因。同期，净利率同比提升3.19个百分点至12.24%，当期费用控制较好是其主要原因。费用率中，管理费用率和财务费用率均下降，销售费用率同比升高1.02个百分点，研发费用率升高 0.08个百分点。

前三季度，公司基本面呈现出收入稳步较高增长，盈利大幅改善，费用控制得当的整体特征。公司独辟深海小鱼制品这一零食赛道，其产品矩阵具有鲜明的差异化特点。深海小鱼冲破十亿元大单品规模，做到了市场第一；此外，小包装鹌鹑蛋是公司开发的另一单品，未来有望成为新的大单品。

投资建议：我们预测公司2024、2025、2026年的每股收益为0.62、0.84和1.01元，参照12月4日的收盘价13.15元，对应的市盈率分别为23.56、17.29、14.44倍，调降公司评级为“增持”。

风险提示：随着基数扩大，销售增长放缓；对手推出类似的替代性品类，加剧赛道竞争；食品安全隐患及舆情风险。

摘要选自中原证券研究所研究报告：《劲仔食品(003000)2024年三季报点评：盈利能力增强，收入持续较高增长》

发布日期：2024年12月5日