新长协公布，未来煤价走势如何看？——兖矿能源跟踪

作者丨知常容言仑

本报告仅为理念分享，不构成投资建议，股票属于高风险资产，投资者应努力学习相关投资知识，做出独立判断。

价值投资是系统性工程，包含理论、财务、估值、组合配置整套体系，只看PE、长期持有并不能给投资者带来显著改变，价值投资使用要慎用。我们知常容从不亏钱理论出发，让投资者全面了解投资的本质，乐于学习投资者，可以加入我们不亏钱理论课与知识星球。

01.

前言

千呼万唤始出来，发改委终于发布了2025年电煤中长期合同签订履约合同的通知。

明年新长协煤政策对合同签订要求有所放宽。1、发电企业维持 80%签约率（扣除进口煤后）不变，但“鼓励 100%签约”表述修改成了“鼓励多签、签实”；

2、煤炭企业签约率，由 2024 年的“每家煤炭企业任务量不低于自有资源量的 80%”修改成了 2025 年“不低于自有资源量的 75%”；

3、关于履约要求方面，由2024 年的“全年足额完成履约任务”修改成了 2025 年的“全年原则上足额履约，最低不得低于 90%”。

目前煤炭供应呈现宽松局面，港口库存较高，整体煤价仍呈下行趋势，预计短期仍将维持弱势运行。供应端，10 月全国原煤产量 4.12 亿吨，同比增长4.6%，进口煤及褐煤 4625 万吨，同比增长28.5%，国内煤炭总供应量维持高位。煤炭进口方面，11月截至17日，我国海运煤炭到港量为2091万吨，折合日均到港 123 万吨，维持极高水平。

需求端，11月中下旬，国内气温骤降，居民采暖需求快速攀升，但根据国家气候中心预测，今年冬季，我国大部地区气温偏高，且当前国内能源保供基础较好。

库存方面，截至11 月 21 日，环渤海 9 港煤炭总库存累至 2914 万吨，为年内最高库存水平，较 11 月 1 日总计增加 347.8 万吨，与去年同期库存基本持平。11月以来港口煤价不断下跌，截至11月22日，秦港 Q5500 动力煤平仓价为 824 元/吨，月内累计下跌20元。

中长期看市场煤数量增加或将增大市场煤价格波动。新长协煤政策的变化，说明了明年煤炭市场供需环境的宽松，煤炭均价或将进一步下行。目前来看，明年国内的煤炭供应较为充足，在新产能陆续释放的情况下，国内煤炭产量维持今年整体水平不成问题，同时，进口煤依然会延续一个较高的进口量，所以从供应角度来看，煤炭较为充足。

对于长协煤比例更高的煤业也有好消息，新长协煤政策还有一个重要变化，定价机制方面，在长协煤定价公式中新增纳入CECI 指数，截至 2024 年 11 月 24 日，CECI 指数 2024 年均价较原有 NCEI、BSPI、CCTD 指数平均高 52 元/吨，可使得长协煤公式价格 2024 年均价提升 6 元/吨，考虑 CECI 价格与现货价格联动更加紧密，或将增大公式价格的波动。

02.

股息率

在“双碳”战略背景下，能源结构在加速变革调整，但基于中国“富煤贫油少气”的能源禀赋特征下，煤炭仍然是不可或缺保障能源，中短期来看是不会被大规模取代。

兖矿能源力求扩张，力争5-10年实现3亿吨原煤产量目标（2024年产量目标1.4亿吨），背有“靠山”山东能源集团，母公司优质资产不断注入，前有“汪洋大海”助势，过去煤价不断高升，过去的收入和利润增幅堪称是成长股的表现。

可惜啊，企业与人生相似，哪有什么一帆风顺，前进道路总会出现“绊脚石”，能源股周期性展现，煤价在去年发生大幅下跌，人说气运不济“喝口水都能呛死”，恶劣天气导致兖煤澳洲的煤炭产量大幅下降，最终导致兖矿能源23年的收入和净利润都超30%的大跌，随着煤价的继续下跌，24Q1公司归母净利润仍下跌42%。

然而这并未打倒公司奋起的势头，依然信心十足，不断收购筹资，为未来发展铺路。但相较于神华、陕煤，兖煤跟市场煤价关联度更高，盈利弹性也更大，虽然我们认为未来煤价底部和中枢是向上抬升的，但利润的波动性太大自然也会影响股东持有的信心。

兖矿能源当前估值低于神华，股息率高于神华，但是稳定性不如神华。兖煤在煤炭股中盈利是偏波动的，由于公司最主要的煤炭业务其中长协煤比例不够神华高，且焦煤占部分比例，澳洲煤价更是完全市场化，与煤价的关联度相对更高，盈利波动性很强。另一方面，公司在配股上不尽人意，站在资本市场的角度上，对投资者不大友好，股价本来就不高，还是低于净资产配股，市场反应自然不好。

而今，股价回调也让公司股息率超10%，截至目前，H股24年预期股息率达11%，作为防守型的股票配置还是值得考虑的。

兖矿能源在分红上还是很重视股东回报的。自19年以来公司的分红率都是超55%，且公司承诺23-25年分红率不低于60%，截至11月26日，兖矿能源A股/H股的股价分别为14.63元/9.05港币，对应23年的股息率分别为7.55%/12.32%。

由于今年以来煤价下跌，我们中性预计公司24年归母净利润为151.05亿，总股本100.4亿股，以60%分红率计算的话，对应24E股息率为6.17%/10.89%，从这个股息率来看，即使煤价回不到曾经的辉煌，甚至会继续下跌，但作为防守型这样的股息率还是很值得持有的。

充分吸收达利欧的全天候投资法，把资产分布到股票，债券，大宗商品，黄金四个维度，可以有效抵御经济的不可预测的风险。因此可以将神华、兖矿能源考虑作为资产配置，代替大宗商品。

03.

主要运营数据

公司2024年商品煤产量计划是1.4亿吨，从前三季度的产量增长情况来看，完成全年目标不成问题。

1、兖矿能源2024年第三季度主要运营数据：

煤炭业务，2023年第3季度实现商品煤产量3,673万吨，同比+9.81%；1-3季度实现商品煤产量10,581万吨，同比+8.75%，增量主要来自陕蒙基地，以及兖煤澳洲的平稳生产；

第3季度实现商品煤销量3,346万吨，同比+0.68%，其中自产煤销量3,185万吨，同比+6.87%；1-3季度实现商品煤销量10,134万吨，同比＋2.18%，其中自产煤销量9,561万吨，同比＋8.27%。

煤化工业务，第3季度甲醇产量/销量分别实现104.75/101.30万吨，同比-5.43%/-8.34%；1-3季度甲醇产量/销量分别实现304.09/292.21万吨，同比+0.23%/-3.02%。

第3季度醋酸产量/销量分别实现26.31/20.69万吨，同比－5.43%/－8.34%；前三季度醋酸产量/销量分别实现77.17/54.43万吨，同比-9.67%/+0.33%。

醋酸乙酯产量、销量同比减少，主要是由于：兖矿鲁南化工有限公司积极应对市场环境变化，进行柔性生产，影响醋酸乙酯产量、销量同比减少。

粗液体蜡、柴油产品产量、销量同比增减变动，主要是由于：陕西未来能源化工有限公司积极应对市场环境变化，进行柔性生产，不断优化产品结构，影响其化工产品产量、销量变动。

2、境外控股子公司：兖煤澳洲三季度煤炭产销量

截至2024年6月30日，兖矿能源持有兖煤澳洲62.26%股权。

2024年第3季度兖煤澳洲实现商品煤产量10.2百万吨，同比+10%；前三季度实现商品煤产量27.2百万吨，同比+15%。

第3季度实现商品煤销量10.4百万吨，同比+20%；前三季度实现商品煤销量27.3百万吨，同比+19%。

第3季度实现吨煤均价170澳元/吨，同比-14%；前三季度实现吨煤均价177澳元/吨，同比-28%。

04.

煤炭价格

1、港口动力煤价格

港口动力煤价格小跌。动力煤属于政策煤种，在800元具有强支撑力。截至 11 月 22 日，秦港 Q5500 动力煤平仓价为 824 元/吨，周环比下跌 13 元/吨，跌幅 1.55%，月累计下跌26元。

2、国内年度长协煤价格指数

2024 年 11 月动力煤长协价格持平。截至2024 年 11 月，CCTD 秦港动力煤 Q5500 年度长协价格 699 元/吨，环比持平。

BSPI 价格指数微跌，CCTD 价格指数微跌，NCEI 价格指数微跌。截至11 月 20 日，环渤海动力煤价格指数（BSPI）价格 713 元/吨，环比下跌 1 元/吨，跌幅 0.14%；截至 11 月 22 日，CCTD 秦港动力煤 Q5500 价格 724 元/吨，环比下跌 2 元/吨，跌幅 0.28%；截至 11 月 22 日，NCEI 下水动力煤指数 721 元/吨，环比下跌 2 元/吨，跌幅 0.28%。

新长协煤价机制依然采用“基准价+浮动价”，浮动价增加了中国电煤采购价格指数(CECI)，不过是在2025年执行。

所以目前公式暂时没变，‌长协价基本计算公式=675*0.5+每月最后一期的*0.5/3

截至11月26日，三个浮动价指标11月最后一期价格数据还未出，用11月已出的最后一期数据计算12月长协价=675*0.5+（713+724+721）*0.5/3=697元，可以知道相对于11月的秦皇岛动力煤年度长协下跌2元，跌幅0.29%。

3、国际动力煤价格指数

国际动力煤价格指数微跌。截至11 月 15 日，欧洲 ARA 港报价 119.25 美元/吨，环比持平；理查德 RB 报价 109 美元/吨，环比下跌1美元/吨，跌幅 0.91%；纽卡斯尔 NEWC（Q6000）报价 140.97 美元/吨，环比下跌 2.35 美元/吨，跌幅 1.64%。

纽卡斯尔FOB（Q5500）微跌。截至11 月 21 日，纽卡斯尔 2#动力煤 FOB 报价 87.8 美元/吨，环比下跌 1 美元/吨，跌幅 0.57%。

4、炼焦煤价格

焦煤市场短期偏冷，行情仍需耐心等待。焦煤价格近期仍然维持底部区间震荡趋势。市场供给持续拉升，需求空间较小，供给过盛下，焦煤市场短期偏冷。政策落地对终端地产端、基建端的提振仍需时间发酵，产业链短期不振下，焦煤行情仍然需要耐心等待。

产地炼焦煤价格部分下跌。本周，山西古交2 号焦煤坑口含税价报收 800 元/吨，环比持平，较去年同期下降 640 元/吨；安徽淮北 1/3 焦精煤车板含税价报收 1580 元/吨，环比持平，较去年同期下降 270 元/吨；贵州六盘水主焦煤车板价，报收 1680 元/吨，环比下降100 元/吨，较去年同期下降 600 元/吨；河北唐山焦精煤车板价报收 1750 元/吨，环比持平，较去年同期下降 800 元/吨。

05.

业绩与估值

我们组合分为进攻、防御型、现金，操作一般3个月进行调配，如果进攻性组合上涨过多，我们会相对调高防御性组合评级，中国移动被列为防御品种，我们会对比中国电信、兖矿能源、神华等进行调配。以下为星球内容，包含个股业绩展望、估值及操作建议。