中国资源饮料（2460.HK）：中国RT饮料行业的关键领导者;发起收购

在竞争环境中，我们预计CR Beverage将在分销网络渗透和非水饮料产品开发的推动下，与其产能扩张计划同步，巩固其市场份额。假设中国的包装饮用水价格战不进一步升级，我们预测2023年至2026年的收入和净利润的复合年增长率分别为10%和23%。我们认为，到目前为止，悲观情绪大多已被计入价格。

评级的关键因素

该公司的增长轨迹与全球知名RTD软饮料公司相似，从具有市场领先地位的核心产品类别扩展到其他类别。其核心竞争优势包括：1)坚实的品牌认知度；2)拥有13个品牌和59个SKU的多元化产品线；3)广泛的销售和分销网络；4)改善全国产能布局；5)管理层领导和股东支持。

2023年，在中国，CR Beverage位居RTD软饮料整体市场第五，包装饮用水市场第二，净饮水市场第一。然而，自2024年4月农夫山泉以掠夺性定价策略进入纯净水细分市场以来，激烈的市场竞争可能继续导致定价体系的脆弱性。从长远来看，市场份额可能会集中在顶级公司(包括Cr饮料、农夫山泉)，尤指关于渠道支配地位。

评级的主要风险

1)竞争格局发生变化；2)非水饮料销售增长慢于预期；3)原材料和包装材料价格上涨；4)家庭收入或消费者信心弱于预期。

估值

我们预测华润饮料在2024-25年的收入将分别为人民币144.5亿元和人民币161亿元，同比分别增长6.9%和11.4%。GPM扩张主要是由1)优化的产能布局和生产步骤以及2)成本顺风推动的，但部分被疲软的ASP所抵消。2025年及以后，S与研发费用比也有降低的空间。我们预测2024-26年度其净利润分别为16.7亿元、21.3亿元和25亿元，同比分别增长25%、28%和18%。

在执行了绝对估值和相对估值方法后，我们根据19.0x 25E市盈率得出我们的TP为18.22港元，即1)较同行集团的平均25E市盈率溢价7%，2)较农夫山泉的25E市盈率有19%的折扣，以及3)以我们的DCF模拟得出的中间价有3%的折扣。

在我们看来，CR Beverage的业务韧性以及长期增长潜力被低估了。从购买开始。