【朝闻国盛1129】等待拐点——2025年海外宏观展望

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※【宏观】等待拐点——2025年海外宏观展望

对外发布时间: 2024年11月28日

回顾2024年，我们曾在海外年度展望报告中将全球经济所处的状态称为“肥尾”阶段，即下行斜率放缓乃至走平，但暂时无法出现趋势性回升，全球经济的实际表现与我们的判断基本一致。

展望2025年，我们认为全球经济有望走出“肥尾”，进入新一轮上行周期。对于资产价格而言，交易的主线有三条：全球经济回升、美国二次通胀、特朗普新政。在此背景下，预计风险资产表现将好于避险资产，需要重点关注全球经济拐点的确认，以及特朗普政策的扰动。

风险提示：全球经济回升不及预期，特朗普政策影响程度超预期，地缘冲突超预期演化。

刘新宇（金麒麟分析师）   分析师   S0680521030002   liuxinyu@gszq.com

※【固定收益】从债券供需看资产荒——2025机构行为与供需展望

对外发布时间: 2024年11月28日

今年资产荒行情演绎更为极致，地方政府债发行节奏后置，信用供给收缩，而存款出表流向非银，导致债市资金供给远大于资产供给，10年和30年国债收益率再创新低，信用利差大幅收窄。那么今年机构行为对债市影响有何特点？明年机构行为如何展望？债市供需缺口如何看？本文进行总结和分析。

今年中小行、保险、信托为债市提供约十万亿增量资金。

明年银行和保险配置需求可能继续增加，理财和基金规模增速不确定性加大，央行购买国债进行货币投放将增加债券市场需求。

明年供给主要增量在于政府债券，而信用债可能会更荒。

考虑央行需求，明年债市供需缺口可能比今年走阔，广谱利率仍处下行趋势中。 

风险提示：政策超预期，机构行为超预期，测算存在偏差

杨业伟   分析师   S0680520050001   yangyewei@gszq.com

朱美华   分析师   S0680522070002   zhumeihua@gszq.com

※【区块链】DeSci：Web3.0赋能科研的新风口

对外发布时间: 2024年11月28日

传统科研经费的分配常由小型封闭的中心化团体控制，这些团体在监管和效率方面存在着一定的限制，从而会进一步影响科研的结果产出效率和价值潜力发掘。针对这些问题，近期行业产生了去中心化科学 (DeSci) 运动，旨在使用 Web3.0系统构建用于公平、平等地资助、创作、监管、确认、存储和传播科学知识的公共基础设施。

Pumpscience推动长寿研究，成为DeSci行业近期崛起的代表,使任何人都可以开展长寿实验研究。

可以这样说，DeSci是将科研的创意/主导、推进过程（以及各阶段决策）、监管到产业转化的每一步都进行了去中心化结构。这种飞轮模型无疑会充分释放Web3.0的效率和能量。

风险提示：区块链技术研发不及预期；监管政策的不确定性；Web3.0商业模式落地不及预期。

宋嘉吉（金麒麟分析师）   分析师   S0680519010002   songjiaji@gszq.com

任鹤义（金麒麟分析师）   分析师   S0680519040002   renheyi@gszq.com

※【石油石化】原油专题（一）：迈向2025，供需该如何展望

对外发布时间: 2024年11月28日

震荡背景下，石化板块有望迎来战略级配置机遇。

宏观层面：美联储以“非常规”方式开启本轮降息周期，静待需求企稳。

需求层面：近期增速放缓，远期不宜过度担忧。

供给层面（非OPEC）：2025非OPEC原油供给增长或已满足全球需求增量。

供给层面（OPEC+）：OPEC+减产或面临逆转，关注伊以局势演绎。

投资建议：若油价（在超跌或盘整后）进入阶段性上行，重点看好成长性优异的“能源价差”、油气标的卫星化学、宝丰能源、中曼石油；看好高股息油气资产中国海油、中国石油、中国石化；并建议关注受益于油价上行的石化标的荣盛石化（维权）、恒力石化、桐昆股份、新凤鸣、恒逸石化等。

风险提示：OPEC+产量变动，地缘风险，宏观不确定性，测算误差风险。

杨义韬   分析师   S0680522080002   yangyitao@gszq.com

王瀚晨   研究助理   S0680123070027   wanghanchen@gszq.com

※【环保】化债政策加码，环保板块修复弹性强劲

对外发布时间: 2024年11月28日

12万亿化债新政落地，助力地方政府债务风险缓释。环保行业多依赖政府支出，应收账款拖欠严重。化债进展可期，环保企业望迎“戴维斯双击”。关注应收、坏账准备占比高，修复弹性大的板块及标的。

风险提示：化债进度不及预期，宏观经济波动风险，行业竞争加剧风险等

杨心成（金麒麟分析师）   分析师   S0680518020001   yangxincheng@gszq.com

沈佳纯   分析师   S0680524070009   shenjiachun@gszq.com

研究视点

※【化工&建筑】核电投资加码，关注中岩大地

对外发布时间: 2024年11月28日

事件：11月28日，中国核建与中国核工业集团签署《关联交易框架协议（2025-2027年）》。其中，2022-2024年关联销售预计额均为250亿元/年，2025-2027年关联销售额预计额均为480亿元/年，核电投资建设有望加码。

核电投资进入加速期，岩土工程作为“前周期”流程有望受益。继2011年福岛核电站事故后，我国核电进入约8年的冷却期，“十四五”定调大力发展核电，2019 年核电审批重启并进入快车道。2023 年我国在运、在建、已核准待建核电机组共93台，总装机容量10143.794 万千瓦，首次位居全球首位。2024年8月19日，国务院常务会议一次性核准5个核电项目共计11台机组，而本次中国核建公告增加关联销售预计额意味着我国核电投资建设有望进一步加码。核电建设周期通常长达5-8年，其中FCD准备阶段（即核准至第一罐混凝土浇筑）约1年，土建约2-3年，设备安装约2-3年，调试约1年。而岩土工程在土建中靠前流程，核电建设全生命周期中率先开始、率先完成、率先确认收入。

核电岩土工程150亿规模，随优势地段稀缺市场持续增长。从投资规模看，单台核电机组投资约200亿元，其中40%为基建，岩土工程投资约15亿，占比约7.5%。以每年10台核准机组测算，核电岩土市场规模约150亿。核电核心主体包括核岛、常规岛、BOP，随核电站持续建设，优质地段愈加稀缺，这是核电领域岩土工程快速发展背后的核心产业逻辑。目前，行业趋势为涉足软土（海泥）的部分将持续增加，从而拉动大量的陆域形成、地基处理、桩基工程、基坑支护等高端岩土工程需求。根据中岩大地公告，随着未来核电主体越来越多的建在海泥中，岩土工程体量将迎来数十倍的增长，同时对于技术的壁垒要求也将持续提升。

卡位核电岩土工程，想象空间打开。核电工程服务商门槛极高、封闭性强，且单一项目体量巨大（我们测算单个机组岩土工程价值量约15亿人民币）。从核电项目建设周期来看，岩土工程部分订单通常分标段招标，单一核电项目通常包括多期工程。2024年10月10日，中岩大地发布公告中标中国核电下属浙江“金七门核电站”1、2号机组陆域形成及地基处理工程项目。并以联合体成员身份中标某核电厂临建区地基处理EPC项目。本次中岩大地中标项目金额高达1.6亿元，继前续标段后，成功斩获首个大型标段，成为公司进军核电正式项目的“跨越式”里程碑。2024年11月21日，中岩大地与中核苏能（已获批“徐圩核电站”）会面交流，与中国中核在岩土工程密切合作，卡位核电岩土工程领域，空间打开。

投资建议：关注卡位核电赛道的岩土工程厂商中岩大地。公司是国内罕见打通工艺、设备、材料的厂商，聚焦“新基建”，核电、西部水电、港口三箭齐发，有望迎接历史性拐点。

风险提示：下游需求低于预期，行业竞争加剧，核电建设进展低于预期。

杨义韬   分析师   S0680522080002   yangyitao@gszq.com

何亚轩（金麒麟分析师）   分析师   S0680518030004   heyaxuan@gszq.com

尹乐川   分析师   S0680523110002   yinlechuan@gszq.com

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