葵州科技（1024.HK）：在线3 Q24;在竞争加剧的情况下投资增加

第三季度11%的背线和12.7%的调整。NPM都达到了Streets的预期。MAU/DAU分别达到714米/408米的历史高点。20%的网络广告和15%的电子商务GMV也符合共识。我们认为，S将继续致力于供应丰富、货币化探索和增强、人工智能集成和效率优化的核心战略。虽然我们预计短期和中期将增加对Short Play和电子商务的补贴，以巩固竞争加剧的用户心态，以及专门的人工智能投资。保持持有和基于私募股权的TP为50.0港元。

评级的关键因素

致力于核心战略；增加投资。我们认为S公司的核心战略是：i)丰富供应(内容、产品和服务)；ii)货币化探索和增强；iii)将人工智能模型集成到多个应用内场景中；以及iv)效率优化保持一致。我们预计Co.将在包括流媒体、短视频和基于PAN货架的EC在内的多种消费场景中动态调整其EC战略，以最大限度地提高商家的ROI和货币化能力，利用他们的KOL和AI能力。虽然我们预计Co.将在中短期内增加投资，特别是在短剧和电子商务方面，以巩固供应和用户在竞争加剧的情况下的份额。因此，我们维持2024-26E财年总收入不变，但将2025-26E财年EC GMV略微削减1%。我们调整了我们的2024E/25E/26E调整。EPS下降3%/12%/13%，主要反映电子商务和Short Play以及人工智能投资的补贴增加。

24财年第三季度财务数据符合可靠的用户指标。总营收同比增长11%，至311亿元人民币，与共识和BOCIe一致。用户指标具有弹性，MAU/DAU分别同比增长4%/5%，达到714MN/408MN的历史高点，DTSPU达到132分钟。在线广告收入同比增长20%，其中外部广告同比增长30%。EC GMV在同比增长15%时具有弹性，同比增长12%，MAC为1.33亿。海外营收达到13亿元人民币。GPM同比增长2.6%，达到54.3%。OPM为10.0%，其中国内OPM为11.8%，海外运营亏损收窄至人民币(153m)。非IFRS NPM为12.7%，符合共识。该公司承诺在2027年年中之前执行其160亿港元的3年期回购计划。

评级的主要风险

上行风险：1)人工智能和新举措的货币化；2)国内消费复苏；3)股东回报举措增加。

下行风险：1)监管；2)竞争加剧；3)宏观复苏慢于预期；4)战略执行不力；5)内容供应和来源；6)货币化无效；7)大股东资产剥离。

估值

我们将TP翻转为使用2025 PER。在9.0x FY2025E(由精选的中国互联网在线广告和电子商务同行产生)adj上维持50.0港元的持有和TP。每股收益5.60港元。