PALO ALTO NETWORKS：经营数据向好 平台化战略持续被验证

PANW 1QFY25 业绩小幅高于我们预期

公司公布1QFY25 业绩：收入21.4 亿美元，同比增长13.9%，环比下降2.3%，其中，产品收入同比增长3.7%至3.5 亿美元，订阅收入同比增长20.6%至11.9 亿美元，支持收入同比增长8.1%至5.9 亿美元；GAAP 端毛利率同比下滑0.7ppt 至74.1%，产品毛利率同比提升1.5ppt 至78.8%，订阅服务和支持毛利率同比下滑1.1ppt 至73.2%，主要由于公司部分新推出的SaaS 产品还未形成规模效应；GAAP 端净利润3.5 亿美元，对应每股盈利1.07 美元，净利率同比提升6.1ppt 至16.4%；Non-GAAP 净利润5.4 亿美元，净利率同比提升0.6ppt 至25.5%，业绩小幅高于我们及市场预期，主要由于下游需求旺盛叠加公司平台化效能释放带来销售成本下降。

发展趋势

平台化战略如期兑现，运营指标优秀。公司持续推进平台化战略，整合云安全和安全运营平台，逐步打通底层数据，实时检测和防护云端资产。运营指标维度，本季度公司NGS ARR 同比增长40%至45.2 亿美元（高于指引高端值3.2%），其中平台化账户占比同比提升3ppt 至53%，安全运营平台Cortex ARR 达到10 亿美元；RPO 同比增长20%至126 亿美元（其中包含6,800 万美元QRadar SaaS 贡献）；销售端延续上季度规模效应释放趋势，销售费用率同比下降1.5ppt 至33.7%，为历史最低水平。我们认为，公司平台化战略经过连续3 个季度验证，规模化获客成效初现，未来各项运营指标有望持续优化。公司上调FY25 NGS ARR 指引约2%至55.2~55.7 亿美元，同比增长31%~32%。

积极推出新模块提升竞争力，AI 产品持续革新。网络安全方面，公司新集成AI 监测至SASE 平台，提升AI 应用管理能力；作为三个平台通用发布一部分的Strata Copilot，在近50,000 个经过验证的数据来源进行训练，助力客户做出快速决策并加速补救漏洞。云安全与安全运营方面，公司将XSOAR 的自动化功能与数据安全态势管理及云安全整合，自动化修复识别到的数据安全风险。我们认为，公司持续创新有利于产品革新与客单价提升。此外，公司宣布普通股的2 比1 拆股，拆股后价格将在24 年12 月16日交易。

盈利预测与估值

维持公司盈利预测不变。维持跑赢行业评级，但由于市场交易情绪积极，我们上调目标价8.4%至412 美元，对应FY26 13 倍P/S，较当前股价有4.9%的上行空间。公司当前交易于12 倍 FY26 P/S。

风险

AI 落地不及预期；平台化拓展不及预期。