黄金，贵了？

摘要：黄金的两个挑战，分别是短期的美国大选，和长期的金矿公司资本开支。

太长不看：

今年迄今，黄金创造了1980年以来的最高年度回报。但以相同购买力衡量，近50年来黄金几乎是“零成长”；但如果买了房子，净赚接近2倍；如果买了美股，净赚7倍。

2016年大选前一个月黄金上涨，但尘埃落定后黄金遭到近两个月的抛售。今年10月以来，黄金伴随特朗普胜选概率一同上涨，与当年十分相似。

世界黄金协会报告显示，三季度全球黄金需求出现放缓而供给愈发强劲。预计未来金矿股可能进一步扩产，原因一是金价抬高利润率，二是油价下跌前景。

黄金年化回报，已创45年之最

截至10月底，国际金价今年已上涨33%，创下自1979年以来的年度回报率新高。

金价在高基数背景下持续上涨，这在过去是极为罕见的，除了传统的实际利率支撑外，还可能在定价全球货币体系的重塑。

但从长期视角看，黄金涨幅真的多？本轮牛市之后，下一个拐点可能是什么？

长期来看，黄金性价比如何？

作为投资，我们应评价的是一个品种长期上涨的动能。

以名义价值计算：

过去50年美国人均可支配收入增长12倍，

伦敦黄金价格增长14倍，

美国房价指数增长20倍，

美股标普500指数上涨到达80倍！

也就是说，以相同购买力衡量，50年来黄金几乎是“零成长”;但如果买了房子，净赚接近2倍;如果买了美股，净赚7倍。这样看来，黄金并非一个较好的长期投资品。

特朗普交易进入尾声，黄金短期该“歇脚”了?

在特朗普的政策纲要中，增加关税、加剧贸易紧张局势，扩大预算赤字、重塑经济扩张等主要措施，都是本轮黄金上涨的重要催化剂。

长周期视角下，美国财政周期都会对黄金起到一定支撑。美国政府利息支出、财政国防支出均与金价正相关。

10月以来，特朗普在博彩市场上重拾选举优势。这一时期，美债利率、国际金价、以及特朗普自己的上市公司“特朗普媒体科技集团（DJT）”股价纷纷与博彩胜选概率一致。

这样的局面很容易让人回想起2016年的“特朗普交易1.0”：2016年大选前一个月，市场担忧特朗普当选总统后实行“美国优先”政策带来的不确定性，避险情绪驱动了黄金买需，但尘埃落定后黄金遭到近两个月的抛售。

回到当下，最近三个交易日DJT连续下跌，从高位累计回调25%，这是资金重拾确定性、特朗普交易即将结束的信号？如果是这样，也应担忧黄金短期内的获利回吐。

供给端陆续放量，逐步拖累金价?

10月30日，世界黄金协会（WGC）发布了三季度的全球黄金供需报告。报告显示，在需求端：金饰品和央行购金需求因高金价而持续放缓，想要在四季度完成对2022、2023年总需求的反超，目前已经相当困难了。

在供给端：2024年第三季度全球黄金总供应量达到创纪录的1313吨，同比增长5%。

其中占比四分之三的金矿产量，较去年同期增长6%，创下单季度新高，前三季度合计产量也已超过2018年的历史高点。

从趋势上看，本轮金矿公司们的扩产速度虽不及上一轮(2009-2018)，但也在边际增加产量。

当供应量增加，对黄金的稀缺属性就是一个冲击。未来，金矿公司的扩产速度也许会加快。

第一个原因是，金矿股利润率正在上升。

简单来说，金矿公司的利润率是金价与总维持成本(AISC)之差，是否增加资本支出，核心就取决于利润率。从趋势上看，利润率正在扩大。

截至今年二季度，美股金矿股每盎司黄金的隐含利润为910美元，较一季度大幅增长42%，远远超过5年/10年利润中枢。这一增长主要由金价上涨所致，与成本端关系不大。

上一轮，黄金的主要驱动在于全球经济危机下的避险价值，金价于2011年9月创下最高点。在此后的2012-2013年，黄金矿业公司开启疯狂扩张，一度将资本支出扩大近60%。

这一轮，牛市已经持续两年，且多头力量更强，也该到了金矿公司们扩大开支的时候。从全球黄金龙头上市公司Newmont的三季报来看：公司三季度黄金产量167万盎司，环比增4%，并预计四季度产量将达到今年最高水平的180万盎司。

第二个原因是，特朗普能源战略或进一步降低金矿开采成本。在特朗普政府看来，能源战略是一步决定胜负的棋，不仅能缓解通胀和财政赤字，还能吸收境外美元回流、保持美元地位，一举多得。其第一届任期内，通过页岩油增产，美国在全球原油市场的份额从2016年的13%上升至2020年的18%。

若特朗普再次当选总统，油价中枢未来进一步下移，将降低金矿公司挖掘机燃料成本，那么十年前的全球掘金时代即将重演？

风险提示: 投资涉及风险，证券价格可升亦可跌，更可变得毫无价值。投资未必一定能够赚取利润，反而可能会招致损失。过往业绩并不代表将来的表现。在作出任何投资决定之前，投资者须评估本身的财政状况、投资目标、经验、承受风险的能力及了解有关产品之性质及风险。个别投资产品的性质及风险详情，请细阅相关销售文件，以了解更多资料。倘有任何疑问，应征询独立的专业意见。