对比美日央行，如何理解两项股市支持工具对股债影响？

本文来自格隆汇专栏：中信债券明明 作者：明明FICC研究团队

对比美日央行支持股市工具，美联储TSLF以券换券操作类似SFISF，其效果更多在于帮助止跌，刺激股市回升成效有限；日银QQE中央行大幅买入权益资产，对股市刺激效果更强，但大幅扩表操作方式和我国工具有本质区别。总结来看，换券工具政策意图或更多在流动性救急和释放央行托底信号，操作方式接近流动性在股债两市调动，对债市影响或偏中性。

▍逐项来看，我国两项股市支持工具有何独特之处？

SFISF可视作托底股市的长期资金供给，央行用国债、央票置换股票，同时改善股市流动性环境与股市供需；有别于其他基础货币供给工具，SFISF限定资金流向且不增加总量流动性，置换过程不会引起扩表。增持、回购再贷款是贷款类的结构性工具，更利好高息股品种，同时是阶段性政策。

▍美联储：TSLF以券换券操作类似SFISF，其效果更多在于止跌。

TSLF是美联储金融危机期间为资本市场注入流动性的创新尝试之一，以券换券的模式不会引起扩表和基础货币投放，与其他贷款类流动性支持工具存在本质区别。TSLF诞生于数量框架向价格转型过渡期，对比其他货币工具TSLF的股市刺激成效并不显著，股市触底回升阶段出现在QE1开启后。

▍TSLF和我国两项股市支持工具有何异同？

TSLF和SFISF都是央行在不扩表、不释放基础货币前提下改善股市流动性的一种尝试，但TSLF对质押品的要求更低。TSLF提供的资金期限在14到28天为主，主要用于金融机构短期的流动性纾困，而SFISF和回购增持再贷款均是1年期期限且允许延期；TSLF和PDCF没有对资金用途有限定。

▍日银：QQE中央行大幅买入权益资产，对股市刺激效果更强。

金融危机、福岛地震影响下，日银加大资产购买力度，QQE应运而生。权益资产最早在2010年的APP（资产购买计划）中纳入日银购买对象，QQE则是大幅增加购买力度，扩大了基础货币投放，对股市刺激成效显著。此外，日本政府70年代采取的PKO措施受制于制度缺陷，并未扭转股市下行趋势，成效有限。

▍QQE和其他资产购买计划与我国两项工具存在较大差异。

QQE过程中央行持续大幅扩表，而SFISF基本不扩表，再贷款扩表但是幅度有限；资金期限上由于QQE直接释放基础货币，并没有期限限制；资金用途方面，QQE释放资金没有使用限制。总的来看，我国两项工具均是针对股市的结构性支持工具，而QQE虽然涉及到购买股票资产，但其最终目标在于刺激通胀回升，股市回升更多是结果，而非目标。

▍长远来看，如何理解两项支持工具对资本市场影响？

对股市：对比日美工具成效，换券工具政策意图或更多在救急和托底，而我国两项工具或为央行支持股市的政策尝试，改善流动性同时兼具释放“兜底”信号，以提振市场信心。

对债市：日美央行不限制流动性投向，股市支持工具对利率并没有明显的负面影响。SFISF操作过程不影响债市供需，将股市的部分流动性需求从债市流动性中进行调度，对债市的影响偏中性。

▍风险因素：

货币政策超预期，股市回升斜率超预期，债市利率走势超预期。

注：本文节选自中信证券研究部已于2024年10月29日发布的《债市启明系列20241029—对比美日央行，如何理解两项股市支持工具对股债影响？》报告，分析师：明明S1010517100001；周成华S1010519100001；余经纬S1010517070005；赵诣S1010524090005