永达汽车(03669.HK)：传统品牌销售承压 新能源业务释放增长潜力

2024 年中期业绩低于我们预期

公司公布2024 年中期业绩：1H24 实现营业收入310.36 亿元，同比-11.0%，环比-17.8%；归母净利润1.12 亿元，同比-72.6%，环比-32.9%。由于公司1H24 盈利能力下滑较大，2024 年中期业绩低于我们预期。

发展趋势

新车与二手车销售疲软，1H24 业绩不及预期。受主要客户宝马、保时捷量价调整影响，公司新车销售承压。1H24 新车销量同比-7.4%至83,698 台，经销收入同比-15.1%至239.84 亿元；二手车交易量同比-14.2%至35,236台，经销收入同比-15.8%至20.64 亿元；形成业绩拖累。公司售后业务展现韧性，1H24 售后服务收入为47.78 亿元，同比基本持平；其中维修保养业务收入为46.54 亿元，剔除门店关停并转因素影响，同比提升3.6%。我们认为，公司售后业务保持稳健，伴随品牌网络收缩优化及市场消费需求复苏，整体收入有望边际修复。

盈利表现短期承压，降本控费呈现亮点。盈利端，1H24 公司毛利率为8.3%，同环比分别+0.87ppt/+1.98ppt，主要系高毛利的售后服务带动增长，及降本控费成效显现。分业务看，受消费降级、价格战竞争激烈等因素影响，1H24新车销售及相关服务毛利同比-64.8%至3.94 亿元，二手车毛利同比-25.7%至1.39 亿元，拖累较大；售后服务毛利为20.18 亿元，环比基本持平，对应毛利率42.2%，带动盈利水平增长。费用端，1H24 公司销售/管理/财务费率分别为5.1%/2.7%/0.5%，三费合计同比下降15.6%。我们认为，伴随公司新能源业务加速发展，且精益化管理不断强化，利润压力中长期有望释放。

着力发展新能源业务，强化渠道网络品牌传播。公司深化与头部新能源车企的合作，1H24 新能源品牌AITO/智己销量分别达2,700、701 台，较去年同期有较大提升，独立新能源维修收入同比+73.2%至1.23 亿元，展现业绩潜力。公司推进数智化建设，通过APP、新媒体等线上渠道挖掘客户全生命周期价值。此外，公司注重股东回报，延续中期派息并将派息率提升至100%，彰显经营信心。我们认为，公司紧抓电动化趋势，叠加数智化赋能提质增效，未来有望加速业务转型，实现业绩突破。

盈利预测与估值

由于公司新车/二手车销售业务盈利下滑明显，我们下调2024E/2025E 归母净利润67.6%/64.5%至2.67/3.56 亿元。当前股价对应2024/2025 年8.5/6.2倍市盈率。公司作为国内头部经销商的行业地位稳固，我们维持跑赢行业评级，但由于行业竞争加剧，下调目标价33.9%至1.85 港元对应11.8/8.6 倍2024/2025 年市盈率，较当前股价有40.2%的上行空间。

风险

新车竞争加剧，盈利能力修复不及预期。