CR Beer（291.HK）：1H 24 REV/NP-0.5%/+1.2%;啤酒优先化继续导致收益缺失

CR Beer公布了1H24财报。期内，营收及NP分别未达市场共识的7%及3%，主要由于不利的宏观经济及天气状况以及高基数令主流啤酒销量萎缩所致。管理层预计，在毛利率扩大和运营费用控制的支持下，2024年啤酒总销量将出现较低的个位数下降，但净利润将出现正增长。尽管总体消费有下降的趋势，啤酒的溢价仍在继续。白酒业务整合落后于预期，公司将专注于中低端产品，并保持双品牌战略。我们喜欢这家公司的绝对领先地位。转让保险，评级为买入，TP为63.2港元，相当于18倍2024E EV/EBITDA倍数。

受消费信心疲软拖累的收益。由于消费信心疲弱、不利的天气状况以及23年1季度的高基数，CR Beer于24上半年的收入/NP同比为-0.5%/+1.2%。主要的拖累因素是低端啤酒销量同比下降4.7%，导致整体啤酒销量同比下降3.4%。该公司预计2024年LSD的总销量将下降。由于优质战略，NP的更快增长是由GP利润率提高1%至46.9%推动的。该公司预计24年下半年材料成本可控，并预计2024年上半年GPM将进一步改善，推动NP正增长。

啤酒精品化仍在继续。二零一四年上半年次溢价及以上销售额达146万吨，同比增长1.1%。其中，高端产品增长了10%，而整体增长为-3.4%。这一精品化趋势使啤酒的平均售价同比提高了2%。董事长分享到，该公司认为啤酒行业的精品化进程已进入多元化阶段，专注于探索新的口味和场景。我们认为，公司在这一领域的努力将有助于缓解行业增长放缓的影响，并支撑毛利率。

白酒整合进度滞后，可能扩大大众市场产品矩阵。考虑到品牌重塑慢于预期，白酒收入在2014年上半年同比增长20.6%，比普遍预期低4%。在2014年上半年，白酒收入的70%来自高端产品寨酒，该产品报告收入增长+50%。该公司的目标是将这一比例降至60%，以符合其双品牌战略，并计划扩大大众市场品牌金沙的产品矩阵。

评级为买入的转移保险。我们将2024E年的收入/NP预期下调了6/11%，以反映疲软的消费者信心。我们以买入评级和63.2港元的TP转让保险，相当于18倍2024E EV/EBITDA。风险：宏观环境疲软，竞争加剧，白酒业务扩张慢于预期。