【西部晨会】通宝能源：大集团、小公司，山西稀缺配网资产走向清洁能源平台

本期内容

【汽车】汽车后市场行业深度报告：关于途虎核心关注点的更新

【公用事业】通宝能源（600780.SH）首次覆盖报告：大集团、小公司，山西稀缺配网资产走向清洁能源平台

【固定收益】7月转债月报：债底定价失效，挖掘个券机会

内容详情

【汽车】汽车后市场行业深度报告：关于途虎核心关注点的更新

本篇报告针对市场最关心的五个问题作出相应讨论，主要结论如下：1）我们预计新能源汽车渗透率提升，对中国汽车后市场规模影响较小。2）途虎竞争优势较为明确，有望抢占4S店+小型修理厂份额。3）途虎与Genuine Parts等美国公司存在相似处。4）我们认为公司将以相对稳健的速度进行扩张。途虎将在下沉城市稳健拓展，品类逐步拓宽至快修等。5）预计公司店平均收入将同比微降，较竞对的成本优势将不断提升。

【公用事业】通宝能源（600780.SH）首次覆盖报告：大集团、小公司，山西稀缺配网资产走向清洁能源平台

我们预测，2024-2026年公司归母净利润分别为6.09、8.99、11.33亿元，EPS为0.53、0.78、0.99元，PE为10、7、5倍，给予公司2024年14倍PE，目标价为7.42元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

【报告亮点】市场认为公司跟随宏观经济和新能源景气度涨跌，我们认为：1）存量配网是稀缺地方性省属电网资产，盈利能力稳定、价值显著低估；2）定位晋能控股集团清洁能源平台，布局风光大基地+资产负债表潜力足。

【主要逻辑】

一、存量配网是稀缺地方性省属电网资产，盈利能力稳定、价值显著低估。1）公司配网业务的主体是地方电力，商业模式清晰（购电执行趸售电价、售电执行目录电价）、成长性好（2017-2023年收入CAGR为15.76%、净利润CAGR为23.82%）、盈利能力稳定。2）我们选取具有相同配网资产和配电业务的上市公司涪陵电力作对比，无论是从售电量规模、售电收入体量，还是盈利能力方面，通宝能源的配电网资产质量要显著高于涪陵电力，我们按照Wind一致预期的PE均值计算，通宝能源仅配电网资产的合理估值为104亿元市值，相比目前价值显著低估。3）公司通过参股榆树坡煤业23%股权布局煤电一体化，具备战略眼光、顺应产业发展趋势，2021-2023年投资收益分别为2.6、3.4、2.9亿元，占比归母净利润为141%、40%、42%。

二、定位晋能控股集团清洁能源平台，布局风光大基地+资产负债表潜力足。1）公司立足火电，2022年战略定位调整为晋能控股集团清洁能源上市平台，在手风电项目0.15GW、光伏项目0.50GW。2）控股股东晋能控股集团清洁能源资产丰富，风电1.35GW、光伏1.07GW，资产时机成熟后注入上市公司可期。3）公司与晋能控股集团共同设立晋北能源公司，投资建设晋北基地，公司经营性净现金流稳健+资产负债表强劲，假设公司资产负债率提升至60%，可再投2.47GW光伏项目，是现有项目规模的380%；如果按照晋北基地新能源规模目标不低于6GW计算，是现有项目规模的近10倍。

风险提示

配电业务和风光项目盈利不达预期，煤价波动影响投资收益等。

【固定收益】7月转债月报：债底定价失效，挖掘个券机会

核心观点

8月转债展望：债底+看涨期权定价模型阶段性失效，挖掘转债个券机会

6月末短暂反弹后，7月转债市场继续大幅回撤，中证转债指数月度跌幅超过主要权益指数；转债估值收敛明显，全市场百元平价溢价率、纯债到期收益率月中双双创下21年来极值水平，纯债溢价率更是跌至18年来最低水平，跌破债底转债占比月中一度突破四成，债底+看涨期权定价模式短期失效。当前转债市场平价分布结构与18年10月类似，比较各平价区间转股溢价率，当前转债估值似乎仍未到底。短期需密切关注以公募基金为代表的机构投资者对转债的增减持动作，这或是影响转债估值调整的直接因素。

对于当前转债的配置方向：

（1）权益整体行情较弱，挖掘个股α机会，结合平价水平，建议关注24年中报业绩预喜且归母净利润同比增速较Q1有所提升的转债标的，如天源转债、大叶转债、温氏转债和广泰转债；

（2）建议关注剩余期限在2.5年以内、信用风险可控、YTM大于4%以上转债的纯债投资价值，如金能转债和合兴转债。

7月市场回顾：权益方面，7月权益市场整体仍偏弱，月中沪指一度跌破2900点。行业结构上，综合、非银和国防军工板块涨幅居前，高低切换下，上半年表现较好的煤炭、石化板块7月跌幅居前。转债方面，7月中证转债指数月度下跌2.5%，相对权益跌幅更大；行业结构上，仅社服、建筑装饰行业转债录得正收益。

转债估值：截至7月31日，转债市场百元平价溢价率15.4%，较6月末大幅收敛10.9PP，处于2018年、2021年以来29.6%和1.5%分位数水平。不同平价区间[70,90)、[90,110)、[110,130)、[130,+∞)元对应转股溢价率分别为40.1%、23.2%、9.9%和8.1%，较6月末分别变动-6.5pp、-4.1pp、-3.7pp和-1.1pp。

转债供需：供给端，6月有8支转债（规模37.8亿元）发行，3支（规模29.8亿元）取得证监会注册批准，无新增董事会预案。需求端，沪深两市转债有所分化，沪市转债获保险、基金小幅加仓，深市转债基金、企业年金进行一定程度减持。

条款跟踪：截至7月31日，无转债可能强赎，40支可能下修，26支提议下修；7月合计有1支转债确认强赎，3支不强赎，27支确认下修，97支不下修。

风险提示

权益市场大幅回撤，转债正股密集退市，转债信用风险密集暴露。

报告信息

证券研究报告：《晨会纪要》

对外发布日期：2024年8月9日报告发布机构：西部证券研究发展中心

齐天翔（S0800524040003）qitianxiang@research.xbmail.com.cn

刘博（S0800523090001）liubo@research.xbmail.com.cn

滕朱军（S0800523110001）tengzhujun@research.xbmail.com.cn

姜珮珊（S0800524020002）jiangpeishan@research.xbmail.com.cn