周大福(01929.HK)：净开门店低于预期 加盟店贡献主要销售增长

核心观点：

事件：公司发布FY24Q4 经营公告，公司零售值同比增长12.4%；Q4节日消费需求强劲，但同期基数较高，中国内地市场零售值同比增长12.4%，中国港澳地区及其他地区零售值同比增长12.8%。中国内地同店销售同比降低2.7%，同店销量同比降低6.9%。中国港澳地区同店销售同比增长4.5%，同店销量同比增长4.5%，主因入境游持续复苏。

镶嵌产品：受宏观经济影响，可选镶嵌疲弱。FY24Q4 中国内地镶嵌产品同店销售同比下滑19.5%；中国港澳地区同店销售同比下滑27.2%。

价格方面，中国内地镶嵌产品同店平均售价同减200 港元至8200 港元，中国港澳地区同店平均售价同降2100 港元至15800 港元。

黄金产品：需求保持韧性，龙生肖主题首饰和摆件热销。FY24Q4 中国内地同店销售同增3.4%；中国港澳地区同店销售同增16.6%，主因中国内地旅客增加及节日需求。中国内地黄金产品同店平均售价为5700 港元，中国港澳地区同店平均售价为7500 港元。

聚焦同店增长，持续优化门店质量。截至2024 年3 月31 日，公司共有周大福珠宝终端零售点7548 家，中国内地季内净关闭门店89 家，全财年净开设门店共153 家，不及预期主要由于公司下调开店计划，闭店数维持在正常水平。FY24Q4 加盟店零售值上升18.3%，占中国内地零售值的70.4%，环比提升1pp。

盈利预测与投资建议：预计公司FY24-26 归母净利润分别为79、92、103 亿港元，参考可比公司估值，给予 FY25 财年20 倍 PE 估值，对应合理价值18.48 港元/股，维持“买入”评级。

风险提示。若宏观经济低迷，对可选消费产生重大不利影响；市场竞争加剧，各品牌加速开店抢夺市场；中小品牌出清速度低于预期。