化妆品行业双周专题：北交所美妆制造第一股上市 上游集中度有望提升

投资建议：建议增持：1）强品牌势能、高业绩兑现度标的：组织能力全面，大单品驱动稳健增长的珀莱雅；受益重组胶原赛道红利快速增长的巨子生物；2）受益平价消费趋势标的：供应链优势突出，精细化运营带来高增长的润本股份；销售边际改善显著，且组织变革进行中的福瑞达；抖音渠道爆发增长的上美股份； 3）预期筑底，后续有望迎来拐点的贝泰妮、丸美股份、水羊股份、美丽田园医疗健康、上海家化、嘉亨家化、华熙生物、拉芳家化、青松股份等；4）产能释放及海外拓展双逻辑的嘉必优。

行业更新：4.1-4.3 日美护指数-1.28%，其中板块龙头珀莱雅+0.92%、爱美客-7.34%，港股巨子生物+1.06%，表现有所分化，主要因市场开始交易一季度业绩预期，业绩高增确定性较强的标的如珀莱雅、巨子生物等明显跑赢。小市值标的中江苏吴中+17.40%、敷尔佳+6.87%涨幅靠前。短期看，4 月财报期业绩有望成为影响股价的主要驱动因素，建议配置业绩兑现度较高的标的；展望2024 全年，我们认为国货份额提升的逻辑仍将持续演绎，当前板块头部公司估值大都在2024 年PE20-30x，参考海外化妆品集团中长期30x+估值仍有可观空间。

双周专题：芭薇股份挂牌北交所，市值超11 亿。2024 年3 月29 日，芭薇股份在北交所挂牌上市，成为北交所美妆制造第一股。本次IPO发行价为5.77 元/股，发行市盈率为14x，募资4616 万元，发行后总股本为8460 万股。上市首日，芭薇股份大涨超180%，截止2024 年4 月3 日，公司总市值达11.08 亿元。近年来新兴品牌的涌现推动我国美妆代工行业快速发展，据灼识咨询预计，2022-2025 年我国化妆品代工行业规模有望从434 亿元增长至623 亿元，CAGR 12.79%，且随着化妆品新规执行，中小厂商合规生产门槛明显提高，后续行业有望向合规经营的腰部以上化妆品代工企业集中。

芭薇股份业绩增长稳健，客户矩阵稳定性、灵活度均较高。2022、2023年芭薇股份营收4.59、4.69 亿元，分别同比+11%、+2%，归母净利润0.38、0.41 亿元、同比+79%、+8%，在较弱的市场环境下依然维持稳健增长，主要得益于公司优异的客户拓展能力及扎实的研发、生产交付能力，在传统品牌逐渐遭遇增长瓶颈的大背景下，公司成功拓展仁和匠心、HBN 等优质新锐品牌，以及“Skintific”、“Glad2Glow”等出海品牌，保证了业务的稳健成长。2023 年公司毛利率、净利率33.19%、8.85%，近三年持续提升。

风险提示：需求疲弱、行业景气度下行；品牌端竞争加剧；新品表现及新品牌孵化效果不及预期。