中国飞鹤(06186)行业最坏时期即将过去

中国飞鹤(6186。HK)2023年收入为195亿，同比下降8.3%，净利润为32.9亿，同比下降33%，主因行业竞争加剧，业绩承压。毛利率64.8%，同比下降0.7pct。

销售费用及管理费用占比继续提升，公司加大投入以应对行业挑战。24年出生人口有望恢复，行业最差时期即将过去。考虑行业的竞争加剧，我们下调24/25/26年净利润至35.5/37.1/38.9亿人民币，对应EPS为0.43/0.45/0.47港元。维持“买入”评级。我们综合考虑市场情绪及估值，下调目标4.9港元，较当前股价有33%的上涨空间。

报告摘要

竞争加剧影响收入增长。23年公司收入195亿，同比下降8.3%。行业在出生人口下滑的背景下面临较大压力，尤其是下半年新国标落地，行业内新老国标产品过渡，产生了较大的行业库存，价格下跌较为严重。在这样的背景下，公司严控渠道库存，推行数字化门店销售，24年2月推出电子围栏，带动产品价盘的逐步修复。

利润率有所下降。公司23年毛利率64.8%，同比-0.7pct，主因婴配粉占比下降，而毛利率较低的成人粉占比提升。费用方面，销售费用率为34.3%，同比+3.6pct，主要由于收入增长放缓，而公司坚持数字生态改革战略的部署导致信息技术平台等一次性费用投入增加，主动去化库存以及线下活动增加导致费用增长。管理费用率为9%，同比+1.8pct，主因研发投入增加。此外，23年公司计提原生态牧业的生物资产减值7.5亿元(去年同期3.9亿)。以上因素导致公司净利润同比下降33%，净利率为16.8%，同比-6.4pct，剔除生物资产减值影响的净利润口径仍同比下滑33%。

现金充沛，分红有望持续增长。23年底年公司账面现金及理财196亿，有息负债13.8亿，资产负债率27%，资产状况稳健。23年年末公司分红每股0.1484港元，叠加中期股息，全年派息率达到70%。公司表示会综合考虑，通过逐步提升分红比例或者增加回购的比例以回馈股东，同时公司会考虑有利于长远发展的项目进行投资。结合公司当下股价，我们预期未来股息率会在5%左右。

考虑行业的竞争加剧，我们下调24/25/26年净利润至35.5/37.1/38.9亿人民币，对应EPS为0.43/0.45/0.47港元。维持“买入”评级。我们综合考虑市场情绪及估值，下调目标4.9港元，较当前股价有33%的上涨空间。

风险提示：出生人口数量下滑超出预期；行业或者公司发生严重安全事故。