科笛-B(02487.HK)商业化为帆 创新作桨 迈向领先泛皮肤学平台型企业

商业模式：科笛为一家专注于皮肤学的研发型生物制药公司，全面覆盖毛发、皮肤、减脂、表麻四大领域，公司以商业化平台为圆心构筑环状管理结构，以客户需求为指引，以创新为核心驱动，通过自研技术平台构筑剂型技术壁垒；打造线上+线下全渠道布局策略，直面C端需求，构建独有To-B+To-C闭环生态。

拆分公司管线剖析驱动：

（1）毛发：①米诺地尔为最成熟的脱发治疗药物，远期空间有望超百亿，公司当前矩阵布局对标同业最为完善，大单品小白管为欧洲第一品牌，清爽低敏解决使用感痛点，势能有望进一步强化，自有品牌青丝几何上线米诺地尔喷雾处方药定位低敏；此外公司有望24年上市OTC米诺地尔喷剂，未来米诺地尔泡沫剂也有望落地，有望构筑最全米诺地尔矩阵之一；②公司合作非那雄胺为全球唯一获批的外用药物，具备强功效基础上解决口服痛点，预计25年国内有望获批上市，将成为下一接力重磅管线；③公司建立自有品牌“青丝几何”，二硫化硒洗剂等已显著起量，有望驱动第二曲线快速迭代。

（2）皮肤：①妆品：合作高奢护肤品牌欧玛，定位高收入女性群体，与创始人形象绑定，具备良好品牌基因，合作第一个大促的销售体量超毛发，在进一步资源投入和精细化运营下有望迎来持续放量，与毛发业务形成良好协同；②皮肤药物：

公司全面布局皮肤病领域，其中公司获批米诺环素泡沫剂为全球唯一获批的外用米诺环素，用泡沫配方打破痤疮治疗局限，适应症扩大至9岁或以上人士，覆盖青少年高发人群，预计24Q4国内获批上市；③其他：减脂药物及局麻产品布局有陆续落地。

核心投资逻辑：快速成长的泛皮肤病治疗及护理市场新锐，以商业化为导向以创新为核心驱动。①商业化先行突破系公司22年合作法国Bailleul米诺地尔喷雾剂商业化起量显著，考虑处增长初期仍具超预期可能；②2023年合作高端功效品牌欧玛及自有毛发品牌二硫化硒双11已显著起量，有望驱动第二曲线快速迭代；③未来将从大单品法国小白管单一驱动快速转向多矩阵迭代，24-26年将为重磅管线米诺环素泡沫剂、外用非那雄胺、局麻类产品落地的重要节点。④未来公司全面的管线布局和深厚的研发储备将驱动公司迈向领先泛皮肤学平台型企业。

盈利预测：公司短期商业化驱动强势高增叠加长期研发端高壁垒领先，存在多维度超预期可能性。预计2024-2026年收入约2.83/5.9/10.02亿元，维持“推荐”评级。

风险提示：单一产品收入占比过高的风险；行业竞争加剧的风险；线上商业化进展不及预期的风险；管线研发进程不及预期的风险。