滨江服务(03316)年报点评：硬装业务持续放量，派息率进一步提升

23年归母净利润同比稳健增长，维持“买入”评级

公司3月25日发布年报，23年实现营收28.1亿元，同比+42%；归母净利润4.9亿元，同比+20%；派息率同比+8.5pct至70.0%。考虑到市拓竞争压力和装修服务放量，我们调低毛利率，预计公司24-26年EPS为2.09/2.47/2.90元(24-25年前值2.41/3.04元)。可比公司平均2024PE为8倍(Wind一致预期)，综合考虑公司服务口碑、项目密度的优势和港股市场流动性等因素，我们认为公司合理2024PE为10.5倍，目标价23.80港币(前值30.18港币，基于15倍2023PE)，维持“买入”评级。

营收快速增长但毛利率继续回调，成功取得源泉税税率优惠23年公司营收保持快速增长，其中基础物管同比+30%至15.5亿元，主要由于在管面积同比+31%至5485万平；5S增值服务同比+172%至6.8亿元，主要由于优居服务(装修)的高速成长。归母净利润同比增速低于营收，主要由于毛利率同比-5.1pct至24.8%，其中：1、基础物管提升品质、加强投入，毛利率同比-0.8pct至18.3%；2、非业主增值服务受地产市场影响，毛利率同比-11.9pct至33.2%；3、5S增值服务由于相对低毛利的装修业务占比快速提升，毛利率同比-16.0pct至32.3%。公司继续压降管理费用率，并且争取到源泉税税率优惠，一定程度上对冲了毛利率下降的影响。

24年硬装业务预计仍将保持较高增速，进一步加强股东回报23年公司优居服务营收同比+355%至5.3亿元，其中23H2营收4.1亿元，主要因为22H2以来面向公寓大平层的硬装业务快速放量。截至23年末，公司5S增值服务合同负债13.4亿元，较23H1进一步增长16%，我们预计24年优居服务有望继续保持较高增速。此外，公司派息率同比+8.5pct至70.0%，进一步加强股东回报。

关联房企提供稳定支持，口碑拓展稳中有进

23年关联房企 滨江集团 (002244CH)为公司带来净增在管面积499万平，同比+49%；销售金额稳定在1535亿元，新增地块33宗及2个代建项目，未来有望继续为公司提供大量以杭州为主的优质项目。此外，公司市拓稳中有进，依托标杆项目“落地生根”，加强合资合作，我们预计23年市拓合约面积约为1000万平。此外，公司凭借服务口碑的优势，新签及续签项目中有8个实现提价。截至23年末，公司杭州在管面积3488万平，占比达到64%；在管面积中第三方占比同比+1.4pct至56.5%。

风险提示：关联房企经营风险，市拓规模和盈利能力下行风险，5S增值服务不及预期。