美团（3690.HK）：线下消费火爆竞争加剧

尽管线下消费蓬勃发展，但竞争仍在加剧

22.6%的收入增长符合市场预期，这是由于线下消费的蓬勃发展推动了店内和旅行的增长，同时销售和营销费用的上升，以及核心本地商业OP利润率的侵蚀表明竞争加剧。重申买入，将目标价格从183港元下调至164港元，因为我们考虑到新举措带来的亏损减少，同时也下调了核心本地服务的营业利润率。

评级的关键因素

第四季度收入同比增长22.6%，达到人民币737亿元，与共识/我们的预期一致，这要归功于店内、酒店和旅游服务因线下消费复苏而稳健增长，尤其是同比增长。

非GAAP净利润为43.7亿元人民币（23年第三季度为57.3亿元人民币），超出共识50.9%，也超出了BOCI的预期，原因是新举措的营业亏损缩小，被店内、酒店和旅游营业利润同比下降所抵消。销售及市场推广费用同比增长55%，2023年第四季度的费用率同比增长4.8个百分点至22.7%，原因是提高了激励措施以及促销和广告费用。

2023年第四季度，当地核心商业收入同比增长26.8%至人民币551亿元，消费复苏强劲，尤其是线下店内和酒店/旅游类别。营业利润率为14.5%或同比下降2.05个百分点，尽管收入组合发生变化，由于提供更高的营销激励和送货服务用户的ARPU降低，店内和酒店收入实现了高增长。

收益修订：将2024- 25年E收入上调0.6%/1.4%，考虑到线下消费推动的店内和酒店业务增加，但由于预期来自市场新进入者的竞争，营业利润率下降。尽管核心本地商业的运营利润较低，但我们考虑到新举措的运营亏损较低，但2024/25 E年度盈利上调了5.8%和0.8%。

评级的关键风险

食品配送和店内市场的竞争加剧，可能需要增量营销支出，并带来利润率压力;与新型就业（骑手）相关的社会保障费用相关的监管风险;由于宏观疲软，消费者支出疲软导致门票价值下降。

估值

我们重申买入，并将目标价由每股183港元下调至每股164港元。对于DCF估值，我们将永久增长率维持在2.0%，WACC假设维持在11.06%，无风险利率维持在5.0%，而CNY兑港元汇率升至1.09。