AKESO BIOTECH（09926.HK）：研发成果持续增长

阿克苏公布2023年营收45亿元人民币(同比增长440%)，净利润20亿元人民币(2022年净亏损12亿元人民币)，符合我们的预期。收入的强劲增长主要是由于顶峰治疗公司为依文西美单抗(AK112，PD-1/VEGF)预付了29亿元人民币，以及Cadonilimab(AK104)的销售增长，2023年达到14亿元人民币。2023年，其研发费用达到13亿元人民币(同比下降5%)，销售费用达到8.9亿元人民币(同比增长61%)。截至2023年底，该公司手头有足够的现金49亿元人民币。考虑到新产品的研发投资和营销费用，我们将24E的每股收益预测从-0.22元下调至-0.41元，25E的预期从0.55元下调至0.53元，26E的预期为2.05元。基于贴现现金流模型，我们将目标价从56港元上调至60港元。在上涨21%的情况下，我们维持买入评级。

Cadonilimab(AK104)销售业绩强劲。2023年，Cadonilimab(AK104)的销售额达到14亿元人民币(同比增长149%)。Cadonilimab已被纳入C.10临床指南和专家共识。同时，AK104已被纳入15个省和C.70个城市的商业保险，这可能会进一步提高其支付能力。此外，Cadonilimab的临床试验已涵盖肺癌、肝癌、胃癌、宫颈癌等16种适应症。此外，该公司于2024年1月提交了Cadonilimab联合化疗的NDA，作为不能切除、局部晚期、复发或转移性G/GEJ腺癌的1L治疗。此外，Cadonilimab‘s联合化疗加或不加贝伐单抗作为持续、复发或转移性CC的1L治疗的III期临床试验在中期分析中实现了PFS的主要终点。

依文西美单抗(AK112，PD-1/VEGF)的海外开发已步入正轨。AK112‘S联合化疗治疗EGFR突变NSQ-NSCLC患者，经EGFR-TKI治疗后，于2023年8月被CDE接受。此外，AK112正在进行6个治疗非小细胞肺癌的第三阶段试验，包括针对1L PD-L1+NSCLC患者的Mono与Pembrolizumab，以及针对1L局部晚期或转移性SQ-NSCLC患者的联合化疗与替斯利珠单抗联合化疗。

非肿瘤管道进入商业化阶段。该公司已经提交了用于治疗原发性高胆固醇血症和混合性高胆固醇血症的ebroucimab(PCSK9，AK102)的NDA，以及2023年用于治疗中到重度斑块型牛皮癣的HeFH和ebdarokimab(IL-12/IL-23，AK101)。此外，对于其他自身免疫性疾病，AK111(IL-17)治疗中重度斑块型牛皮癣的第三阶段试验达到了所有疗效终点，AK120(IL-4R)治疗中重度特应性皮炎的第二阶段试验正在进行中。此外，阿克苏公司的其他四个双功能产品正在进入临床阶段，包括AK129(PD-1/LAG-3)、AK130(TIGIT/转化生长因子-β)、AK131(PD-1/CD73)和AK132(claudin18.2/CD47)。

维持买入。考虑到新产品的研发投资和营销费用，我们将24E的每股收益预测从-0.22元下调至-0.41元，25E的预期从0.55元下调至0.53元，26E的预期为2.05元。基于贴现现金流模型，我们将目标价从56港元上调至60港元。在上涨21%的情况下，我们维持买入评级。

风险：关键管道研发失败；重点商业化产品销量低于预期。