创科实业(00669)工具五金系列报告：营收增长符合预期，Milwaukee表现持续强劲

核心观点

2023年电动工具需求相对疲软的行业背景下，公司PRO品牌Milwaukee延续高增带动整体营收稳步增长，毛利率改善背景下叠加宣传资金及研发投入导致费用率提升，全年业绩有所下降。

展望2024，随着渠道库存及终端需求边际改善，叠加渠道战略重心转移，公司PRO品牌Milwaukee有望充分受益，春季促销销售表现值得期待，此外，叠加公司毛利率持续提升，后续业绩有望稳步增长。

事件

公司公布2023年年度业绩，2023年公司实现销售额137.31亿美元，同比增长3.6%；归母净利润9.39亿美元，同比下降9.4%。

简评

营收实现稳步增长，库存改善及高自由现金流支撑后续增长营收实现稳步增长，Milwaukee为最强增长极。受Milwaukee及消费者业务类别动力增强带动，2023年公司实现销售额137.31亿美元，同比增长3.6%，营收实现稳步增长。

营收分业务来看，Milwaukee延续高增带动整体营收增速提升。

①电动工具：2023年公司电动工具业务实现营收128亿美元，同比+4.1%，营收占比超90%，其中Milwaukee2023全年销售增长10.7%(23H1增长8.7%，23H2增长12.7%)，带动电动工具业务逆势增长；此外，2023年下半年RYOBI全球表现强劲，带动消费者业务实现增长。②地板清理及清洁：2023年营收9.37亿美元，同比+1.5%。

营收分地区来看，欧洲及其他地区销售增长好于北美。2023年北美、欧洲、其他地区(澳洲、拉丁美洲及亚洲)销售分别增长2.9%、7.3%、7.6%。单Milwaukee来看，按当地货币计算，北美、欧洲、其他地区分别增长9.9%、13.7%、13.0%。

毛利率改善叠加费用率提升，盈利能力有所下降。盈利能力方面，2023年公司毛利率为39.47%，同比+0.14pct，公司盈利能力持续提升，主要受益于Milwaukee业务带来组合改善、高利润的售后电池业务增长、创新产品增加等。费用端来看，公司期间费用率达32.23%，同比+1.33pct，其中销售、行政、研发、财务费用率分别为17.09%、10.24%、3.99%、0.90%，同比分别+0.56pct、+0.06pct、+0.34pct、+0.38pct。2023年公司投放了一次性的宣传资金，以带动合作伙伴的销售并减少自身销售渠道的库存，此外，公司增加研发以推动新产品面世，带动销售及研发费用率有所提升。归结到利润端，公司2023年实现归母净利润9.76亿美元，同比下降9.36%；归母净利率7.1%，同比-1.02pct。公司2023年归母净利润下降明显，主要系期间利率大幅提升导致利息开支增加所致。

2023年公司库存持续改善，自由现金流同比大幅增长。2023年底公司库存40.98亿美元，较2022年底大幅减少9.87亿美元(其中2023H1、H2分别减少5.04、4.83亿美元)，全年保持去库存节奏，自身库存消化成效显著。2023年公司自由现金流达12.81亿元，同比增长289.36%，主要受益于营运资金占销售额的比重改善(2022年的21.2%改善至2023年17.7%)。

渠道商HomeDepot对2024年谨慎乐观，重PRO趋势下Milwaukee品牌有望持续受益渠道2023回顾：终端需求及库存压力较大背景下，工具板块表现相对较好。宏观层面，2023年联邦基金利率四次上调，现房销售大幅下降，叠加木材通缩带来终端需求的综合压力，2024年压力将明显减小；渠道销售层面，2023全年HomeDepot实现营收1526.69亿美元，同比下降3.0%，净利润28.01亿美元，同比下降16.7%；2023Q4HomeDepot实现营收347.86亿美元，同比下降2.9%；净利润151.43亿美元，同比下降11.5%。分部门来看，2023Q4家得宝建材及户外花园部门业绩为正，此外，工具、五金部门绩效高于其平均水平。渠道库存层面，在经历了数年前所未有的增长后，进入2023年，公司库存水位较高，因此全年主要目标为提高库存生产率及货架利用率，进入2024年公司的库存为近年来最好水平。行业端来看，公司面临的终端需求及渠道库存压力均会在2024年得到改善。

渠道2024展望：维持谨慎乐观预期，关注春季工具促销及PRO品牌增长。进入2024,1月天气和核心商品通货紧缩对渠道造成不利影响，同时年初利率同比较高，大额、非必需类型的购买表现疲软趋势延续，预计下半年进入降息周期带来的需求提升存在滞后性；全年来看HomeDepot销售预计略有增长，在1%左右，增速维持谨慎乐观预期，战略重心为PRO产品拓品类及份额提升。工具板块来看，春季销售季节将至，HomeDepot将继续扩大PRO户外工具，推出新的锂电Milwaukee M18背包鼓风机和直轴修剪机，扩大PRO园林工具品类，春季礼品中心活动继续向锂电技术发展，包括Ryobi、Milwaukee、Makita、Dewalt等。2024上半年公司有望受益HomeDepot春季促销带动销售增长，同时在HomeDepot战略重心从DIY向PRO产品转移的背景下，公司PRO品牌Milwaukee有望实现快速增长。

公司2024展望：Milwaukee销售延续双位数增长、毛利率保持提升态势。–公司预计2024年有望继续超越市场表现，预计2024年旗舰业务Milwaukee延续双位数销售增长，而消费者业务类别将继续优于竞争对手。此外，公司毛利率有望持续提升，主要受益于①由于拥有可提升终端用户生产力的更优越功能，公司产品售价较高，形成领先市场及带动毛利率上升的良性循环；②集团世界级生产网络带来生产力，自2018年以来，公司于越南、墨西哥及美国设立初创厂房以迅速适应全球市场格局变化。

投资建议

预计公司2024-2026年营业收入分别为148.02、168.15、184.55亿美元，同比分别增长7.80%、13.60%、9.75%，2024-2026年归母净利润分别为10.82、12.68、14.38亿美元，同比分别增长10.80%、17.21%、13.38%，对应2024-2026年PE估值分别为22.60x、19.28x、17.00x，给予“买入”评级。