中国国航(0753.HK)：23Q4亏损预期充分 2024年盈利上升可期

本报告导读：

2023 年国际航班恢复缓慢且国航宽体机较多，拖累盈利恢复。2024 年航空需求韧性仍将良好，国际增班将推动供需恢复，盈利中枢上升可期。春运有望催化预期改善。

摘要：

中国航空超级 周期价值龙头，维持增持。2023 年国际恢复缓慢且国航宽体机较多拖累盈利恢复，其中23Q4 亏损市场预期充分。2024 年航空需求韧性仍将良好，国际增班将推动供需恢复。公司拥有中国航空业最高品质航网与客源，盈利中枢上升可期。考虑23Q4 量价回落，下调2023 年净利预测至-11（原2）亿元人民币，维持2024/25 年152/203 亿元人民币。春运或催化预期改善，维持目标价9.29 港元。

2023 年宽体机拖累周转恢复，Q4 亏损市场预期充分。2023 年中国民航国内需求超2019 年，而国际恢复缓慢，富余运力增投国内致供给过剩，宽体机拖累国航周转恢复。受益于航司积极收益管理，以及票价市场化效应初步体现，票价中枢上升。同口径下较2019 年，2023年公司ASK 恢复88%，其中国内航线114%，国际航线42%；2023 年RPK恢复79%，客座率73%，仍低于2019 年的81%；预计2023 年客收高于2019 年。公司业绩快报预计2023 年归母净利润-9 至-13 亿元人民币，扣非净利-27 至-37 亿元人民币，其中23Q4 亏损，市场预期充分。

十四五机队理性降速，机队结构调整适配新常态。基于空域瓶颈长期持续，航司普遍于2019 年规划十四五机队降速。公司控股山航合并报表，2023 年底机队规模已达905 架，较2019 年底累计增长10%，年复合增速2.4%；其中，2023 年净增12 架(引进23 架/退出11 架)，同比增长1.5%。同时，宽体机占比已由2019 年底的18%下降至2023年底的15%，机队结构调整适配国际市场恢复新常态。2024 年国际增班趋势确定，我们认为重要意义在于运力消化推动国内供需恢复。

增发摊薄风险有限，长期盈利中枢上升可期。公司2023 年底公告向中航集团增发A 股融资不超过60 亿元人民币及向中航股份增发H 股融资不超过20 亿港元预案。三年疫情影响致航司负债率普遍高企并陆续定增。公司2023 年初完成150 亿元人民币定增，此次规模控制优于市场预期,且控股股东全额现金认购，累积增发规模小于可比同业，亦反映未来盈利信心。国航是中国唯一载旗航司，肩负民航强国战略重任。国航拥有最高品质航网与客源，盈利能力将继续领跑大航。

风险提示。经济波动，油价汇率，行业政策，增发摊薄，安全事故等。