百度销售额36亿美元暴跌后，Joyy继续经营不受欢迎的中国业务

Doug Young

对于Joyy Inc.Inc.(纳斯达克股票代码：YY)来说，这不是一个非常愉快的新年。2024年伊始，该公司宣布以36亿美元将其基于中国的直播业务出售给腾讯百度(YIDU)的交易破裂。

早在2020年宣布这笔交易时，Joyy看起来就像是一个赢家，使该公司能够剥离中国敏感的直播行业的一项业务，该行业已成为监管打击的温床。除了高昂的价格，这笔交易还将把Joyy转变为一家新加坡公司，其主营业务是类似的Bigo直播业务，而中国监管机构无法控制该业务，因为该公司的重点是东南亚、欧洲和中东。

该公司早在2021年初就停止了中国业务的财务报告，认为这是一项非持续业务，并在周一发布的最新声明中表示，这笔交易在2021年2月就已经形成了“实质性竞争”。据报道，Joyy甚至准备在交易完成后将其在纽约的股票私有化，很可能是为以后的重新上市做准备，可能是以新加坡公司的新形式在新加坡上市。

但现在，所有这些赌注都落空了，这引发了一个更大的问题：这家公司的下一步是什么。这也再次让人们关注在中国做生意的巨大监管风险，因为这笔交易似乎因未能获得中国所在的反垄断监管机构的批准而失败。

投资者对这笔交易的失败感到不安是可以理解的，在交易宣布后的两个交易日里，Joyy的股价下跌了17%。那次抛售使得该公司股票的预期市盈率(P/E)仅为8倍，这是基于卓益非中国业务的利润计算得出的。这落后于快手16倍的预期市盈率(1024.HK)，但领先于约会应用Hello Inc.(Nasdaq：MOMO)的5倍，后者的很大一部分收入也来自其直播服务。

说实话，久益非中国业务相对疲软的表现似乎证明了较低的市盈率是合理的。去年第三季度，该业务的收入同比下降3.3%，至5.671亿美元，过去两年下降了13%。但眼下，对该公司来说，中国业务似乎是更令人担忧的因素。这是因为Joyy在其最新的财务报告中甚至没有将这项业务计算在内，如果它不能通过重新启动的百度交易或出售给另一家买家来迅速处置这项业务，它可能不得不重新公布过去三年的所有业绩。

百度和Joyy在各自就此事发表的声明中都没有给出原因。但百度在其声明中表示，它行使了终止交易的选择权，因为在去年12月31日的最后期限前，交易的完成条件没有得到完全满足。声明并未更明确，但在同一份声明中表示，交易的完成还需获得必要的监管批准，这意味着双方未能获得中国所在的市场监管机构的批准。

这笔交易的失败并不完全出人意料，因为路透社早在2021年9月，即最初交易宣布约一年后就报道称，监管机构不太可能批准。路透社的报道没有给出直接原因，但当时监管机构已经发起了一场运动，以遏制过度权力，这种权力正集中在中国笔下几家最大的互联网公司手中。

差不多在同一时间，国家市场监管总局(SAMR)正式否决了斗鱼(纳斯达克股票代码：DOYU)和虎牙(纽约证券交易所股票代码：HUYA)合并成立中国最大的直播游戏公司的交易。在Joyy和百度的案例中，监管机构实际上从未宣布过这样的否决，只是没有批准。

Samr最近在几笔备受瞩目的全球芯片合并中使用了这种“被动否决权”，最近一次是去年美国巨头英特尔(Intel)计划收购以色列芯片公司Tower Semiconductor。但这是我们最近所知的首批案例之一，即这种缺乏监管行动的做法也被用于一笔纯粹的中资交易。

监管机构可能会在更难证明交易真正反竞争的情况下使用这种方法，因为百度的主要业务是搜索和人工智能，而这两个领域实际上与直播没有什么关系。这种做法也不需要监管机构给出任何理由，因为监管机构从未正式否决过这笔交易，这突显出与其他国家相比，中国的监管风险具有非同寻常的性质。

投资者似乎从一开始就对这笔交易印象不深。百度对中国直播业务的估值为36亿美元，但他的总市值已经有很长一段时间没有接近这个水平了。在最近一轮抛售后，该公司的市值仅为20亿美元，其中应该既包括中国的业务，也包括总部位于新加坡的Bigo直播业务，该业务本应成为该公司的新主营业务。

虽然Joyy在第三季度的整体收入同比下降，但我们需要指出的是，同期Bigo的收入同比增长2.2%，这是它六个季度以来的首次增长。最近一个季度，BIGO的收入为4.941亿美元，是Joyy最大的经济支柱，不包括中国业务，占该公司第三季度总收入的87%。尽管如此，2.2%的营收增长并不是什么太令人兴奋的事情，特别是对一家互联网公司来说。

Joyy在其声明中表示，它正在寻求法律建议，并将考虑所有可供选择的方案，这表明它相信仍有可能重启这笔交易，并迫使百度找到完成交易的方法。但它可能没有太多的法律选择，因为中国的监管批准显然是这笔交易推进所必需的。

底线是Joyy可能需要为其中国业务争先恐后地寻找新买家。除了中国，不太可能找到任何感兴趣的公司，而且在百度事件发生后，大多数拥有必要资源的中国大型互联网公司也不太可能表现出任何兴趣。这意味着Joyy最终可能被迫将其出售给一家规模较小的公司，很可能是以远低于百度设定的价格。

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