安联首席经济学家：美联储应该抵制市场的“胁迫”

剑桥皇后学院（Queens’ College Cambridge）院长、安联（Allianz）和格拉梅西（Gramercy）公司的经济顾问穆罕默德·埃里安（Mohamed El-Erian）撰文指出，美联储应该抵制市场对激进降息的预期。

“事实证明，通胀毕竟是暂时的，只是这次持续了更长的时间。”在美国消费者价格指数（CPI） 从2022年6月9.1%的高点大幅下跌至11月的3.1%之后，这种观点越来越盛行。然而，这种解读具有误导性，而且给美联储带来了更大的压力，迫使其过早大幅降息。

埃里安对通胀暂时论的回归感到不安，这并非只是因为抗通胀战役中“最后一英里”的复杂性，尽管这就是事实。

确实，在服务业的通胀增速到与美联储2%的通胀目标相符合的水平之前，商品领域的通胀下行趋势很可能会逆转。核心通胀往往比大宗商品价格驱动的整体通胀更为顽固。另外，对于中期内供给侧灵活性不足的经济体来说，过去加息的滞后影响和适当的通胀目标确实存在不确定性。 

这些都是真实存在的问题，而市场尚未充分消化。但是，埃里安指出，即使从现在开始通往美联储2%通胀目标的道路是平稳的（这是不可能的），“（通胀）只是持续了更长时间”的说法也是有缺陷的。在最根本的层面上，它忽略了两年多来持续高通胀所引发的一系列随之而来的变化。

简而言之，埃里安认为，应该通过行为分析而不是狭隘的时间视角来看待本轮通胀的特征。如果这种现象是暂时的并且可以迅速逆转，那么政策制定者一开始就不应该以任何有意义的方式改变他们的行为。

但毫无疑问，本轮通胀不属于这样的情况。因此，美联储被迫开启数十年来最激进的加息周期，目前已累计加息超过5个百分点。在高利率冲击了资产负债表后，一些银行由于管理不善而倒闭。商业房地产等高杠杆行业也遭受了损失。房地产市场的交易量暴跌，许多业主不愿出售，因为这意味着要为他们的新房子承担更高利率的抵押贷款。

就前瞻性而言，“（通胀） 只是持续了更长时间”的说法也有问题，实际上它有可能再度反弹。过去几周，对通胀持续下滑将允许美联储降息的观点鼓励了一场由市场主导的大规模金融环境放松。上周三，美联储主席鲍威尔在新闻发布会上出人意料地发表了鸽派言论，这与他12天前的言论相比发生了180度转变，进一步加剧了美债收益率的下跌。

风险在于，美联储可能由于对其前瞻性政策指导与市场定价之间的脱节感到不安，从而被迫采取取悦市场但长期来看与美联储使命不一致的政策行动。

这并不是什么新鲜事。2019年1月，美联储政策大转变，当时鲍威尔调整了措辞，开启了降息的大门，而在此之前六周，美联储向市场发出的是可能进一步加息的新高。2020年4月，美联储还决定购买追踪高收益债券（即垃圾债券）的交易所交易基金（ETF）。在2021年11月至2022年3月期间，大规模资产购买的规模才逐渐缩小。

换句话说，如今的风险是，为了避免令人不安的市场波动，美联储可能通过大幅降息验证市场的宽松政策，但随后又被迫调转政策车头。

美联储越是屈服于投资者对2024年大幅提前降息的预期，市场就越会要求采取其更加鸽派的政策立场。如果投资者消化进一步降息的预期，那么美联储将更难在不引起市场强烈反应的情况下履行其职责。

事实将证明，美联储与市场的分歧很难迅速解决，而它与英国央行和欧洲央行的政策分歧将扩大。这种情况持续得越久，经济和金融体系面临的风险就越大。

埃里安建议市场和政策制定者应该关注过去几年世界发生了多大变化。通胀的起落既不简单也尚未结束。由此产生的全球经济和金融市场格局的转变将持续数年。

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