新东方-S(9901.HK)：业绩继续超预期 趋势持续向好

事件：10 月25 日晚间，新东方发布2024 财年一季报。2023 年6-8 月实现净收入11.00 亿美元，yoy+47.7%，归母净利润1.65 亿美元，yoy+150.6%；实现经营利润2.05 亿美元，yoy+163.0%，Non-GAAP 经营利润2.45 亿美元，yoy+152.2%。

收入端超出此前指引，新业务实现倍增。公司营收于FY23Q2 触底，此后持续修复，FY24Q1 公司营收11 亿美元，超出此前指引（9.8-10.1 亿美元），同比增速47.7%，体量接近FY20Q1（10.7 亿美元）。其中出国考培、出国咨询业务分别同比增长52%、27%（人民币口径增速62%、35%），维持较快增长，预计受益于疫后需求修复及格局优化；成人及大学生国内考培业务同比增长26%（人民币口径增速34%）。教育属性新业务同比增长103%（人民币口径增速117%），预计主得益于非学科辅导、学习机业务需求强劲，以及游学等业务贡献新增量。

东方甄选通过多平台战略持续增长。截止FY24Q1 末，公司递延收入余额14 亿美元，同比增长38%，与收入趋势相匹配。FY23Q2 公司营收指引7.85-8.04 亿美元，同增23-26%，考虑到Q2 为淡季，以及东方甄选基数较高、汇率的负面影响（约3pct）。

利润率修复亮眼，Q1Non-GAAP 经营利润率22.3%。FY24Q1 公司毛利率59.9%，同比提升1.8pct；销售/管理费用率12.4%/28.9%，同比-0.9pct/-5.5pct；经营利润率18.6%，同比+8.2pct；剔除股权激励费用后的Non-GAAP经营利润率22.3%，同比+9.3pct，趋近FY20Q1 水平（24.0%）。预计利润率提升主要得益于暑期旺季招生情况良好、新业务起量带来规模经济。

教培业务经营数据良好，线下网点稳步扩张。1）截止2023 年8 月31 日，公司全国学校和学习中心数量793 个，FY23Q2/FY23Q3/FY23Q4/FY24Q1 环比分别净增2/4/36/45 间，包括素养、出国、成人考培在内的合法合规业务加速扩张，全年计划扩展15%-20%。2）素养课程在近60 个城市开展，FY24Q1 报名人次43.8 万，同增47%。3）智能学习系统机设备在约60 个城市采用，FY24Q1活跃付费用户数18.1 万，同增38%。

投资建议：国家支持合法合规的校外培训机构发展，政策的逐步清晰化有助于行业长期健康发展。公司是国内民办教育行业领军者，品牌、产品、渠道优势仍在，传统业务持续恢复+新业务起量带动公司重回增长快轨。预计FY2024-2026 公司Non-GAAP 经营利润5.19/7.23/9.59 亿美元，GAAP 归母净利润3.72/5.30/7.18 亿美元，2023 年10 月27 日收盘价对应PE 分别为29/20/15倍，维持“推荐”评级。

风险提示：1）政策趋严风险；2）新业务拓展不及预期；3）行业竞争加剧；4）教学质量与口碑下滑风险。