时代天使(06699.HK)：国内业务保持稳健态势 国际化进一步加码

1H2023 利润低于我们预期

公司公布1H2023 业绩：收入6.16 亿元，同比增长8.0%；归母净利润3,231 万元，对应每股盈利0.19 元，同比-56.5%，经调整净利润4,949 万元，同比-39.7%，利润低于我们预期，主要由于海外业务进一步加码带来费用提升。

发展趋势

达成案例数同比保持良好增长。2023 年上半年，公司隐形矫治解决方案收入为5.53 亿元，同比增长1.2%；公司案例数字约95,400 例，同比增长23.6%，剔除国际市场案例数字9,400 万例，我们预计国内市场案例数字同比增长约11.4%。

国际业务加码布局。2023 年1 月，公司完成巴西Aditek 公司收购。截至2023 年6 月30 日，Aditek 收入为3,276.4 万人民币及净亏损228.6 万人民币。上半年，公司积极参加海外各类口腔学术会议，继续推进在美国、欧洲、澳洲的市场布局，扩充具有丰富正畸市场经验的本地业务团队，上半年美国案例数字稳步上升，欧洲案例数字快速增长。

毛利率同比提升，销售和管理费用率提升。2023 年上半年，隐形矫治解决方案毛利率为61.7%，同比增1.5 个百分点，主要由于公司进一步管控成本；销售产品业务毛利率为42.1%（VS 2022 年上半年15.4%），同比提升主要由于新增巴西子公司业务毛利率高于口扫业务。上半年，销售费用率为33.1%，同比增长10.7 个百分点，管理费用率19.6%，同比增长4.9 个百分点，研发费用率为14.0%，同比增长0.8 个百分点，销售和管理费用率提升主要由于国际化业务进一步布局。

盈利预测与估值

考虑到公司海外业务处于拓展期早期投入费用较多，我们下调2023 年经调整净利润预测53.3%至1.38 亿元，下调2024 年经调整净利润预44.6%至2.09 亿元。考虑到盈利预测调整以及人民币贬值等影响，我们下调DCF 目标价至81.3 港元（HKD/CNY 汇率影响约6.2%），较当前股价有47.8%的上行空间，考虑到当前全球隐形正畸渗透率仍然具备较高的发展空间以及公司的龙头地位，我们仍然维持“跑赢行业”评级。

风险

口腔全科医生教育不及预期，病例数据累积不及预期。