安踏体育(02020)2023年上半年业绩优于预期，多品牌策略推动高品质增长（繁体版）

2023年上半年业绩概况：公司收入录得296.5亿元人民币(同下)，同比增长14.2%；受益于所有品牌的推动。毛利率提升1.3pct至63.3%。经营开支比率：广告及宣传开支和员工成本比率分别减少3.2pct到7.1%(为历史低点，受益于正面的经营杠杆效应，高端品牌开店和店铺升级进度放缓和期内较少大型广告、行销项目的影响)及增加0.2pct到15.5%(集团持续投资于人力资源及人才发展)。因此经营利润率上升3.4pct到25.7%。分占合营公司的收益增长37.2%到132.7亿元，EBITDA增长149%到17.8亿元；但受PeakPerformance商誉及商标减值1131百万元的影响，录得516百万元的亏损。最终归母净利润同比增长32.3%至47.5亿元。建议派发中期每股股息0.82港元(派息比率为45.2%)。总体业绩优于预期。自由现金流为95亿元，库存周转天数减少21日到124日。资产负债状况也非常强劲，持有净现金大幅增加到316亿元。

安踏主品牌表现稳定：期内，安踏主品牌收入增长6.1%到141.7亿元；受益于零售市场的回复和DTC模式转型的贡献。按管道来看，DTC、电商和传统批发及其他业务分别增长+21.8%、+1.4%及-32.6%；占比为57.1%、32.7%及10.2%。毛利率提升0.7pct到55.8%，主要受益于DTC模式下毛利率相对较高的影响。经营利润率减少1pct到21.0%(受补贴减少的影响)；合理的水准应在20-25%。安踏成人在6月底有6941家店(增加17家)，安踏儿童有2692家(增加13家)；安踏成人和儿童的DTC门店分别达5,500(43%为自营)和2,200(66%为自营)。目前，安踏成人和儿童的店效大概在30万元和17-18万元左右。库销比在5以下。安踏DTC的改革应大致完成，未来会以提升效率为动力。

FILA品牌重拾高品质发展，其他品牌维持快速增长：FILA品牌和其他品牌收入分别增长13.5%及77.6%%到122.3亿元和32.5亿元。FILA品牌的增长主要受益于零售市场的恢复和电子商务业务的增长。其他品牌的增长主要由DESCENTE和KOLON业务所带动。FILA品牌和其他品牌的毛利率分别提升0.6pct和下跌0.8pct到69.2%及73.4%。这两品牌的经营利润率分别增加7.2pct及8.7pct到29.7%及30.3%；合理的水准应该分别在25-30%。在6月底，FILA共有1942家门店(减少42家)；Descente及Kolon门店数则分别为183家(减少8家)及160家(减少1家)。Fila的店效提升到100万元(受益于经营效率的提升)，库销比在5以下；Descente及Kolon的店效分别为180万元和90万元。

2023年的展望：7和8月份，估计流水的表现于5和6月份相若。展望全年，预计安踏及FILA品牌的流水能有双位数的增长；其他品牌的增长会较快(40%)；纵使下半年广告及宣传开支比率会增加，但全年的利润率同比也会有所提升。

目标价116.1港元，维持买入评级：2023年上半年业绩优于预期。纵使内地消费行业表现比较波动，但集团还是能做出高品质的增长(收入录得双位数增长，利润率也有所提升)；显示集团“单聚焦、多品牌、全管道”发展策略的优势。我们继续看好集团未来的发展。我们维持买入评级，目标价为116.1港元，相当于2023/24年28倍PE。

风险因素：宏观经济的变化、主品牌和Fila表现不及预期、原采料价格的波动、行业库存及国际因素的影响等。