东方甄选(01797.HK)：信任关系变现升级 线上山姆成长可期

本报告导读：

独立APP 优先级提升叠加跨平台战略明确，东方甄选有望重新进入快速成长阶段。

摘要：

首次覆盖，给 予“增持”评级。考虑到公司内容的稀缺性及跨平台布局下GMV有望快速起量，预计公司2023-2025 财年经调整净利润分别为9.53/11.31/13.36 亿元，EPS 分别为0.91/1.24/1.48 元，增持。

复盘：跨平台战略+独立APP 优先级确立，有望开启新增长阶段。

①2022 年下半年GMV 快速增长本质上受益渠道与居家红利，叠加产地直播及矩阵号扩容推动整体GMV高增；②但流量定价权的让渡带来的组织势能承压被市场忽略，2023 年重新确立独立APP 战略定位及开放跨平台战略，一方面明确垂类电商的发展路线，另一方面有望开启规模增长新阶段；③收入规模快速成长阶段中，市场愿意给予FY1 30-50xPE，背后是不同平台覆盖客群的加速渗透，以及对下一个垂类电商平台崛起的想象空间的贴现。

直播模式拆解：维度升级的信任关系变现。①主播、MCN 和平台间关系正随着平台战略定位明确+主播议价能力增强而发生变化，表现为超头多平台栖息的常态化，保留主阵地延展的空间；②直播模式前期考验主播带货绝对规模，东方甄选在场次持续性/商品供给/人均停留时长等指标上表现优异；③转化率仍维持稳定（2.5%），意味着东方甄选内容的稀缺性优势仍在，定位高消费客群带来高粘性。

中长期对标供应链驱动的“线上山姆”。①主播or 产品并非是零和选择，背后是新东方多年信誉背书和组织能力外溢兑现的结果与现象，前置信任关系倒逼企业不会满足于渠道商的折扣零售，不断向品牌化迈进；②依托自营品牌建设核心+优质选品+高标准供应链意在远期影响力，并非短期流量红利和达人效应；③与海外渠道相比，东方甄选做线上山姆优势在于国内电商成熟的基础设施带来的触达效率，以及主打高品质+性价比生鲜的零售渠道缺失；④自有品牌建设来于供应商对零售商决策权让渡，长期以实现更高品质+高周转效率。

风险提示：主播竞争加剧，渠道变革与新模式崛起，需求不振。