中国电力国际(02380.HK)：由于热力业务好转快于预期，23季度初步收益节节攀升

23年上半年初步收益节节攀升：在积极的盈利预警中，CPID(“本公司”)预计其股东利润将在23年上半年同比激增112%-135%，达到人民币18亿-20亿元，占我们之前全年预期的60%-67%，从而超出我们的预期。本公司将强劲的盈利增长归因于i)强劲的新能源产能及产量增长(包括去年收购及今年的新发展)，这在很大程度上抵销了上半年因降雨量不足而导致的水电产量下降，ii)由于去年出售了两座亏损的燃煤电厂以及上半年煤炭价格下降，热力业务出现好转，以及iii)债务结构优化，从而降低了财务成本。

CPID的热能业务在23年上半年的迅速好转是可持续的，因为在我们看来，这不仅仅是煤炭价格下跌的结果。根据积极的盈利预警，CPID的热力业务在23年上半年已实现盈利，我们认为，除了较低的煤炭价格外，还有两个运营因素推动了如此快的扭亏为盈。第一个因素可能是23年上半年长期合同煤炭履约率的显著改善。我们认为，到2023年，CPID的长期合同煤履约率可能达到90%以上，这主要是由于去年处置了两家亏损燃煤电厂后的结构性改善，这两家燃煤电厂的履约率不理想且低于平均水平。第二个因素是最先进的山西神头二期2x1,000兆瓦燃煤电厂自22小时起启动。新投产的燃煤电厂不仅运行效率更高，而且以相对较低的成本保证了煤炭供应。

新能源业务已步入正轨，而水电业务的复苏仍不确定。我们认为，风能和太阳能在23年上半年的更高收益贡献主要是由今年的更高产能推动的-2023年初，CPID的风能和太阳能产能分别比一年前增长了73.5%和38.0%。然而，水电业务的复苏仍不确定。在1-5M23期间，中国的平均水电利用时数下降了294小时，同比下降23.3%，至967小时，降幅更大的是湖南、贵州和广西(下降45%-56%)，CPID的水电规模较大。随着主要雨季的临近，情况可能会有所改善，但不确定性依然存在。

投资建议：鉴于CPID上半年初步业绩强劲，我们维持“买入”评级，我们的TP维持在4.10港元不变。我们现在对公司的转型议程更加积极，这要归功于其热能业务比预期更快的扭亏为盈，该业务可以作为摇钱树，为可再生能源项目开发提供资金。CPID的目标是到2025年清洁能源装机容量达到90%以上，到2030年达到95%以上，仍然是我们在有转型议程的IPP中的首选。