滔搏(06110.HK)：23财年业绩承压 看好24财年复苏表现

滔搏发布全年业绩公告，公司 FY23 实现营业收入270.7 亿，同比下滑15.1%，归母净利润18.4 亿，同比下滑24.9%，其中FY23H2 收入和归母净利润分别同比下滑15.0%和31.9%。 公司全年派息率 111%。

线上渠道表现亮眼，线下门店持续优化。1）分品牌：FY23 主力品牌（耐克和阿迪）实现收入233.2 亿，同比下滑15.4%，其他品牌实现收入35.2 亿，同比下滑12.1%。2）分渠道：零售/批发/联营/电竞业务分别实现收入226.9/41.6/1.7/0.54 亿元，分别同比下滑13.9%/20.4%/25.9%/18.2%，公司线上销售金额同比大幅增长，占零售金额比重提升至20%-30%低段。截至财年底线下门店数量为6,565 家，净关1,130 家，总销售面积同比下降6.8pct，单店销售面积同比提升9.2%，主要系大面积的门店数量占比提升所致，其中300 平米以上和150-300 平米门店数量占比分别为16.1%和29.3%，同比增长3.2 和2.3 pct。

毛利率承压，库存水平向好。1）毛利率：FY23 毛利率同比下滑1.7 pcts 至41.7%，主要是由于公司为保证健康的库存水平加深了折扣。2）费用率：销售/管理费用率分别为29.7%/4.1%，同比增长0.1/0.0 pct，在不利背景下公司加强费用管控，期间费用率基本持平。3）净利率：FY23 实现净利率6.8%，同比下滑0.9pct。

4）存货：截至FY23 公司存货为62.5 亿元，同比下降6.6%，财年末环比H1 下降2.4%，其中6 个月以内新品占比环比H1 提升10pct 至约80%。

公司作为国内运动鞋服零售商龙头，零售运营能力行业领先，与耐克阿迪等国际巨头合作深入，经营韧性强。3-4 月来看，公司零售已经实现双位数增长（22 年12 月至23 年2 月同比下滑10-20%低段），零售规模已恢复至2019 年80-85%的水平。

折扣率受新品带动也持续改善，但与2019 年相比仍有提升空间。展望全年，看好公司经营持续复苏，其中主力客户中耐克品牌表现预计优于阿迪。随着毛利率的改善+费用控制，预计FY2024 的盈利增速将明显超越收入增速。

根据业绩公告，我们下调FY24-25 年盈利预测并新增FY26 预测，预测 FY24-26 年每股收益分别为0.38、0.45 和0.52 元（原FY24-25 为0.41/0.47 元），参考可比公司，给予公司FY24 年17 倍PE 估值，对应目标价7.13 港币，维持 “增持”评级。

风险提示：阿迪达斯和耐克业务增长波动，运动服饰清库进度等