固生堂(2273.HK)：业绩高速增长 全国化布局快速推进

事件：近期，甘肃 省发布中医药振兴发展重大工程实施方案，重点支持中医药产业建设及人才培养，加大基层中医药人才培养力度，搭建中医药人才成长平台，增加优质医疗资源供给。

点评：

加大中医药人才培养，增加优质医疗资源供给。甘肃省发布中医药振兴发展重大工程实施方案，方案指出，要构建更为完善的中医药服务体系，中医药防病治病水平明显提升。加大基层中医药人才培养力度，搭建中医药人才成长平台，增加优质医疗资源供给。各地发布关于中医药振兴规划方案，有利于行业人才培养和优质医疗资源的供给，固生堂有望享受行业人才红利，对外扩张有望顺利进行。

中国中医健康市场稳步增长。近年来，中国中医大健康产业快速增长，根据弗若斯特沙利文的数据，2019 年中医大健康行业市场规模达到9180 亿元，预计2019 年至2030 年的年复合增速为11.3%，预计将于2030 年达到人民币29,730 亿元，同期增速快于中国整体医疗健康行业。

公司经营业绩稳健增长。2022 年公司实现营收16.27 亿元，同比增长18.31%，经调整净利润为2 亿元，同比增长28.1%。2022 年公司的毛利率为30.7%，同比变动1.6pct，经调整净利率12.36%，同比变动0.96pct。2022 年公司销售费用率、管理费用率分别为12.75%、5.1%，同比变动0.9pct、0.1pct。

线下医疗机构与在线医疗健康平台相结合。公司在北京、上海、广州、深圳、佛山、中山、福州、南京、苏州、宁波、无锡、杭州、温州、郑州、昆山等地拥有及经营52 家医疗机构。公司所有医疗机构均为以固生堂品牌经营的私立营利性医疗机构。公司拥有及经营多种在线渠道，包括官方站点、手机应用、官方微信公众号及小程序，并已与10 个第三方在线平台建立合作关系，借此向客户提供在线预约服务。未来公司积极规划战略性收购线下医疗机构扩大医疗服务网络。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为21.82、28.31、36.74 亿元，同比增长34.1%、29.7%、29.8%，归母净利润分别为2.55、3.44、4.44 亿元，同比增长39.4%、34.5%、29.2%。

对应公司的市盈率为40.72、30.26、23.42 倍，考虑政策鼓励、中医医疗服务市场快速增长、公司自建和并购加快，维持“买入”评级，我们给予2023 年68 倍，目标股价80.91 港元/股。

风险因素：人才短缺风险；政策变化风险；行业竞争加剧风险。