碧桂园(2007.HK)：努力穿越周期 优化债务结构和提升经营水平

营收同比下滑17.7%，归母净利同比下降122.6%。2022 年公司实现总收入4303.7 亿元，同比下滑17.72%。同期，公司实现归母净利润-60.52 亿元，同比下降122.6%。其中，房地产开发收入4172.96 亿元，同比下滑17.8%；建筑收入75.68 亿元，同比下滑19.1%；其他收入55.1 亿元，同比下滑11.5%。

2022 年公司权益销售额3574.7 亿元，同比下降35.94%。受市场低迷影响，2022 年公司营业收入和归母净利润规模出现下滑。2022 年，公司实现权益合同销售金额3574.7 亿元，同比下降35.94%。同期，公司权益合同销售面积4450 万平，同比下降32.99%。

公司审慎拓展土储，配置更为均衡多元。2022 年，公司新增土储较为谨慎。

新增土储的78%位于五大都市圈，按地价计算的权益比例为91%，均价为6204 元/平米，获取项目9 个，按权益地价计算位于一二线城市的新增土储占比71%。截至2022 年底，公司总土储权益可售资源为人民币12083 亿元，已获取权益可售资源为人民币9555 亿元。在城市能级方面，公司均衡布局各城市类型。其中，目标为一二线城市的占比52%，目标为三四线的占比48%。

我们认为，公司多元化均衡布局土地资源，将有力支撑公司未来长期发展。

公司财务指标趋于稳健，资产负债结构不断优化。2022 年末，公司资产负债率为82.25%，较上年同期下降2.32 个百分点。截止2022 年底，公司共有可动用现金余额约人民币1475.5 亿元，总借贷下降至约人民币2713.1 亿元，相较2021 年底下降14.7%，净借贷比率40.0%，相比2021 年底优化5.4 个百分点。银行及其他借款当中，约人民币61205 百万元、人民币97490 百万元和人民币3845 百万元分别须于一年内、一年至五年内和五年后偿还。2022年，公司在全市场累计发行了近人民币百亿元直接融资，获得超十家银行逾人民币3000 亿元意向性综合授信支持。

截止2022 年底，公司净负债率39.98%，较上年同期下降5.47 个百分点；现金短债比为1.57 倍，同比下降0.72 个百分点。公司剔除预收账款后资产负债率为71.24%，较上年同期下降4.50 个百分点。同期，公司销售毛利率为7.64%，较2021 年同期下降10.1 个百分点。

投资建议：维持“优于大市”评级。我们预计2023 和2024 年公司EPS 分别为人民币0.25 元、0.28 元。我们给予公司2023 年动态8-10XPE，合理价值区间在2.28~2.85 港元，维持“优于大市”评级。汇率为1 港元=0.8758 人民币。

风险提示：公司面临政策调控以及销售不及预期的风险。