国泰君安(601211)：机制改革引领发展 投行增长潜力兑现

投资要点

国泰君 安发布2022年报，报告期内分别实现营业收入及归母净利润354.71和115.07 亿元，同比分别-17.2%和-23.4%；加权平均ROE 同比-3.17pct至7.9%；剔除客户资金后经营杠杆较年初+1.3%至4.64 倍。

投资收入下滑拖累业绩表现，资产质量夯实减值有所冲回。收入端，2022年公司分别实现收费类和资金类业务收入142.00 和125.43 亿元，同比分别-11.0%和-28.6%，投资收入下滑叠加去年确认上海证券股权转让收益带来的高基数致使资金类业务收入同比显著承压；成本端，管理费用同比-4.9%至136.40 亿元，但受营业收入下滑影响管理费用率同比+7.26pct 至49.2%，信用减值损失冲回4.65 亿元，信用风险整体可控。

财富管理转型成效显著，机制改革下投行增长空间逐步兑现。收费类业务方面，经纪、投行和资管收入分别为76.43、43.11 和16.48 亿元，同比分别-19.6%、+6.1%和-8.0%。经纪业务随行就市，2022 年公司股基成交额同比下降11.0%，市占率维持4.2%，代买净收入市场份额为5.48%，继续排名行业第一；财富管理转型持续深化，金融产品销售额同比增长7.6%，月均保有规模同比增长16.4%。投行业务增长受益于事业部改革推动股权承销规模大幅扩容，2022 年公司IPO/增发/债券承销规模分别同比+3.6%/+50.3%/-7.7%至314/504/8215 亿元，股权承销排名上升至行业第4。

资管业务积极推进主动管理转型，截至年末国君资管规模同比+12.8%至4334 亿元，其中集合资管规模同比+44.8%至1546 亿元。

市场震荡下投资收入同比承压，场外衍生品业务加速发展。资金类业务方面，利息净收入和投资业务收入分别为47.65 和77.79 亿元，同比分别-14.8%和-35.1%。利息收入下滑主要系融出资金规模同比-20.3%至871.16亿元，推动融出资金利息收入同比-12.7%至63.87 亿元。场外衍生品规模增幅亮眼，2022 年权益类场外衍生品累计新增名义本金同比+20.3%至4680 亿元，其中跨境业务累计新增名义本金同比+63.7%至2436 亿元；投资收入承压不改资产扩表趋势，金融资产较年初+11.7%至3949 亿元。

公司业务布局均衡全面，并表华安基金强化大资管业务优势，机制改革下“投行+”生态逐步成型，场外衍生品等创新业务迅速发展，有望共同推动综合实力提升。我们调整了盈利预测，预计公司2023-2024 年分别实现归母净利润143.68 和161.19 亿元，同比分别+24.9%和+12.2%，对应3 月29 日收盘价的PB 估值分别为0.81 和0.74 倍，维持“增持”评级。

风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、新业务推进不及预期风险。