融创服务(01516.HK)：非地产业务稳定 关联方影响待持续消化

公司发布2022 年度业绩公告，营业收入同比下降9.8%至71.3 亿元，毛利润同比下降35.6%至16.0 亿元，归母净亏损4.8 亿元，归母核心净利润同比下降45.6%至7.6 亿元。

22 年业绩承压，非业主服务市场化调整，核心业务保持规模。公司22 年业绩亏损的主要原因在于非业主增值业务的下滑和应收账款的减值。受地产下行和关联方信用风险影响，非业主增值服务发展受挫，公司基于市场化原则，根据回款情况对项目进行取舍，非业主业务的毛利占比大幅下降。调整后公司受地产行业影响减小，22 下半年公司关联方业务的经营性现金流转正。核心业务（剔除非业主）规模保持稳定，基础服务、生活服务和商业运营服务的毛利润合计15.4 亿元，同比持平。

关联方应收款计提大额减值，负面影响待持续消化。公司22 年计提15.4 亿元的坏账准备，预计其中大部分是针对关联方应收账款的减值。在剔除减值、摊销等一次性影响后，2022 年的归母核心净利润为7.6 亿元。年末公司关联方贸易应收账款原值33.7 亿元，较上半年末的36.5 亿元进一步下降。关联方的影响除非业主业务外，还体现在基础服务的空置费及商管业务等方面，关联方应收压力待持续消化。

在管基础盘稳定，外拓是未来主要增长来源。公司核心在管面积稳定，2022 年末达2.4 亿方，同比增长13%，其中37%来自第三方。截至22 年末公司有1.5 亿方的储备面积，其中6300 万方自第三方外拓获得。关联方储备面积交付具备不确定性，中长期来看新增合约面积难以依赖，公司未来在管规模增长主要依靠市场化拓展能力。22 年公司市拓总量有所下降，单年签约额同比下降10%至10.8 亿，外拓同样受到关联方风险的部分影响，公司依托于一二线城市的核心存量在管项目形成的服务力是其主要优势。

下调至增持评级，下调目标价至3.49 港元。关联方经营情况对公司在管面积增长和非业主增值服务产生不利影响，据此下调了公司基础物业服务和非业主增值服务的增速和毛利率，调整后公司2022-2024 年 EPS 预测值为-0.16/0.34/0.43 元（原预测22-23 年为0.55/0.73 元），参考可比公司，给予公司2023 年PE 估值为9x，对应目标价3.49 港元。（1 港元=0.876 人民币）。

风险提示

关联方应收账款压力进一步增大。外拓具备不确定性。生活服务增速不及预期。