建发之后，阿里巴巴又拟以80%的溢价换股，是看中了红星美凯龙什么

这几天，昔日的家居巨头 美凯龙 备受关注。先是1月7日美凯龙（601828.SH）宣布“改嫁” 建发股份 （600153.SH），从1月9日开始停牌，同日，建发股份直接跌停，而港股 红星美凯龙 （1528.HK）一度涨超20%。随后，美凯龙于1月14日发布公告，阿里巴巴（BABA.N）表示有意向以8.44元每股行使以美凯龙A股股票为标的的可交换公司债券，通过换股方式可取得公司2.4822亿的股票，以美凯龙停牌前的收盘价为4.68元计算，涨幅超80%。

1月16日，美凯龙公布了《2023年1月15日投资者关系活动记录表》（以下简称《记录表》），涉及建发股份入股的交易契机及未来空间展望、阿里巴巴换股增持以及美凯龙经营情况等，红星美凯龙首席财务官席世昌、副总经理李建宏、大营运中心总经理朱家桂、董秘邱喆等高管出席本次投资者交流电话会。

截至1月16日收盘，港股红星美凯龙上涨29.59%，建发股份上涨5.03%。国资强势入主、阿里巴巴高价换股，负债累累的美凯龙为何如此受青睐？

美凯龙负债累累

一开始市场之所以对建发股份收购美凯龙不够看好，主要系美凯龙负债累累。根据最新期报表，美凯龙流动资产149.22亿，流动负债290.19亿，流动比率仅0.51，而控股股东建发股份的流动比率为1.44，根据申银万国三级行业，美凯龙属于商业物业经营，笔者对比同行业十几家上市公司，发现美凯龙销售毛利率处于行业前列，只低于 富森美 （002818.SZ）、 汇通能源 （600605.SH），但销售净利率却并不靠前，主要系其销售期间费用率36.46%过高，暂居行业最高，远高于中位数14.98%，而其财务费用/营业收入为16.9%，也远高于行业中位数2.95%，流动比率0.51，远低于行业中位数1.35。

根据最新期报表，其利息费用为18.99亿元，净利润13.24亿元，经营活动产生的现金流量净额39.8亿元，筹资活动现金流出166.6亿元，其中偿还债务支付132.3亿元，分配股利、利润或偿付利息支付25.4亿元，之所以现金及现金等价物只减少了9亿元，是因为借款91.6亿元以及24.4亿元的其他与筹资活动有关的现金。

至于建发接盘巨债压顶的红星美凯龙，美凯龙一方在《2023年1月15日投资者关系活动记录表》中的解释是，建发与美凯龙的合作有以下优势：第一，协同性强，建发房产2022年销售额位于全国前十，美凯龙的家居商场消费者的消费需求来自包括新房和二手房，双方互相赋能，建发房产的新房购买者可以在美凯龙的家居商场购买到优质家居产品；第二，2021年美凯龙在中国连锁家居商场行业第一，市场份额达17.5%，2021年中国家居市场销售规模5万亿元，美凯龙能帮助建发进入家居零售市场；第三，建发能依托美凯龙的强有力的线下渠道销售进一步布局高端消费品供应链业务，美凯龙的商场出租率也能借此提高，相当于B端供应链公司和C端平台公司的双向赋能；第四，美凯龙积累了大量优质的家居品牌商及商场经销商，而这正是建发所需要的，可以帮助其自身家居产业链创新升级；第五，美凯龙的高端消费者，与建发的目标客户高度契合，可双向引流，协同发展；第六，在建发国企背景的支持下，财务结构和资金成本将有很大的优化空间，融资成本有望大幅下降；第七，REITs试点范围有望扩大至商业地产，预期试点会从国资背景企业、一二线城市开始，一旦成功落地，或将为公司贡献数百亿元的现金流入。

建发股份在1月16日公布的《建发股份关于拟收购美凯龙部分股份的投资者说明会召开情况的公告》也作了类似的说明，收购美凯龙主要基于其行业价值、公司价值以及协同价值。

阿里巴巴高溢价换股

1月14日，美凯龙发布《关于控股股东非公开发行可交换公司债券的有关事项的公告》，公告提及阿里巴巴（中国）网络技术有限公司（以下简称“阿里巴巴”）出具了关于可交换公司债券的《意向函》，有意向以人民币8.44元/股的价格行使换股权利，取得公司2.4822亿股A股股票，跟美凯龙停牌前的收盘价4.68元/股相比，涨幅超80%。

关于阿里的换股意向，《记录表》中提到，阿里巴巴和美凯龙从2019年开始合作，给美凯龙做了很多数字化、线上化赋能。目前美凯龙的数字化渗透率还不高，希望能进一步加深数字化赋能。美凯龙商场会员超千万，且都是中国高净值的消费者人群，和阿里的88VIP会员有重合，一旦双方消费者群体、会员体系打通，双方是互利互惠的。如果建发、阿里的股份变更落地，结合建发国企背景的供应链优势和精细化管理优势，阿里数字化深耕的赋能以及美凯龙在家居建材零售行业多年的积累，美凯龙会从过去单一的民营企业文化向多元企业文化发展。

从美凯龙的近期公告中可知，公司在新冠疫情期间下积极承担社会责任，根据商户的经营情况酌情减免了一定的租金及管理费，对2022年公司归母净利润有较大影响。展望2023年，疫情管控政策放开，家居消费需求将会得到释放，叠加 房地产 已经触底，因此公司对2023年的租金收入等业绩表现比较乐观。