中信明明：非农保持强势，海外市场波动加剧

核心观点

美国9月非农数据显示就业人数增长符合预期地放缓，服务业支撑9月就业人数偏强劲增长。劳动力需求放缓以及劳动力供给边际缓解正推动供需趋于平衡，但劳动力市场当前仍偏紧张。平均时薪增速虽边际缓解，但薪资增长粘性仍较高。就业数据符合预期，美联储紧缩预计仍将以通胀数据作为主导因素，而OPEC+宣布大规模减产导致原油价格大幅上升，未来美国通胀依靠能源项下降而下行概率较低，年内通胀粘性预计较高，年内加息125bps的概率较高。

国庆假期期间（10月1日~10月7日），全球大类资产中原油价格大幅上涨，黄金白银价格上涨，美元指数小幅上涨，全球股市上行，但非农数据公布当日全球股市均有所下跌，尤其是美股。美国PMI数据疲软导致加息预期短暂下降，随后较强劲的ADP劳动力数据公布后，加息预期再次上升至此前水平，非农数据公布前后加息终点保持不变，年内加息预期小幅升温。英国政府放弃了废除45%最高所得税率的计划，因为该政策遭到民众以及市场的强烈反对，英镑当日已回升至预算案公布前水平。10月5日，OPEC+于维也纳召开会议宣布将减产石油200万桶/天，这是自新冠疫情开始以来的最大减产。

9月非农数据：美国9月季调后非农就业人口增26.3万人，预期增25万人，前值增31.5万人；9月失业率为3.5%，预期为3.7%，前值为3.7%；9月平均时薪同比增5.0%，预期增5.1%，前值为5.2%；平均时薪环比增0.3%，预期增0.3%，前值为0.3%；9月劳动参与率为62.3%，前值为62.4%。

就业人数增长符合预期地放缓，但仍保持强势。从非农就业人数变化来看，美国9月季调后非农就业人口略高于预期，失业率下降至此前历史最低点的3.5%。由于历史上失业率在低位时往往会经历震荡期，叠加当前美国劳动参与率修复较为波折，失业率单月小幅向上波动不必过度担忧。但新增非农就业人数放缓反映了美联储紧缩影响开始显现，新增非农就业人数未来若逐步下降至20万人以下，失业率或开始趋势性上升，届时则反映出劳动力市场明显趋弱，或即将开始恶化。

一方面经济下行压力导致美国劳动力需求减弱，另一方面通胀推高的生活成本导致劳动力供给有所增加，进而供需正趋于平衡，但劳动力市场当前仍紧张。9月美国挑战者企业裁员人数大幅上升，近几个月每个失业工人对应的岗位空缺数量也有所下降，反映出劳动力市场正在恢复平衡。同时，实际收入负增长也推动劳动力进入市场，离职率也有所下降，劳动供给短缺有所缓解。由于美国非农就业人数中服务业占比较高，当前消费者的偏好从商品转向服务、服务业景气度偏高也支撑了美国劳动力市场的增长。

就业意愿小幅回落，薪资增速边际下降但粘性仍较高。劳动参与率小幅下降反映就业市场仍偏紧张。虽然通胀致居民生活成本上升、实际收入负增长，但提前退休、此前婴儿潮一代已经达到退休年龄以及与疫情相关的因素对劳动参与率仍存在较强的抑制作用，预计劳动力修复路程未来仍将十分坎坷，劳动参与率较难恢复至疫情前水平，未来劳动力市场恢复平衡预计将主要依靠劳动力需求放缓而非劳动力供给增加。平均时薪增速虽边际缓解，但薪资增长粘性仍较高。在就业市场仍紧张的背景下，预计薪资增长粘性将构成未来通胀粘性的核心支撑因素。

就业数据符合预期，美联储紧缩预计仍将以通胀数据作为主导因素。9月非农数据显示美联储紧缩在推动劳动力供需恢复平衡，但薪资增速粘性仍较高，年内紧缩预期小幅上升，年内加息125bps的概率较高。9月新增非农就业人数符合预期地放缓，货币紧缩对于经济的下行压力开始传导至劳动力市场需求端。但由于疫情冲击的长期影响，劳动力供给的增长有限，劳动力市场仍处于紧张态势，增长仍偏强劲，同时薪资增长仍具有较高粘性。此外，除了失业率超预期下降0.2%，整体就业数据较符合预期，因此市场对于年内加息预期小幅升温。当前美国就业市场仍较健康，同时OPEC+宣布超预期大规模减产导致未来美国通胀依靠能源价格下降而下行的希望渺茫，预计年内美国通胀压力仍较高，通胀回落速度或将偏慢，因此短期预计美联储的担忧还不会从通胀转向就业，美联储年内加息125bps的概率较高。

本文来自：中信债券明明，作者：明明债券研究团队